“现在的房(fáng)地(dì)产(chǎn)很难再出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经(jīng佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次)济学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房(fáng)地产行业分化的愈加明显，让机(jī)构和(hé)投资者(zhě)的关注度从板块(kuài)向单(dān)个标的(de)转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业(yè)来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地(dì)产(chǎn)都已经(jīng)双杀到(dào)了(le)最底部，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到了底(dǐ)部，再往(wǎng)下的(de)空间已经不大了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如何(hé)寻(xún)找房地产个(gè)股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避(bì)免选了半天，标(biāo)的(de)公司(sī)出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三(sān)个基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)较低(dī)的、此前没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今(jīn)年房地产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其(qí)实(shí)银行的(de)信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的(de)主要资金来源来(lái)自新(xīn)盘的销售。但今(jīn)年新房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般(bān)。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银(yín)行拿到钱，其(qí)实主要还是那(nà)些有国企(qǐ)背景(jǐng)的(de)房企，民(mín)营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所以整个行(xíng)业(yè)出现了一个(gè)很明显的分化，无(wú)论是在销售，还是融资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在(zài)资本(běn)市(shì)场表现相(xiāng)对较好(hǎo)，但没有国(guó)资背景的民营房企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在(zài)房地产(chǎn)行业(yè)内，我们(men)的(de)逻辑(jí)是，“寻找最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负(fù)债率）是不是行业内的最低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的(de)一家(jiā)房企的(de)综(zōng)合成(chéng)本(běn)。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述条(tiáo)件的(de)房企并不多(duō)。即便(biàn)是(shì)在国(guó)央企中(zhōng)，仍有部(bù)分房(fáng)企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋(qū)势(shì)。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城(chéng)建(jiàn)发展(zhǎn)、京投发展、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也(yě)踩(cǎi)了(le)“三道(dào)红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的(de)国央(yāng)企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得上完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值(zhí)得注意(yì)的(de)是，在2022年，不(bù)少国(guó)企，甚(shèn)至地方国企(qǐ)开始大(dà)举扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而(ér)言，扩(kuò)张速度的(de)张弛有度尤为重(zhòng)要(yào)，节(jié)奏把握(wò)准确，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于(yú)乐(lè)观的预(yù)判未来市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有(yǒu)可能让房企重蹈此(cǐ)前的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家(jiā)房企进行(xíng)举(jǔ)例，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的(de)净借贷比(bǐ)例都(dōu)维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企明(míng佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次)显感觉到机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线城市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率(lǜ)也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入(rù)地块也实现了快速的开(kāi)盘利(lì)用率，预计今(jīn)年会(huì)有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类企业(yè)就符合(hé)“最(zuì)后的赢(yíng)家”的特点(diǎn)。一方面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿(ná)地(dì)超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主(zhǔ)要(yào)集(jí)中在强(qiáng)二线和二(èr)线城市；另(lìng)一方面(miàn)，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道(dào)，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间(jiān)扩(kuò)张(zhāng)的民营企(qǐ)业的影子(zi)。虽然说，见(jiàn)到机会(huì)时要出(chū)手，但出手的章法仍(réng)要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张(zhāng)得太(tài)快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准(zhǔn)要(yào)比“三道红线”对房企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更加严格(gé)。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业的复(fù)苏速度并没有(yǒu)那(nà)么(me)快，所以(yǐ)要规避公司净负债(zhài)率提(tí)高到一个(gè)比(bǐ)较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年(nián)拿地(dì)较积极的房企梳理发(fā)现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之(zhī)上。其中，中交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿(ná)地(dì)策(cè)略的同时，也(yě)较好地控制了公司的(de)扩张速度与(yǔ)净负债率水平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨江集团等个别民(mín)营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛(shāi)选(xuǎn)标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维(wéi)度的实际表现上，国(guó)央企确实会更(gèng)胜(shèng)一(yī)筹。