金融界5月27日消息(xī) 近(jìn)日(rì)因为昆明(míng)国资委的一封(fēng)声明，让城投(tóu)债成(chéng)为关注的焦点，当(dāng)前(qián)地(dì)方债的规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来越(yuè)被重视(shì)。如何(hé)如何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济(jì)学(xué)家李迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投债在(zài)内的各种(zhǒng)隐形债，其规模(mó)究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构(gòu)投资者是地方(fāng)债的主要持有者，他们(men)普遍(biàn)担(dān)心(xīn)的还是城(chéng)投(tóu)债务(wù)、非标等地方(fāng)政府隐形债(zhài)风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究中心(xīn)提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无法得到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下(xià)，地方政府的财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在(zài)我国(guó)政府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提下，我国(guó)地方政府的杠杆率水平确(què)实够高了。需(xū)要(yào)调(diào)整(zhěng)中央和(hé)地方(fāng)之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济(jì)转型(xíng)的关键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护(hù)地方政府的信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一定(dìng)的“托(tuō)底”支(zhī)持，在(zài)政策上(shàng)大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城(chéng)投(tóu)公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的(de)低息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方政府通(tōng)过(guò)出让国(guó)有资产来偿债。他表(biǎo)示(shì)这类(lèi)典型案例(lì)为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。大学几乎都开过房，大学谈恋爱的都开过房吗>

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处置地方债务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年末(mò)全国城(chéng)投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台(tái)成为地(dì)方债务主要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业公(gōng)开发行的公司债券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文(wén)”出台明确城投债与(yǔ)地(dì)方政府信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位(wèi)由地方政府投融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不(bù)再(zài)对城投债兜底。但实(shí)际上市场仍然把城投债(zhài)看(kàn)作(zuò)由(yóu)地方政府(fǔ)背书的(de)高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无(wú)关的(de)纯市(shì)场化(huà)的企业。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国(guó)城投有息债务快(kuài)速扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持在10％以上，到(dào)2022年(nián)末，全国城投(tóu)有息债务(wù)为(wèi)54.1万(wàn)亿(yì)元(yuán)，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上(shàng)。

城投平台发(fā)债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台(tái)实际上已经成为(wèi)地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一(yī)般(bān)债(zhài)和专(zhuān)项债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平台(tái)的(de)债券余(yú)额大约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄(qì)今并无违(wéi)约案(àn)例(lì)，说明城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的(de)高(gāo)等级信用债。但(dàn)是，城投平台(tái)的非标违约情况时(shí)有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方(fāng)政府应确(què)保城投债按时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务(wù)增长(zhǎng)和财政收入增速(sù)下降甚(shèn)至(zhì)负增长(zhǎng)的现象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱(ruò)的东大学几乎都开过房，大学谈恋爱的都开过房吗(dōng)北、中西(xī)部省份(fèn)，城投债的收益(yì)率普遍高于东部发达(dá)省市(shì)。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务(wù)利(lì)息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债违(wéi)约之(zhī)后，对河南省(shěng)乃至全国的(de)信用(yòng)债市(shì)场都造成(chéng)负面冲击(jī)，信用分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边缘化(huà)。例(lì)如青海(hǎi)、云南和天津等近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和(hé)甘肃(sù)2020年以(yǐ)来城投(tóu)债(zhài)加(jiā)权(quán)平均票(piào)面利率降幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的背景下，投资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显(xiǎn)下降。为此，地方政府应该(gāi)确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融(róng)资难(nán)、融资贵(guì)。从未来区(qū)域经济发(fā)展的(de)角度(dù)看，政府部门(mén)仍需要持续举债来实(shí)现(xiàn)经济平稳(wěn)增长，需要保持(chí)政府(fǔ)信用，不能轻易违(wéi)约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增(zēng)强城投债权人(rén)的持有信心，首(shǒu)先要确保(bǎo)城投债不违约，这就意味着城(chéng)投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子谁(shuí)家(jiā)抱(bào)”，意(yì)味(wèi)着(zhe)对地(dì)方债不兜底(dǐ)，但建(jiàn)议(yì)给予(yǔ)困(kùn)难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过(guò)出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希望(wàng)中央给予(yǔ)政(zhèng)策上的支持。因(yīn)为今年3月1日，国资委在对政协十三(sān)届全国委员会第五次(cì)会(huì)议第(dì)00503号提案的答复中表示(shì)，将适时出(chū)台制度规定及操作细则，探(tàn)索国有权益份额规范化退出的有效(xiào)方式(shì)和(hé)途径，充分(fēn)发挥(huī)有限合(hé)伙企业的优势，助力(lì)国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获得收(shōu)入偿(cháng)还债务(wù)，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划(huà)转(zhuǎn)上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保(bǎo)持。

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