来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回(huí)暖主要缘于疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制(zhì)造(zào)业从去年四季度的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业(yè)或从主(zhǔ)动(dòng)去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造>；中(zhōng)游(yóu)装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务业中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式修复(fù)放(fàng)缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回(huí)暖和(hé)产业升(shēng)级将成为推(tuī)动下一阶段国内经济复(fù)苏的(de)主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现(xiàn)看(kàn)，制造业，交通(tōng)运(yùn)输、房地(dì)产等行业(yè)景气(qì)度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据(jù)好转、服务消费(fèi)快(kuài)速恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱的特点(diǎn)相一致。

　　从(cóng)制造(zào)业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多数从去(qù)年12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏初期，供给端修(xiū)复好于需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结(jié)束(shù)。从行(xíng)业景气度(dù)边际改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景(jǐng)气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与出(chū)行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服装(zhuāng)、文教娱(yú)、烟草、家具制造(zào)行(xíng)业景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装备制造(zào)业(yè)行业景气度(dù)居中(zhōng)，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品>；；；通用设备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改善幅度最弱，由于行业(yè)库存水平偏(piān)高，多数行业仍然受到价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度(dù)看，有色金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是(shì)推动下一阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类消费快速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服(fú)务消费需求得(dé)以释放(fàng)；供给(gěi)方面，国内复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢复，是推动年(nián)初出口数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需(xū)求(qiú)回(huí)落的(de)预(yù)期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的线(xiàn)索，大概率来自于(yú)消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水平，同时(shí)信贷数据指(zhǐ)向居民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和，未来消(xiāo)费(fèi)回暖的确定性进一步增强。预计交(jiāo)通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱乐(lè)等(děng)服务消费有(yǒu)望(wàng)持续(xù)修复(fù)，家电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路(lù)径驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，有望维(wéi)持出口韧性；随(suí)着(zhe)下(xià)游消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈(yíng)利(lì)有望向上修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被(bèi)动去库、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投资需求有望改善，推动中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节(jié)后消费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏(sū)有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实(shí)现超预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景(jǐng)下，国内经济(jì)圣诞节可以同房吗，元旦节可以同房吗企稳回升。但不(bù)同于海(hǎi)外国家疫后(hòu)复(fù)苏的规(guī)律，本(běn)轮(lún)国内疫后(hòu)复苏发生在外需(xū)回落、国内经济转向高质量发(fā)展、居民(mín)前期(qī)“去杠杆”的过(guò)程(chéng)中(zhōng)，因此(cǐ)驱动(dòng)疫后(hòu)经济复(fù)苏的力量并(bìng)不(bù)均衡，行业分化特(tè)征明显。因(yīn)此，我们(men)重(zhòng)点从行业层面(miàn)，观(guān)测(cè)当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价观测(cè)各行业表现(xiàn)来看，今(jīn)年一季(jì)度制造(zào)业、交通运输(shū)业、房地产业(yè)景气(qì)度明显提(tí)升(shēng)，而建筑业(yè)景气(qì)度(dù)回落，与(yǔ)年初(chū)出(chū)口数据好(hǎo)转、服务(wù)消费快速(sù)恢复(fù)、房地产(chǎn)销售回(huí)暖而投(tóu)资疲(pí)弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计(jì)算(suàn)各年份(fèn)的复合增速，观(guān)察各行(xíng)业增加值变化。

　　今年一(yī)季(jì)度第一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四(sì)季度的(de)4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全(quán)年增速，与(yǔ)近年来加(jiā)快(kuài)建设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增(zēng)加值(zhí)增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来(lái)较(jiào)快复苏(sū)，增加值增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全年增速，与去(qù)年下半年(nián)之后外需(xū)转弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢(huī)复(fù)偏慢有关(guān)。而建筑(zhù)业(yè)景气度明显回落，增加值增速(sù)回(huí)落(luò)至1.9％，低于(yú)去年(nián)四季度的(de)3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第(dì)三产业增加(jiā)值增速(sù)小幅(fú)升(shēng)至4.7％，略高于去年四季度(dù)的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口(kǒu)。