“现(xiàn)在(zài)的房地产很难再(zài)出现像(xiàng)过去(qù)十年的(de)系统性行情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家洪(hóng)灏向《红周刊》表示(shì)，房地(dì)产(chǎn)行(xíng)业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机构和投(tóu)资(zī)者的关(guān)注(zhù)度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从(cóng)行业(yè)来看，无论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经(jīng)双杀(shā)到了(le)最底部(bù)，而且是反复地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛道中进行(xíng)选择，需(xū)要非常(cháng)小心(xīn)，避免选了半(bàn)天(tiān)，标的(de)公(gōng)司出现爆(bào)雷(léi)的情况。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需(xū)要满足以(yǐ)下三(sān)个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆(gān)率(lǜ)较低(dī)的、此前没有踩过红线的(de)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的(de)赢家”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本(běn)优(yōu)势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不(bù)是行业内最高的；融(róng)资成本是(shì)否是行业内最低的；建安成(chéng)本(běn)是否也是业内最(zuì)低(dī)的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房(fáng)企的(de)综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能(néng)够同时满足上述条件的(de)房企并不(bù)多。即便(biàn)是在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现(xiàn)了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据(jù)Wind数据整理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力(lì)地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等(děng)国央(yāng)企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除此之外(wài)，城建发展、京(jīng)投发(fā)展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难看出(chū)，即(jí)便是(shì)有着较(jiào)稳(wěn)健反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数特色的国央企房企，其财(cái)务指(zhǐ)标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加(jiā)值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚(shèn)至地方(fāng)国企(qǐ)开始大举扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐观的预判未(wèi)来市(shì)场，以(yǐ)及过于(yú)激进的(de)扩(kuò)张拿(ná)地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的(de)一家房企进(jìn)行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年(nián)的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来(lái)了(le)，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿地(dì)，净负债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水(shuǐ)准提(tí)高到45％左右，涨了接(jiē)近三(sān)分之一。与此同时(shí)，该(gāi)房企新(xīn)购入(rù)地(dì)块也实(shí)现了快速的开盘利(lì)用(yòng)率，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最(zuì)后(hòu)的赢(yíng)家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于它本身(shēn)储备了很多弹(dàn)药，去年(nián)拿(ná)地超1000亿(yì)元，且其(qí)中一半在(zài)一线城市，另外一半也主要集(jí)中(zhōng)在(zài)强二线和二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相反，有些房(fáng)企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民(mín)营(yíng)企业(yè)的影子。虽然(rán)说(shuō)，见到机会时要(yào)出手，但(dàn)出手的(de)章法仍要小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张(zhāng)得太快(kuài)，但未(wèi)来的(de)两年市(shì)场没(méi)有(yǒu)想象得那么好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企(qǐ)的净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要比(bǐ)“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”对房(fáng)企的(de)净负债率要求不得(dé)高(gāo)于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行(xíng)业的(de)复苏速(sù)度并(bìng)没有那么快，所以要(yào)规避公司净负(fù)债率提高到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积(jī)极的房(fáng)企梳(shū)理发(fā)现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀(xiù)地产(chǎn)、绿城(chéng)中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债(zhài)率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比的(de)是(shì)，华润置地、中国海外发(fā)展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较(jiào)积极的拿地策(cè)略的同时，也较好地控(kòng)制(zhì)了公司的扩张速度与净负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等(děng)个(gè)别民营(yíng)房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央(yāng)企确实会更(gèng)胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资(zī)渠道也更顺(shùn)畅，能(néng)够(gòu)做到想融就融，这(zhè)样，国央企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对比民营(yíng)房企，机构更加看(kàn)好国(guó)央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企同样(yàng)受到(dào)机构的(de)青(qīng)睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年(nián)一季报，滨江集团(tuán)的十(shí)大流通股东中新进(jìn)了“中国(guó)工商(shāng)银行股份(fèn)有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六(liù)组(zǔ)合”等。

