营收“逆PPI式(shì)”改(gǎi)善但工业利润(rùn)仍承压，主因成本与费用压(yā)力(lì)仍(réng)构(gòu)成掣肘(zhǒu)。3 月工业(yè)企业利(lì)润当月同(tóng)比仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在需(xū)求侧经济数据表(biǎo)现亮眼后，工业(yè)企业实际营收增(zēng)速积极回升(shēng)，抵消PPI回落的抑制，令(lìng)3月名义营收增速回(huí)升，但整体(tǐ)企业盈利(lì)压力仍大，主要(yào)源于两方(fāng)面(miàn)，其(qí)一是国际(jì)高油(yóu)价导致的(de)输入性成(chéng)本(běn)压力仍在约束(shù)利润改善，3月营业成本(běn)对当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度仅收窄(zhǎi)2.1个(gè)百分(fēn)点至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然较深。其(qí)二是今(jīn)年降费政策(cè)未再(zài)明(míng)显新(xīn)增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企业(yè)费用同比压力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改(gǎi)善拉动利润(rùn)增速(sù)6个(gè)百分点形成鲜明(míng)对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增速回升(shēng)，但高油价仍构成(chéng)约束。3月工业(yè)企(qǐ)业营(yíng)收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游(yóu)消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名(míng)义营收增速(sù)的拖累，其中汽车(chē)、家具、计算机通信电子(zi)设(shè)备(bèi)等均回升明(míng)显，显示递延(yán)需(xū)求释放(fàng)以(yǐ)及汽(qì)车集中降价等对于短(duǎn)期(qī)消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产(chǎn)业链(liàn)营收增速延续改善，显示保交楼政策推动地产建安投资构(gòu)成支撑，但石油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落(luò)，高(gāo)油价对于(yú)石化产业链(liàn)相关行业需求持续构成抑(yì)制(zhì)。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和(hé)中(zhōng)下(xià)游(yóu)成本压力，但高油(yóu)价继续(xù)构成(chéng)输入性成本传导。3月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本(běn)压力(lì)仍然(rán)偏大，尤其是高油价(jià)下的国(guó)内石化产(chǎn)业(yè)链，成本率(lǜ)同比增(zēng)量(liàng)扩大14bp至261bp，绝(jué)对水(shuǐ)平明显高于其(qí)他行(xíng)业。由于我国石(shí)化产业链主要为中下(xià)游，上游环节在海外(wài)主要原油(yóu)寡(guǎ)头国家，因而国际高油价带(dài)来(lái)的上游利润改善无(wú)法被国内产(chǎn)业(yè)链吸(xī)收，国内以中下(xià)游为主的石化(huà)产(chǎn)业链反而会在高油价下受到输入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链(liàn)上(shàng)中(zhōng)下(xià)游(yóu)均在(zài)国(guó)内，所以虽(suī)然(rán)3月煤炭冶金(jīn)产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤(méi)炭产(chǎn)业链上游(yóu)成本率(lǜ)被动走高(gāo)、利润承压(yā)，而中下(xià)游成本(běn)率实酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗际上是改善的(de)，与此同时，更靠近下游的(de)消费行业成本(běn)率也(yě)明显改善。

　　利润(rùn)：下游消(xiāo)费行业利润仍(réng)显现韧性，但石化产业(yè)链利润(rùn)在高油价下(xià)仍承压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面(miàn)临(lín)最大的成本压(yā)力(lì)改(gǎi)善和(hé)积(jī)极的营(yíng)业收入回升，因而(ér)下游(yóu)消(xiāo)费行业利润增速(sù)恢复继续(xù)好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子(zi)设备(bèi)等改善明显，煤炭冶金(jīn)产业链中下(xià)游(yóu)利润增速也积极(jí)改善，相较而言，石化产(chǎn)业链行业在营业收入与(yǔ)成本压力均承压背景下，利润(rùn)增速仍处(chù)于-40.7％的(de)较深区间。