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活动恢(huī)复，交通运输、仓(cāng)储和(hé)邮政(zhèng)业(yè)增加值增速(sù)明显提(tí)升，自(zì)去年(nián)四季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值(zhí)增速小幅回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫(yì)情三年来(lái)的平均增速(sù)，但绝对水平不(bù)及2019年，指(zhǐ)向供给(gěi)水平恢(huī)复较慢。而受益于新(xīn)房和二手房销(xiāo)售回暖，今年(nián)一(yī)季度房地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对(duì)于行业(yè)景气(qì)度的观测，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业品价格(gé)增速(sù)）分别作为供(gōng)需的衡量(liàng)指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取28个(gè)主(zhǔ)要行业(yè)自2019年以来的(de)月度数据，首先将各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的增加值增速(sù)和PPI增(zēng)速的分位数水平，通(tōng)过对(duì)比2022年12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气度(dù)出(chū)现普遍回暖，多数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于需(xū)求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚未结(jié)束。从行业(yè)景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工，煤炭行(xíng)业(yè)景气度呈现高位放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与(yǔ)居民外(wài)出消(xiāo)费相关的(de)，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱乐(lè)的量价(jià)分位数水(shuǐ)平均处在高景气度区间，烟草、家具(jù)制造(zào)行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的(de)特征(zhēng)；食(shí)品制(zhì)造(zào)景气度有所(suǒ)回(huí)落，农副加工行业表现(xiàn)为“量(liàng)价(jià)齐跌”，食品(pǐn)制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者价(jià)格下跌(diē)主要与高(gāo)库存水平有关(guān)，今年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年以来(lái)90％以上(shàng)分位数(shù)水平；而随着防疫需求的降温，医药制造(zào)业(yè)景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。一(yī)方面与(yǔ)原材料(liào)成本下(xià)跌(diē)有关，另一方面，也(yě)与年初(chū)外(wài)需表现好于内(nèi)需(xū)，部(bù)分行业仍在(zài)去库进(jìn)程有(yǒu)关(guān)。其中，电气(qì)机械、专用设备、运输(shū)设备(bèi)工业增加值(zhí)增速改善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，受(shòu)益于国内产业(yè)升级、出(chū)口(kǒu)优(yōu)势带(dài)来的(de)韧性驱(qū)动；其(qí)次是汽(qì)车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强度(dù)较弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多(duō)数行业仍受制(zhì)于价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增(zēng)速(sù)位(wèi)于2019年以来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球大宗商品(pǐn)下(xià)行周(zhōu)期影响，价格依旧承压；随(suí)着年(nián)初建筑业(yè)施工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金属制品景气度(dù)提(tí)升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累整圣诞节可以同房吗，元旦节可以同房吗体盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平(píng)普(pǔ)遍(biàn)回暖，但分位数水平仍处(chù)在50％以下(xià)的(de)景气度偏低(dī)区间，今年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价格(gé)相较去年同(tóng)期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气(qì)度仍处在高位(wèi)，但出现边际放缓，生产及价格水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行业产(chǎn)能(néng)持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以(yǐ)来94％分位数(shù)水平(píng)。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是(shì)推动下(xià)一(yī)阶段经(jīng)济(jì)复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢复(fù)后，出行类消费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得(dé)以(yǐ)释放(fàng)；另(lìng)一方面，国内复工(gōng)复产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端的快速恢复(fù)，是(shì)推(tuī)动(dòng)年(nián)初出口(kǒu)数据(jù)好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随(suí)着未(wèi)来(lái)海(hǎi)外总需求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续(xù)驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，随着(zhe)居(jū)民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来消费回(huí)暖的(de)确定性(xìng)进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等(děng)服务消(xiāo)费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度(dù)均(jūn)有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居民收入增速提(tí)升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增(zēng)速看，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，全国居(jū)民人均可支(zhī)配收(shōu)入增速提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季(jì)度的(de)5.6％，居(jū)民人均消(xiāo)费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同(tóng)期(qī)的65.2％仍有一定差距。未来随着(zhe)服务(wù)业(yè)恢复持续向(xiàng)好(hǎo)，有望(wàng)带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步(bù)提(tí)振居民消费意愿(yuàn)。

