来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出(chū)行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年(nián)四(sì)季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动(dòng)去库(kù)。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原材料(liào)加工；服务业(yè)中(zhōng)，交通运输、住宿(sù)餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回(huí)暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉(mài)冲(chōng)式修复放缓、海(hǎi)外总需求回(huí)落预(yù)期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和(hé)产业升级将(jiāng)成为推动下一阶段(duàn)国内经(jīng)济(jì)复苏的主线(xiàn)。

　　制(zhì)造(zào)业(yè)、服务(wù)业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的(de)主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业(yè)，交(jiāo)通运输、房地产等行业景气度明(míng)显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初(chū)出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的(de)特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看，今年3月(yuè)，制造(zào)业各(gè)行业景气(qì)度普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月(yuè)的(de)“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏(sū)初(chū)期，供给端(duān)修复好于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行业景(jǐng)气度(dù)边际(jì)改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业景气度(dù)表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周期相关的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业景(jǐng)气度较高，部分(fēn)行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)行业景气度居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽(qì)车制造、金(jīn)属制品>；；；通用(yòng)设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材(cái)料加(jiā)工(gōng)行业(yè)景气(qì)度改善幅度最弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行业仍(réng)然(rán)受(shòu)到价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度(dù)看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金(jīn)属矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季(jì)度，国内经济(jì)复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利(lì)驱动。需求方面，出(chū)行类消(xiāo)费快速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房(fáng)、服务消费(fèi)需求(qiú)得以释放；供给方面，国内复(fù)工复产(chǎn)加快推进，生(shēng)产(chǎn)端快速恢复(fù)，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节(jié)奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动边际(jì)转(zhuǎn)弱，随着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来(lái)自于消费回暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级(jí)两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一季度居(jū)民收入向上修(xiū)复，消费(fèi)倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期(qī)间(jiān)水平，同时(shí)信(xìn)贷数据指向(xiàng)居民(mín)“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来消费(fèi)回暖的确定(dìng)性进一步增强。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消费(fèi)有望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出行(xíng)及(jí)地产后周期(qī)相关(guān)的可选消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增(zēng)强，有(yǒu)望维持出(chū)口(kǒu)韧性；随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去(qù)库、主动补(bǔ)库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经济(jì)恢复力度(dù)不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费降温，带动(dòng)CPI涨幅明(míng)显回(huí)落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有(yǒu)哪些(xiē)结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季(jì)度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下(xià)，国(guó)内(nèi)经济企稳回升。但不(bù)同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复(fù)苏发(fā)生(shēng)在外需回落、国(guó)内经济转向高质量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的(de)过程中(zhōng)，因此驱动(dòng)疫后经济复苏(sū)的力(lì)量(liàng)并(bìng)不均衡，行业(yè)分化特征明(míng)显。因此，我们重点从(cóng)行业层面(miàn)，观测当(dāng)前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观测各行业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房地产业(yè)景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回(huí)落，与年初(chū)出(chū)口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合(hé)增速(sù)，观察各行(xíng)业增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年一季(jì)度第一产业(yè)增(zēng)加值增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年(nián)全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化(huà)的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业(yè)增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加(jiā)值增速提升(shēng)至(zhì)5.9％，高于去年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年(nián)增速，与(yǔ)去年下半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明(míng)显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工(gōng)拖累。