　　关(guān)注二季度企(qǐ)业(yè)盈利(lì)三重风(fēng)险，以及下半年(nián)潜在(zài)的内生恢复空间。酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗g>3月工业企(qǐ)业利润(rùn)数据(jù)显示，虽(suī)然经济(jì)需求(qiú)侧短期恢复较快，但在(zài)成(chéng)本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍(réng)然承压(yā)，而展望二(èr)季度(dù)，关注企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利(lì)的(de)三重风险，其(qí)一是经济内生动能弱(ruò)化。伴随(suí)递(dì)延(yán)需(xū)求(qiú)主导的需求脉冲性(xìng)回升(shēng)过程逐步结束，经济内生动能仍(réng)面临弱化(huà)风(fēng)险。其二是高(gāo)油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减(jiǎn)产操作，加之全球服务消费逐步恢复，国际油(yóu)价或(huò)再度走高，这也意味着(zhe)成本压力仍(réng)较(jiào)大。其三是费用(yòng)率对(duì)于利润的(de)拖累，企业(yè)逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及今年(nián)目前降费政策更多为延续而非(fēi)新增，费用(yòng)率对于(yú)利(lì)润同比(bǐ)增速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动后的企业(yè)盈利真实(shí)修(xiū)复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而展望下(xià)半年，经(jīng)济内生动能的复苏可以(yǐ)期待，两大领先(xiān)指标已经(jīng)验证，重点关注(zhù)下半年经济内生动(dòng)能逐步复苏、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓(huǎn)后工(gōng)业企业利润的修复(fù)空(kōng)间。

　　风险提示(shì)：外部(bù)地缘政(zhèng)治风(fēng)险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一、营(yíng)收“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍承压，主因成本与费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润累(lèi)计同比仅小幅(fú)回升(shēng)1.5个百分(fēn)点至-21.4％，当月(yuè)同比也(yě)仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧经(jīng)济数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名义营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈利(lì)压力仍大(dà)，主要源于两个(gè)方面：

　　其(qí)一(yī)是国(guó)际高(gāo)油价导致的(de)输入性成(chéng)本(běn)压力仍在约束利(lì)润改善，3月营(yíng)业(yè)成本(běn)对当月(yuè)利润(rùn)拖(tuō)累幅度仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分(fēn)点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然较深(shēn)。

　　其(qí)二(èr)是(shì)今年降费(fèi)政策未再(zài)明显新增(zēng)，加之部分企业开(kāi)始补(bǔ)缴(jiǎo)社(shè)保费，企业费(fèi)用同比(bǐ)压力开始加(jiā)大，3月(yuè)费用对当月利(lì)润拖累幅度大(dà)幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等一(yī)系列新增降(jiàng)费政策(cè)持(chí)续(xù)改善企(qǐ)业(yè)费用率，对2022年全年工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速构成较(jiào)强支撑，全年拉动工(gōng)业(yè)企业利润同比增速(sù)6个百分点。但从今年开始前期社保费降(jiàng)费的(de)企业开始补缴社保费，加之今年(nián)未再(zài)新(xīn)增更大(dà)力度的降(jiàng)费政(zhèng)策，从同比视角来看费用对于工业(yè)企业利润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收(shōu)：消(xiāo)费短期较快恢复加之投资韧性支撑(chēng)营收增速回升(shēng)，但高油价仍构(gòu)成约(yuē)束。

　　3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下游消费相关(guān)行业营收增(zēng)速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明(míng)显(xiǎn)，抵消了PPI回(huí)落对于名义(yì)营收增速(sù)的拖累，其中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设备（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明(míng)显，显示递延需求(qiú)释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对(duì)于短期消(xiāo)费需求的推动。其(qí)次，煤炭冶(yě)金产业链(liàn)营(yíng)收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明(míng)显回落(luò)，高(gāo)油价(jià)对于(yú)石化产业链相关行(xíng)业需求(qiú)持续(xù)构成抑(yì)制。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回(huí)落(luò)已(yǐ)在缓和中下游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入性成本传导(dǎo)