　　从居民存贷(dài)款数(shù)据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，消(xiāo)费(fèi)和投资(zī)信心正(zhèng)在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄意愿有所(suǒ)减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数(shù)据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的(de)同比增量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同(tóng)比增量。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月居(jū)民(mín)部门新增(zēng)净(jìng)融(róng)资同比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部门新(xīn)增(zēng)净融资连续2个(gè)月(yuè)维持同比扩张，指向居(jū)民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今年(nián)第一(yī)季度城镇储户问卷(juǎn)调(diào)查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多(duō)消费”和“更多投(tóu)资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上(shàng)季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强，以及(jí)相关行业(yè)设备投资(zī)更新(xīn)，有(yǒu)望推动中游装备(bèi)制造景气(qì)度维持(chí)高位。

　　一方面，今(jīn)年一季(jì)度国内出(chū)口数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺口(kǒu)短期走阔、国内复工复(fù)产加快推进(jìn)外，也受益(yì)于RCEP政策红利持(chí)续释放，以及(jí)汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增(zēng)强。今年(nián)在海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以(yǐ)及新能源(yuán)产品优(yōu)势强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造(zào)领(lǐng)域出(chū)口韧(rèn)性。

　　另一(yī)方(fāng)面，企业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造业投资扩产造(zào)成一(yī)定压力。但随着下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企(qǐ)业盈利有望(wàng)向上修复(fù)。目前看，电气机械等(děng)装备制造(zào)业(yè)去库进程已进入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通(tōng)用设备产成品(pǐn)库存(cún)增速呈现触(chù)底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去(qù)库、主动补库(kù)，设备投资需(xū)求(qiú)将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动(dòng)性数据：各国(guó)国(guó)债收益(yì)率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)上行。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期(qī)国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周末(mò)上行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收(shōu)窄。本周美(měi)国10年期和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美(měi)国AAA级企(qǐ)业期权调(diào)整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调(diào)整利差较上周末上(shàng)行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球股(gǔ)市涨跌(diē)分(fēn)化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日(rì)），欧洲股市普涨，法国(guó)CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业(yè)指数、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗(luó)斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经225分(fēn)别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数(shù)、上证指数、恒生(shēng)指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品(pǐn)价格(gé)普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐或(huò)将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显(xiǎn)示近几周美国(guó)经(jīng)济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最(zuì)近(jìn)几周(zhōu)美(měi)国(guó)总体经(jīng)济活动几乎没(méi)有变化，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平(píng)温和上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所(suǒ)放(fàng)缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息(xī)步(bù)伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需(xū)要进一步(bù)收紧(jǐn)政策(cè)来应(yīng)对高通胀，加息结束(shù)后美联储将需(xū)要在一段(duàn)时间内维(wéi)持利率稳定。同日(rì)美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币(bì)政策(cè)将(jiāng)需要进一步(bù)进入限制性(xìng)区域，终端(duān)利率(lǜ)或(huò)将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日公布的欧(ōu)洲央(yāng)行会(huì)议纪要显示(shì)，货币(bì)政策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一段路要走，一(yī)些委(wěi)员(yuán)认为(wèi)整体而言通胀风(fēng)险倾向于上行(xíng)。金(jīn)融市场(chǎng)紧张(zhāng)局势被视为经济和(hé)通胀前景重(zhòng)大不(bù)确定性的来(lái)源(yuán)。