　　除此之(zhī)外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资(zī)产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产(chǎn)公司的(de)几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自(zì)身的基本(běn)面(miàn)表(biǎo)现存在(zài)一定关系。2020年以来的近三年时间，房地产(chǎn)市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭(háng)州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现出较(jiào)强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价表(biǎo)现等多维度都表现了较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨(bīn)江集团扣非归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是(shì)实(shí)现了(le)扣非归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍能保持自身(shēn)业绩的(de)持(chí)续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局(jú)关(guān)系(xì)密切。根据2022年年(nián)报，滨江集(jí)团有近(jìn)七成营收来(lái)自杭州地区(qū)，而(ér)在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近(jìn)六(liù)成。近三年持续稳居杭州房企(qǐ)销售排(pái)名(míng)第(dì)一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样(yàng)持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数企排名迅(xùn)速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排(pái)名已冲进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超一(yī)倍以上，而近期(qī)，滨江集团(tuán)更是迎来多家机(jī)构的集中调(diào)研(yán)。滨(bīn)江集(jí)团(tuán)发布(bù)公(gōng)告表示(shì)，公(gōng)司于5月10日接(jiē)受了(le)信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存(cún)量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发(fā)只是房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家(jiā)用(yòng)电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环节与上(shàng)游材料端(duān)息息(xī)相(xiāng)关，新盘(pán)开(kāi)工不(bù)足导致上游不被看(kàn)好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消(xiāo)费属(shǔ)性的家装家居领域，我们(men)相对看好(hǎo)，因(yīn)为居民保有的(de)住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随(suí)着时间的增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增(zēng)长(zhǎng)却(què)一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相对看(kàn)好和(hé)内装(zhuāng)相关的行业，例如(rú)消费(fèi)建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前(qián)暂居前两(liǎng)位的(de)都是来自家纺赛道的公司，它们(men)分别(bié)是富安娜和水星(xīng)家纺，特别是前(qián)者在月线(xiàn)连(lián)收七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产品的研(yán)发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于上市公司(sī)股东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报(bào)的十大(dà)流通(tōng)股股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的(de)中欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞(ruì)信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山(shān)。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基(jī)金(jīn)都(dōu)是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管(guǎn)的(de)产(chǎn)品，首季(jì)其同时重(zhòng)仓的(de)房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还(hái)有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而(ér)言，前几年(nián)曾经(jīng)风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素一度沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年(nián)内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收还是归(guī)母净利(lì)润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周(zhōu)刊》发现广发基金经理罗洋(yáng)慧眼独具，一(yī)季报中他管(guǎn)理的广发(fā)策略(lüè)优选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志(zhì)邦家(jiā)居(jū)十(shí)大流通股股(gǔ)东中仅有的两只公募(mù)。有(yǒu)意(yì)思的是，他(tā)似乎对(duì)于定制家居类标(biāo)的情有独钟(zhōng)，在(zài)另一家(jiā)赛道(dào)公司金(jīn)牌(pái)橱柜(guì)中(zhōng)，他管(guǎn)理的全(quán)部三只产(chǎn)品均(jūn)登(dēng)榜十大流通(tōng)股股东，其也成(chéng)为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这(zhè)类标的大多在(zài)香(xiāng)港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公(gōng)司还是希(xī)望(wàng)挣的是市场化(huà)应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务(wù)为例，它在中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比较高的(de)，每年到(dào)期的(de)合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚(gǔn)动(dòng)的大(dà)部分项(xiàng)目到期之(zhī)后，经过(guò)两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提(tí)价的(de)公司很少，因为物(wù)业公(gōng)司很容(róng)易一开始是挣钱的(de)，后面因为保(bǎo)安这些固(gù)定人员(yuán)成本的(de)年度(dù)增(zēng)长，不过服务(wù)没(méi)有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难(nán)度是非常大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期(qī)之后提价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一(yī)步强调(diào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数