　　3月工(gōng)业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压(yā)力仍然(rán)偏大(dà)，尤其是高油价下的国内石化(huà)产业链(liàn)，成本率同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水平明显(xiǎn)高(gāo)于(yú)其他行业。由于我国(guó)石化产业(yè)链主要为中下(xià)游，上游环节在海外主要原(yuán)油寡头国家(jiā)，因(yīn)而(ér)国际(jì)高油(yóu)价带(dài)来的上游(yóu)利(lì)润改(gǎi)善无(wú)法被国内产(chǎn)业链(liàn)吸收，国(guó)内以中下游为主(zhǔ)的石化(huà)产业(yè)链(liàn)反而会在高油价下受到输入(rù)性成(chéng)本压力，也即3月的(de)情况。相较而言，煤炭产业链上(shàng)中下游均在国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶(yě)金产业成(chéng)本率(lǜ)同比增量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被(bèi)动走高(gāo)、利润承压(yā)，而(ér)中下游成本(běn)率实际上是改善(shàn)的(de)（成本率同比(bǐ)增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近(jìn)下游的消费行业成本率也明显改善（同(tóng)比(bǐ)增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游消(xiāo)费行业利润(rùn)仍显现韧(rèn)性，但石化产业链利润在(zài)高油价下仍承(chéng)压。

　　分行业看，与(yǔ)2023年2月相(xiāng)比(bǐ)，下游消费(fèi)行业面(miàn)临最大的(de)成本压(yā)力改善和积极的营业收入回升，因(yīn)而下游消(xiāo)费行业利润(rùn)增速恢复继(jì)续好于其他(tā)行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机(jī)通信电子(zi)设备(bèi)、家具等(děng)行业利润增速(sù)均(jūn)改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶金产(chǎn)业链虽(suī)然(rán)整(zhěng)体利润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游利润(rùn)下降的缘故，而中下游面临的(de)是营(yíng)收改善(shàn)、成(chéng)本压力(lì)缓和的格局，中下游利润(rùn)增速改善(shàn)明(míng)显，金(jīn)属制品、通用设备、非金属(shǔ)矿物制品等行业利(lì)润增速均(jūn)改善(shàn)10-20个百分点。相较而言，石化产业链(liàn)行业在营业收入与成本压力均(jūn)承(chéng)压背景下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的(de)较深区间(jiān)。

　　五(wǔ)、关注(zhù)二(èr)季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下(xià)半年潜在的内生恢复空间。

　　3月工业企业利润数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，虽然经济需求侧短(duǎn)期恢复较快，但(dàn)在成(chéng)本与费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展(zhǎn)望二季度(dù)，关注企业(yè)盈利的(de)三重风险，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需求(qiú)主导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步结束，经济内(nèi)生(shēng)动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来的成本压(yā)力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产操作(zuò)，加之全(quán)球服务(wù)消费(fèi)逐步恢复，国际油价或再度走高，这也意味着成本(běn)压力(lì)仍较大。其(qí)三是费用率对于利润(rùn)的拖(tuō)累，企业逐步补缴前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非新增，费(fèi)用(yòng)率对于(yú)利润同比增速的的拖累(lèi)也将(jiāng)逐步(bù)显现，二季度剔(tī)除(chú)基数(shù)扰动后(hòu)的企业(yè)盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济内生动(dòng)能(néng)的复苏(sū)可以期(qī)待(dài)，两大领先(xiān)指标已经验证，其一(yī)是居民消费倾(qīng)向结束持续一年的下(xià)滑(huá)过程，消费信心逐步恢复，其二是保(bǎo)交楼政策已推动(dòng)上半年地(dì)产建安投资和竣工(gōng)积极回补，有望拉动下(xià)半年汽车、家电、家具等后周期(qī)大宗消费，重点关注下半(bàn)年经济内生(shēng)动能逐步(bù)复苏、国际油(yóu)价(jià)涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企(qǐ)业利润的修(xiū)复空间。

　　内容节选自(zì)申(shēn)万宏(hóng)源宏观研(yán)究(jiū)报告：

　　《被市场低估的成本与费用压力——工业企(qǐ)业效(xiào)益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 酵母菌是真核还是原核 细菌一定都是原核生物吗