主要内容

　　营(yíng)收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业(yè)利润仍承压，主因成(chéng)本与(yǔ)费用压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽(suī)然3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营收增速积极回升(shēng)，抵消PPI回落的(de)抑制，令3月(yuè)名义营收增速回(huí)升，但整体企业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源于(yú)两方面，其一是国际高(gāo)油价导致的输入性成(chéng)本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程(chéng)度(dù)仍然(rán)较深。其(qí)二是今年降费政策未再明显新(xīn)增，加之部分企业(yè)开始(shǐ)补缴社保费，企业费(fèi)用同比压力开始加大，3月费用对当月(yuè)利(lì)润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个(gè)百分(fēn)点至(zhì)-9.5个百分(fēn)点。与(yǔ)去年费(fèi)用率改善拉(lā)动(dòng)利润增(zēng)速6个(gè)百分(fēn)点形成鲜明对(duì)比。

　　营收：消(xiāo)费短期(qī)较快(kuài)恢复加之投(tóu)资韧性支(zhī)撑营收增速回升，但高油价仍(réng)构(gòu)成约(yuē)束(shù)。3月工业(yè)企业营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增(zēng)速(sù)的拖(tuō)累，其中汽车、家具(jù)、计算(suàn)机通信电子设(shè)备(bèi)等均回(huí)升明显(xiǎn)，显示递延(yán)需求(qiú)释放以及汽车集中(zhōng)降价等(děng)对于短期消(xiāo)费需求(qiú)的推动。其次，煤炭(tàn)冶金(jīn)产业链营收增速延续改善，显示保交楼政策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构成支(zhī)撑，但(dàn)石(shí)油化工产业链营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落，高油价对(duì)于石化(huà)产(chǎn)业(yè)链相(xiāng)关行业需求持续构成(chéng)抑制。

　　成(chéng)本率(lǜ)：虽然煤价回落(luò)已在缓和(hé)中下游(yóu)成本压力，但高油价(jià)继续构成(chéng)输(shū)入性成本传导。3月(yuè)工业(yè)企业成本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍(réng)然偏(piān)大，尤其是高油价下的(de)国内石化产业链(liàn)，成本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业。由于我国(guó)石化(huà)产业链主(zhǔ)要为中下游，上游环节在海外主要原(yuán)油(yóu)寡(guǎ)头(tóu)国家，因而国际高油(yóu)价带来的上游利润改善无法被(bèi)国内(nèi)产业链(liàn)吸收(shōu)，国内以(yǐ)中下游(yóu)为主的(de)石化产业链(liàn)反而会在(zài)高油(yóu)价下受(shòu)到(dào)输入性成本压(yā)力(lì)，也即3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭(tàn)产业链(liàn)上中下游(yóu)均在国内，所以(yǐ)虽(suī)然3月煤炭冶金(jīn)产业成本率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而中下(xià)游成本率实(shí)际上是(shì)改善的，与此同时，更(gèng)靠近下(xià)游的消费(fèi)行业成(chéng)本(běn)率也明显改善。<真正想离婚的女人会拖着吗，女人拖着不离婚也不联系心态/p>

　　利(lì)润：下游(yóu)消费行业(yè)利润仍显现韧(rèn)性，但(dàn)石化(huà)产业链利润在(zài)高油价下仍承压。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游(yóu)消费行业面(miàn)临(lín)最大的成本(běn)压力改(gǎi)善和(hé)积极(jí)的营业收入回升，因而下游消费行业利(lì)润增速恢复继(jì)续好于其他行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子设备等(děng)改善明显(xiǎn)，煤炭冶金产业链中下游利润(rùn)增速也积(jī)极改(gǎi)善，相较而言(yán)，石化产业链行(xíng)业(yè)在营业收入与(yǔ)成(chéng)本(běn)压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关(guān)注二季度(dù)企业(yè)盈利三重(zhòng)风险，以及下半年潜(qián)在的内(nèi)生恢复(fù)空间。3月工业企业利润数据显示，虽然经济(jì)需求侧短期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压力背景下(xià)，企业(yè)盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉冲性回升(shēng)过程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带(dài)来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产(chǎn)操作，加(jiā)之(zhī)全球(qiú)服务消费逐步恢复，国际(jì)油价(jià)或再(zài)度走高，这也(yě)意(yì)味着(zhe)成(chéng)本压(yā)力仍较大。其三(sān)是费用率对于利润的拖(tuō)累，企业逐步(bù)补缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及(jí)今年(nián)目前降(jiàng)费政策更(gèng)多(duō)为延续而非(fēi)新增，费用率对于(yú)利润同比(bǐ)增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基数扰动(dòng)后的企业(yè)盈利真(zhēn)实修复过程或相对缓慢。而展望(wàng)下半年，经济内(nèi)生动能(néng)的复苏可以期待，两(liǎng)大(dà)领(lǐng)先(xiān)指标已经验(yàn)证(zhèng)，重点关(guān)注下半年经济(jì)内生动(dòng)能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋缓(huǎn)后(hòu)工业(yè)企业利润的修复(fù)空间。