　　今年一(yī)季度第三产(chǎn)业增(zēng)加值增速小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情前仍存在(zài)产出缺口(kǒu)。其中，受益于居(jū)民(mín)出行活动恢复(fù)，交通运(yùn)输、仓(cāng)储和邮政业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速明(míng)显提升，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业增(zēng)加值(zhí)增速小幅回升，尽管高(gāo)于(yú)疫情(qíng)三年来的(de)平均增速(sù)，但绝对水平(píng)不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢(màn)。而受益于新房(fáng)和二手房销售(shòu)回(huí)暖，今年一季度房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度(dù)的观测，我们(men)采用(yòng)量（各行业工业增加(jiā)值增速）与价(jià)格(gé)（各行业工业品价格增速）分(fēn)别作为供需的衡量指标。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以来(lái)的月度(dù)数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调(diào)整为以2019年(nián)为(wèi)基期的(de)复合(hé)增(zēng)速，其次计(jì)算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今(jīn)年(nián)3月，制造业各行业景(jǐng)气度(dù)出现普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从(cóng)行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材料加工(gōng)，煤(méi)炭行业(yè)景气(qì)度呈现(xiàn)高位(wèi)放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中(zhōng)，与出行(xíng)、地产后周期相关的(de)行业景气度最高，部(bù)分行业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的(de)量价分位数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行业也(yě)呈现(xiàn)“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制(zhì)造景气度(dù)有所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫(yì)需求的降温，医药制(zhì)造业景气度有所回落，表现为“量跌价(jià)平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度居中(zhōng)，均(jūn)表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌(diē)有关，另一方面(miàn)，也与(yǔ)年(nián)初(chū)外需表现好于内需，部(bù)分行业仍(réng)在去库进程(chéng)有关(guān)。其中，电气机械、专用设备、运输设(shè)备(bèi)工(gōng)业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速改善幅度最(zuì)大，受益于国(guó)内产业升级(jí)、出口优势(shì)带(dài)来的韧(rèn)性驱动；其次是汽(qì)车制(zhì)造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用(yòng)设备、电子设备(bèi)，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费电子行业(yè)周期性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅度(dù)偏(piān)弱，由(yóu)于行(xíng)业库存水平偏(piān)高(gāo)，多(duō)数行(xíng)业仍受(shòu)制(zhì)于价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中，有色金属(shǔ)行业生(shēng)产(chǎn)端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数(shù)水平，但受全球(qiú)大宗商品下行周(zhōu)期(qī)影(yǐng)响，价(jià)格依旧承(chéng)压；随(suí)着年(nián)初(chū)建筑业施工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑色金(jīn)属、非金属制品景(jǐng)气(qì)度(dù)提升(shēng)，但由于库存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利(lì)水(shuǐ)平；石化链条行业(yè)生产水平普遍回(huí)暖，但分位(wèi)数(shù)水平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源(yuán)危(wēi)机缓解，产品价(jià)格相较去年同期也出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但(dàn)出(chū)现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产及价(jià)格水平同步回(huí)落。这(zhè)与去年以来行业(yè)产能持(chí)续(xù)扩张有(yǒu)关(guān)，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成(chéng)品库存(cún)同比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服(fú)务性需求得(dé)以释放；另一(yī)方面，国内复工(gōng)复产加快推进，保证(zhèng)供给端的快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济(jì)复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业(yè)升级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消费(fèi)意愿改善，未(wèi)来消(xiāo)费回暖的确定性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选消费景(jǐng)气度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度居(jū)民收入和消费数(shù)据(jù)看，居民收(shōu)入增速提(tí)升(shēng)，消费(fèi)倾向开始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速看，今年一季度，全国居民人(rén)均可(kě)支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的5.6％，居(jū)民人(rén)均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同(tóng)期(qī)的65.2％仍有一定(dìng)差(chà)距。未来(lái)随着服务业恢复持续向好，有望带(dài)动相关就业(yè)岗位加(jiā)快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，消(xiāo)费和投资(zī)信(xìn)心(xīn)正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和。从存款数(shù)据看，3月居民新增存(cún)款同比增(zēng)量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元(yuán)的月均同比增(zēng)量。从贷(dài)款(kuǎn)数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民部门新增净(jìng)融资连续(xù)2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于(yú)“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少(shǎo)3.8个百分点(diǎn)；倾向于“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储(chǔ)蓄(xù)意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费(fèi)和投(tóu)资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相(xiāng)关(guān)行业设备投资更新(xīn)，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季(jì)度(dù)国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期(qī)走阔、国(guó)内复工复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)。今年(nián)在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈(yíng)利下滑和(hé)库存高位(wèi)，对制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比(bǐ)触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复。目前(qián)看，电气机械等装备制(zhì)造业去库进(jìn)程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通(tōng)用(yòng)设备产成品(pǐn)库存增速呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国债收益(yì)率(lǜ)多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期国债收益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较(jiào)上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实(shí)际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国(guó)债收益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率较上(shàng)周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收窄。本周美(měi)国10年期和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期(qī)权调整利差较上周末持(chí)平为0.55％，美国高收益债期(qī)权(quán)调整(zhěng)利差(chà)较(jiào)上(shàng)周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品(pǐn)价格普跌(diē)

