文丨明明 章立(lì)聪(cōng) 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金(jīn)利率却仍(réng)未回(huí)落，反而进一步走高。我们(men)认为主要是源于：①货(huò)币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金(jīn)融出(chū)意(yì)愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加。考(kǎo)虑假期和月末(mò)因素，预计短(duǎn)期内，资金皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思利(lì)率下行空(kōng)间有限，波(bō)动幅(fú)度加大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率(lǜ)持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运(yùn)行(xíng)，然(rán)而税期结束后却并(bìng)未回落，4月21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大。从隔夜利(lì)率角度观(guān)察，银行与(yǔ)非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的(de)期限(xiàn)利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为税期结束(shù)，资金(jīn)不松，主要(yào)有以下几点原(yuán)因：

　　▍皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思ong>其(qí)一(yī)，货(huò)币政(zhèng)策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的(de)货币(bì)政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持货(huò)币(bì)信(xìn)贷合(hé)理(lǐ)增(zēng)长，确保利(lì)率水平合适，在追求经济提振(zhèn)的同(tóng)时，也注重(zhòng)防范(fàn)市场过热带来的(de)金融风(fēng)险。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动(dòng)性供需匹配(pèi)的前(qián)提下，货币(bì)工具力(lì)度可能会有所(suǒ)回(huí)摆(bǎi)。从(cóng)央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅(fú)增量续做(zuò)，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策将更加(jiā)“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加(jiā)4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月(yuè)通常是缴(jiǎo)税大月(yuè)，因此(cǐ)走(zǒu)款可(kě)能(néng)对银行(xíng)间(jiān)流动性(xìng)带(dài)来了一定的压力。此外，参(cān)考近(jìn)期票据利率走势(shì)，预(yù)计信(xìn)贷增(zēng)速较(jiào)一季度将(jiāng)会有所放缓(huǎn)，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增(zēng)的(de)态势。税期缴款叠(dié)加信贷(dài)投放，银行系统整体资金流出，因此向(xiàng)同业(yè)融出的(de)意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其(qí)三(sān)，资金较为拥挤(jǐ)可能会(huì)导致债市脆弱性和(hé)敏感(gǎn)度增加，且投资者(zhě)对于未来一个月资金(jīn)利率上行的担(dān)忧增(zēng)加。

　　从质(zhì)押(yā)式回(huí)购(gòu)成交量和我(wǒ)们(men)测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有所(suǒ)降温，但依然处于(yú)历史相(xiāng)对(duì)积极的水平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此(cǐ)外投资者(zhě)对货币政策力度以及(jí)跨月资金(jīn)面情况仍存担(dān)忧(yōu)，使得(dé)市场上对于(yú)未来一个月内皇族是什么意思饭圈，韩国皇族是什么意思资金(jīn)价格上行的(de)预(yù)期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回(huí)购资金(jīn)的期限(xiàn)被动拉长，利率下(xià)行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政(zhèng)集(jí)中支(zhī)出，向市(shì)场释放资金；但(dàn)跨(kuà)月前夕银行资金融(róng)出意愿(yuàn)一般较(jiào)低，预计(jì)资金(jīn)波动幅度较大(dà)。对于(yú)债市(shì)而言，短期交(jiāo)易主线或延续(xù)政(zhèng)策与基本面预(yù)期交(jiāo)易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕(tì)流动(dòng)性大幅收紧对(duì)债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行(xíng)货币政策不(bù)及预期；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行(xíng)间市场流动(dòng)性过(guò)快(kuài)收(shōu)紧。