5月(yuè)13日(rì)，年内首只央(yāng)企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF发布(bù)公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市(shì)场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去(qù)年(nián)底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利(lì)ETF罕见出(chū)现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在(zài)情绪上(shàng)是(shì)构成催化因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基(jī)金章恒更(gèng)是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经(jīng)理杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金申报(bào)和(hé)发行，行情火热(rè)下将(jiāng)为(wèi)市场带来增量(liàng)资金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积(jī)极(jí)布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投(tóu)资(zī)者提供更(gèng)丰富(fù)的工具(jù)以参与到央国(guó)企投(tóu)资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公募基金行业高质(zhì)量发展(zhǎn)的(de)要求，引导(dǎo)更多(duō)资(zī)金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带(dài)来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能(néng)成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源等前(qián)期热(rè)门(mén)赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会(huì)有重大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时(shí)，随着国(guó)有企(qǐ)业(yè)改革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是(shì)过(guò)去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过去(qù)1至(zhì日本还有能力侵华吗，日本敢不敢侵略中国)2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估的(de)投资机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特(tè)估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就(jiù)是今年(nián)以(yǐ)数字(zì)经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两年，在主题(tí)性机(jī)会消散(sàn)以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比如医药和(hé)消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年(nián)年报前(qián)十(shí)大(dà)重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)的(de)持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了(le)各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的市(shì)值占2022年末(mò)股票总市(shì)值(zhí)比例，一季(jì)度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏股主动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持(chí)股市值比(bǐ)重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一(yī)季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落实到日常的(de)投(tóu)研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构建国(guó)央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去(qù)对国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融(róng)通基金在(zài)行动上，要求研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖行(xíng)业的(de)所有国央(yāng)企构建专门(mén)的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经(jīng)营思(sī)路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结(jié)合行(xíng)业趋势(shì)和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发(fā)现预(yù)期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的(de)重视(shì)。他表示，通过深入学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是(shì)一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个(gè)概(gài)念所涉及到的(de)行(xíng)业和(hé)公司，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住(zhù)中特估(gū)这波行情的(de)机会的(de)。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化，也在增加(jiā)相(x日本还有能力侵华吗，日本敢不敢侵略中国iāng)关(guān)行业(yè)的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估值(zhí)体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对原有的(de)估值(zhí)体系进(jìn)行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备长期价值的(de)基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大的认知误区(qū)，市场化认可是(shì)基本的常识(shí)，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发(fā)展要(yào)符合国(guó)家战略(lüè)发展发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数(shù)受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流折现为主要方法(fǎ)的(de)单一(yī)价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会(huì)价(jià)值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来国(guó)资(zī)委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于(yú)中国特(tè)色ESG披(pī)露(lù)与评价体系不(bù)断探(tàn)索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监、基金(jīn)经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的(de)可持续(xù)估值(zhí)，要(yào)重视股东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估(gū)值的方法和指标上，他认为其包括产业链上下游的衡(héng)量、全要素(sù)成本等(d日本还有能力侵华吗，日本敢不敢侵略中国ěng)，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发(fā)展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争(zhēng)力(lì)和可持续(xù)发展等各(gè)种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这些因素在对估值(zhí)结(jié)论(lùn)和判断的(de)影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估(gū)值(zhí)结论(lùn)和估值(zhí)判断的(de)变(biàn)化，都是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和(hé)经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合(hé)理的企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没(méi)有公认的指标(biāo)可(kě)以使用(yòng)。

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