　　全球股(gǔ)市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国(guó)DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)天门中断楚江开的楚江指的是什么意思，天门中断楚江开的楚江指的是什么风景名胜，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国综(zōng)合指数、上证指数、恒(héng)生指数分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹(wén)钢(gāng)、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美(měi)欧加息步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀和(hé)招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最(zuì)近几周美国总体经济活动几乎(hū)没有变(biàn)化，几个辖区指出(chū)在不确定(dìng)性增加(jiā)和(hé)对(duì)流动性的(de)担忧加剧之际(jì)，银行收紧了贷(dài)款标(biāo)准。近(jìn)期美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温(wēn)和上(shàng)升，但(dàn)价格上涨速(sù)度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示(shì)为应对(duì)高通(tōng)胀(zhàng)，加息步(bù)伐或将继续。4月(yuè)21日(rì)，美联(lián)储哈克(kè)称，需要(yào)进一(yī)步收(shōu)紧(jǐn)政策来(lái)应对高通胀，加息结束后美联储将需(xū)要在一段时间内维持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美(měi)联储梅斯特(tè)表示，预计(jì)今年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取(qǔ)决(jué)于(yú)经济和金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日公布(bù)的欧洲央行会议纪要(yào)显(xiǎn)示(shì)，货币政策(cè)在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一些(xiē)委员认为(wèi)整(zhěng)体而(ér)言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市场紧张局(jú)势被视为经济和(hé)通胀(zhàng)前景重大不确(què)定性的来源。然(rán)而(ér)除非(fēi)形势显著(zhù)恶(è)化，否则(zé)金融市场的紧张局势不(bù)太可能(néng)从根(gēn)本上改变(biàn)欧洲央行管(guǎn)理委(wěi)员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案(àn)”落(luò)地；美(měi)财长耶(yé)伦强(qiáng)调美(měi)国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事(shì)会和欧洲议会通(tōng)过了一项临时政治(zhì)协议，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金提振半导体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟(méng)占全球半导(dǎo)体(tǐ)制造市场的份(fèn)额从10％提升(shēng)至至(zhì)少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺(yì)，建立(lì)欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚(yà)洲(zhōu)同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国众议(yì)院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一份债务(wù)上(shàng)限相关立法措施。白宫(gōng)需要开(kāi)始就债(zhài)务上限进行谈判；众议(yì)院共和党希望(wàng)提高债务(wù)上(shàng)限并削减(jiǎn)支出；正在(zài)推(tuī)出一(yī)份债务(wù)上限相关立(lì)法措施(shī)；债务法案(àn)将设法收回未使(shǐ)用(yòng)的防疫资金用于(yú)日常开支；法案将减少对国税(shuì)局的拨款(kuǎn)，并(bìng)结束绿色(sè)产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部(bù)长(zhǎng)耶伦就(jiù)中美关系发(fā)表讲话(huà)，表明美(měi)国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设(shè)性和公(gōng)平(píng)的经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国(guó)将坚定地捍卫国家安全，即(jí)使以牺牲中美关系为代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问题(tí)”，比如帮助面临(lín)债(zhài)务问题的新兴市场(chǎng)和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新(xīn)月(yuè)度均(jūn)价(jià)为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为(wèi)84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年4月以来(lái)，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上(shàng)月的-1.33％转正为本(běn)月的(de)0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月(yuè)扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.26％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月(yuè)以来，全国水泥价格指数(shù)环(huán)比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点(diǎn)。华北(běi)、东北、华东(dōng)、中(zhōng)南、西(xī)北(běi)以及西南各区价格指(zhǐ)数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，螺纹钢价(jià)格环(huán)比(bǐ)由正转负，环(huán)比由上(shàng)月(yuè)的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹(wén)钢库存同(tóng)比下(xià)降15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三线城(chéng)市(shì)商品房成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌(diē)幅(fú)收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地(dì)供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相(xiāng)对上月(yuè)扩大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格(gé)环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘用(yòng)车日(rì)均(jūn)零售(shòu)销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。批发销(xiāo)量同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债(zhài)利率(lǜ)普(pǔ)遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较(jiào)上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年(nián)期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较上月(yuè)末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发(fā)改委强调提振(zhèn)消费持续(xù)回升的(de)动力；国资委强(qiáng)调着力发展战(zhàn)略性新(xīn)兴产业(yè)

　　4月19日，国家发(fā)展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四(sì)方面工作：一(yī)是，研究起(qǐ)草关(guān)于(yú)恢(huī)复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务消费、农村消费(fèi)等重点领域；二是，下大力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推动新能源汽(qì)车下乡；三是(shì)，会同有关方面优(yōu)化就业、收入分配(pèi)和消费全链条良性(xìng)循环促进机制；四是，研究(jiū)制定关于营造放心消费(fèi)环境的(de)政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委(wěi)党委召开(kāi)扩大会议，强调推动国资央企着(zhe)力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推(tuī)动国资央企在中国式现代(dài)化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列(liè)，着力提升(shēng)科技自立自强水平，提升自主创新能力；着力发展实(shí)体(tǐ)经(jīng)济特别(bié)是战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业，加快推进现(xiàn)代化产业(yè)体系(xì)建设；抓好新一(yī)轮国(guó)企改革深化提升行动(dòng)组(zǔ)织(zhī)实施，高水平参与共建“一(yī)带一(yī)路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季度工业和信息化发展(zhǎn)状况(kuàng)，表(biǎo)示下(xià)一步将(jiāng)制定实(shí)施重点行业稳增长的(de)工作方案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实落细稳增(zēng)长(zhǎng)政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推(tuī)动出口保稳提(tí)质(zhì)，加大(dà)对制造(zào)业外(wài)贸企业的支持力度，配(pèi)合有关(guān)部门落实好稳外贸政策(cè)举措；三是促进内(nèi)需加快恢复，以高质量供给促进消费(fèi)；四是(shì)持续(xù)增(zēng)强发展动能(néng)，加快战略性(xìng)新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日(rì)历

　　五(wǔ)、风险(xiǎn)提示

　　国(guó)内(nèi)经济恢复力度不及(jí)预期(qī)；海(hǎi)外需求超预期(qī)回落。

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