　　风(fēng)险提示：外部(bù)地(dì)缘政(zhèng)治(zhì)风(fēng)险，疫情形(xíng)势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业(yè)利润仍承压(yā)，主因成本与费用压力(lì)仍是掣肘。

　　3月(yuè)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升(shēng)1.5个百分点至-21.4％，当月同比(bǐ)也仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩(suō)区间(jiān)。虽然3月在需求侧(cè)经济(jì)数(shù)据表现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业企业实际营收增速(sù)已(yǐ)积(jī)极回升，抵消了PPI回落带来的抑制，3月名(míng)义(yì)营收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体(tǐ)企(qǐ)业盈利压力(lì)仍大(dà)，主要源(yuán)于两个方(fāng)面：

　　其(qí)一(yī)是国际高油价导致的输入性成本压(yā)力仍(réng)在约束利润改善(shàn)，3月营业成本对当月利润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累(lèi)程度仍然较深(shēn)。

　　其二是今(jīn)年(nián)降(jiàng)费(fèi)政策(cè)未再明(míng)显新增，加之部(bù)分企业(yè)开始补缴社保费，企业费用同(tóng)比(bǐ)压(yā)力开(kāi)始加大，3月(yuè)费(fèi)用对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列(liè)新(xīn)增(zēng)降费政策(cè)持续(xù)改善企业费用(yòng)率(lǜ)，对(duì)2022年全年工业企业利润增速构成较(jiào)强支撑(chēng)，全(quán)年拉动(dòng)工业企业利润同比增速6个百分(fēn)点。但从今年开始前期(qī)社保费降费的企业开始补缴社保费，加之今(jīn)年未再新增更大力度的降(jiàng)费政策，从同比视角来看费用(yòng)对于工业企业利润的拖累开始显现。

　　二(èr)、营收：消费短期较快恢复(fù)加之投(tóu)资韧性支(zhī)撑营(yíng)收增(zēng)速(sù)回升(shēng)，但高油价仍构(gòu)成约束。

　　3月(yuè)工业(yè)企(qǐ)业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关行业营(yíng)收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回(huí)落对(duì)于名(míng)义(yì)营收增速的拖累，其(qí)中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通(tōng)信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及(jí)汽(qì)车集中降价等对(duì)于短(duǎn)期消(xiāo)费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶(yě)金产(chǎn)业链营收增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示保交楼(lóu)政策推动地产建安投资(zī)构成支撑，但石(shí)油化工产业链营(yíng)收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油(yóu)价(jià)对于石化产(chǎn)业链(liàn)相关行业需求持(chí)续(xù)构成抑制。