如(rú)国(guó)央(yāng)企(qǐ)的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺(shùn)畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央企自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对(duì)比民营房(fáng)企，机构更加看好国央(yāng)企，但这(zhè)也并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的(de)十(shí)大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中国(guó)工(gōng)商银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置混(hùn)合(hé)型(xíng)证券投(tóu)资基金”“全国(guó)社保(bǎo)基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资(zī)产管理有(yǒu)限公司(sī)就长期持有滨江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产公(gōng)司的(de)几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受(shòu)青睐，和其(qí)自身的基本面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场(chǎng)整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房(fáng)企的(de)滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍是表现(xiàn)出(chū)较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现(xiàn)、销售规模、新(xīn)增土储(chǔ)、股价表现等(děng)多维度都表现了较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报(bào)，今年(nián)一季度，滨(bīn)江集团更是实(shí)现(xiàn)了(le)扣非(fēi)归母净利(lì)润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业(yè)绩(jì)的持(chí)续增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎根杭州的战略(lüè)布局(jú)关(guān)系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江集(jí)团有近七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到(dào)近(jìn)六成。近三年持续(xù)稳居(jū)杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿(ná)地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳居杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表现(xiàn)，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集(jí)团(tuán)发布公(gōng)告表示(shì)，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券(quàn)、金(jīn)鹰基(jī)金、建信(xìn)养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产产业链上的(de)中游(yóu)环节(jié)，其(qí)上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应(yīng)商(shāng)，而(ér)下游(yóu)应用(yòng)行(xíng)业主要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房(fáng)地产开发(fā)环节与上游材(cái)料端息息相关，新(xīn)盘(pán)开工(gōng)不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个股阿尔法的(de)思路渐渐移(yí)至下游。“中国房(fáng)地产行(xíng)业(yè)在进入存量房(fáng)时(shí)代，所以对地(dì)产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家装家居领域(yù)，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的住房规模越来越大(dà)，随着时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需(xū)求也会越来(lái)越多。美国过去的(de)数据充分说明了(le)这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家(jiā)具消费的增长(zhǎng)却一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我(wǒ)们相对看(kàn)好(hǎo)和内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游细(xì)分中相关赛道(dào)龙头(tóu)年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺赛道的(de)公司，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收(shōu)七根(gēn)阳线的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品的(de)研发(fā)、设计、生产及(jí)销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌(pái)。第一季度报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜(nà)实现(xiàn)营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过实(shí)现归属于上市公司股东的净利(lì)润约(yuē)1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司一(yī)季(jì)报的十大(dà)流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成(chéng)为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公(gōng)募的(de)中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞(ruì)信灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半(bàn)壁江(jiāng)山(shān)。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基(jī)金都(dōu)是价值派基金经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)股票还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年曾(céng)经风光一时的(de)家(jiā)居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经超(chāo)过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收(shōu)还(hái)是归(guī)母净利润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他(tā)管理的广发策略优(yōu)选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有(yǒu)意思(sī)的是，他似乎对于定(dìng)制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家赛道公司(sī)金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品(pǐn)均(jūn)登榜(bǎng)十(shí)大流通股股东，其也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去(qù)家居(jū)家纺外，下游的物业股(gǔ)也(yě)越来(lái)越(yuè)被机构所青(qīng)睐(lài)，不(bù)过(guò)这类标的大(dà)多在香港上市，如何(hé)选择(zé)成为(wèi)难题。对(duì)此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业服务不是一个高毛利(lì)的行业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希(xī)望挣(zhēng)的是(shì)市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目(mù)到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还能做(zuò)到产品提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提(tí)价的(de)公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一(yī)开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度(dù)增长，不过服(fú)务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能做到提(tí)价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内(nèi)做到到(dào)期(qī)之后提价(jià)率比较(jiào)高，这跟它的定位和(hé)比较(jiào)好的(de)服务是有关系的。”他(tā)进(jìn)一步强(qiáng)调(diào)。

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