然而除非形(xíng)势显著恶化(huà)，否则金融(róng)市场的(de)紧张局势不(bù)太(tài)可能从根本上改(gǎi)变欧(ōu)洲央(yāng)行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地(dì)；美财长(zhǎng)耶(yé)伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事(shì)会(huì)和欧洲(zhōu)议会通过了一(yī)项临时政治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提振半导体行业，以(yǐ)将欧盟占全球(qiú)半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建立(lì)欧盟的(de)半导体供应链，并与美国和亚(yà)洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议长麦(mài)卡锡(xī)表(biǎo)示，正在推出一份(fèn)债务上(shàng)限(xiàn)相(xiāng)关立法(fǎ)措施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行(xíng)谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共和党(dǎng)希望提(tí)高(gāo)债务(wù)上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债务上限相关(guān)立法措(cuò)施；债务(wù)法案将设法收回未使(shǐ)用的防疫资金用(yòng)于日常(cháng)开支；法案将减少对国税局的拨(bō)款，并结束绿(lǜ)色产业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶(yé)伦就中美关系发表讲话，表(biǎo)明美国无(wú)意与(yǔ)中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何(hé)与中(zhōng)国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾(zāi)难性的(de)”，美国寻(xún)求与中(zhōng)国(guó)建立“建(jiàn)设性和公(gōng)平的(de)经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国(guó)家安全，即使以牺(xī)牲中美关系为代(dài)价。在国际关系中，耶(yé)伦(lún)表示美中两国有必要(yào)“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手(shǒu)问题”，比如(rú)帮(bāng)助面临(lín)债务问题(tí)的新(xīn)兴(xīng)市场和发展中国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环(huán)比由负转正。2023年(nián)4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原(yuán)油价(jià)格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新(xīn)月(yuè)度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大(dà)44.13个百(bǎi)分(fēn)点。铝价(jià)环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月(yuè)的(de)2.25％，库存(cún)同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下(xià)跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升。4月以来，全(quán)国水泥价格指(zhǐ)数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西(xī)北以(yǐ)及西南各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌(diē)，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以(yǐ)来(lái)，螺(luó)纹(wén)钢价格环(huán)比由(yóu)正转负，环比由上(shàng)月(yuè)的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房(fáng)成交面积增幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄(zhǎi)12.17个百分(fēn)点。其(qí)中，一(yī)线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交面积同比(bǐ)分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动(dòng)幅(fú)度(dù)分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面(miàn)积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为(wèi)-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价(jià)格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬(shū)菜(cài)价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车(chē)日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售(shòu)销量(liàng)同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币(bì)市场利率趋(qū)势分化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利(lì)率趋势分化(huà)，国债利(lì)率普(pǔ)遍下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较(jiào)上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十年期国(guó)债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期(qī)AAA+企业债利率较上(shàng)月末(mò)下(xià)行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提振消费持续回升(shēng)的动力；国资委强调(diào)着力发展(zhǎn)战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革(gé)委(wěi)举行4月份(fèn)新(xīn)闻(wén)发布(bù)会，强调要提振消(xiāo)费持续(xù)回(huí)升的(de)动力。接下(xià)来将重点做好四(sì)方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费(fèi)、服务(wù)消费(fèi)、农(nóng)村(cūn)消费等重圣诞节可以同房吗，元旦节可以同房吗点领(lǐng)域；二是，下大(dà)力气稳定(dìng)汽(qì)车消费，大力(lì)推动新(xīn)能源汽(qì)车(chē)下乡(xiāng)；三是，会(huì)同有(yǒu)关方(fāng)面优化就业(yè)、收入分配和消费全(quán)链条(tiáo)良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心消(xiāo)费环境的政策(cè)文(wén)件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委(wěi)召开扩大(dà)会议，强调推动(dòng)国资央企着力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推(tuī)动(dòng)国资(zī)央企在中国式现代化(huà)新征程(chéng)中走在(zài)前列(liè)，着力提升科(kē)技(jì)自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别是战(zhàn)略性新(xīn)兴(xīng)产业(yè)，加快推进(jìn)现代化(huà)产业体(tǐ)系建设(shè)；抓好新一轮国(guó)企改革深化提(tí)升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布(bù)会介绍一(yī)季度工(gōng)业和信(xìn)息化发展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下一步将制定(dìng)实施(shī)重点(diǎn)行(xíng)业稳(wěn)增(zēng)长的工作(zuò)方案。一(yī)是营造(zào)良好产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细(xì)部省协作(zuò)、部门协(xié)同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造(zào)业外贸企(qǐ)业的支持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三是(shì)促进内(nèi)需(xū)加(jiā)快恢复，以高质(zhì)量供给促进消(xiāo)费；四是持续增(zēng)强发展动(dòng)能，加快(kuài)战略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期(qī)；海外需求超预期回落。

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