　　三、成本率：虽(suī)然煤价回落(luò)已在缓和中下游成(chéng)本压力，但(dàn)高(gāo)油(yóu)价继续构(gòu)成输入(rù)性成本传导

　　3月(yuè)工(gōng)业(yè)企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏(piān)大(dà)，尤其是高油(yóu)价(jià)下的国内(nèi)石化产业链(liàn)，成本(běn)率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水平明显高于其(qí)他行业。由于我国石化产业(yè)链主要(yào)为中(zhōng)下游，上(shàng)游环节(jié)在海外主要原油寡头国家(jiā)，因而(ér)国际高油价带来的上游利润改善(shàn)无法被国内产(chǎn)业(yè)链吸收(shōu)，国内以(yǐ)中下游为主的石(shí)化产业链反而会(huì)在(zài)高油价下受到(dào)输入性成本压力，也即(jí)3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭(tàn)产业链上(shàng)中下游均在国内，所(suǒ)以虽(suī)然3月煤炭冶(yě)金产业成本(běn)率(lǜ)同(tóng)比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭产业链上游成(chéng)本率被动走高(gāo)、利润承(chéng)压，而中下(xià)游成(chéng)本率(lǜ)实(shí)际上(shàng)是改善的（成本(běn)率同比(bǐ)增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下(xià)游的(de)消费行(xíng)业(yè)成(chéng)本(běn)率也明(míng)显(xiǎn)改善（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业(yè)利润(rùn)仍显现韧性，但石化产业(yè)链(liàn)利(lì)润在高油价(jià)下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费(fèi)行(xíng)业面临最(zuì)大(dà)的(de)成本压力改善和积极的营业收入回升，因(yīn)而下游消费行(xíng)业(yè)利(lì)润增速恢复继(jì)续(xù)好于其他行业(yè)，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽(qì)车(chē)、计(jì)算机(jī)通信电子设备(bèi)、家(jiā)具(jù)等行业利润增速均改善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽然整(zhěng)体利润增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落(luò)导(dǎo)致上游利润下(xià)降的缘故，而中下游面临的是营收改善、成本(běn)压力缓和的格局，中下游利(lì)润(rùn)增速改善明显，金属制品(pǐn)、通用(yòng)设备、非(fēi)金属矿物制品等行业利润增速均(jūn)改(gǎi)善10-20个(gè)百分点。相(xiāng)较(jiào)而言，石化产业链(liàn)行业(yè)在营业收(shōu)入与成本压力均承压背景下(xià)，利润(rùn)增速仍处(chù)于(yú)-40.7％的较深区间。

　　五、关注(zhù)二季度(dù)企业(yè)盈利(lì)三重风险，以及下半年(nián)潜在的内生(shēng)恢(huī)复空间。

　　3月工业企(qǐ)业(yè)利润数据显示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢(huī)复较快，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背景下，企业盈利(lì)仍然承压(yā)，而展(zhǎn)望(wàng)二季度，关注企业盈利的三(sān)重风险，其一是(shì)经济内(nèi)生(shēng)动能弱化(huà)。伴随递延需求主导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步结束，经济(jì)内生(shēng)动能(néng)仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式减产操作，加之全球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价(jià)或再度(dù)走(zǒu)高，这也意味着成(chéng)本压力(lì)仍较大。其(qí)三是费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖累，企业逐步补缴前期社保费(fèi)缓缴等(děng)，以及今年目前降(jiàng)费政策更(gèng)多为延续(xù)而(ér)非新增，费用(yòng)率对于利润同比(bǐ)增速的的拖累(lèi)也将逐步显(xiǎn)现，二(èr)季度剔(tī)除基(jī)数(shù)扰动后的企业盈利真(zhēn)实(shí)修复过程或(huò)相对(duì)缓慢。

　　而展望下半年，经济内生(shēng)动能(néng)的复苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证(zhèng)，其(qí)一是居民(mín)消费倾向(xiàng)结束(shù)持续一年(nián)的(de)下滑过程(chéng)，消(xiāo)费信心逐步恢复，其二(èr)是(shì)保交楼(lóu)政(zhèng)策(cè)已推动上半年地(dì)产建安投资(zī)和竣工积(jī)极回补，有望拉动下(xià)半年汽车、家电、家具等后周期(qī)大宗消费真正想离婚的女人会拖着吗，女人拖着不离婚也不联系心态，重点关(guān)注下半年经济(jì)内生动能逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业(yè)利润的修复空间。

　　内容节选自申万宏(hóng)源宏观研究报告(gào)：

　　《被市场低估的成本(běn)与费(fèi)用压力——工业(yè)企(qǐ)业效益数据点评（23.03）真正想离婚的女人会拖着吗，女人拖着不离婚也不联系心态trong>》

　　证券分(fēn)析师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 真正想离婚的女人会拖着吗，女人拖着不离婚也不联系心态