5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一(yī)“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特估”资金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式(shì)等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多(duō)只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国(guó)企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素(sù)的，近(jìn)期银(yín)行股大(dà)涨的(de)一个(gè)催化因(yīn)素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主题(tí)基金(jīn)的(de)申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成(chéng)为引爆(bào)行(xíng)情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中(zhōng)特估(gū)有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振(zhèn)武则天为什么不怀孕，武则天为什么没有孩子建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集(jí)申报(bào)的(de)国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主题(tí)，这样的(de)布(bù)局可以(yǐ)更武则天为什么不怀孕，武则天为什么没有孩子好(hǎo)支持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化(huà)剂。去年以来公募(mù)基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到(dào)央国(guó)企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业高质量(liàng)发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改革(gé)，更好(hǎo)发挥(huī)公募(mù)基(jī)金服务资本市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和(hé)板块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背(bèi)景下，一些基(jī)金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理章恒(héng)直言(yán)，自(zì)己目前重点关注三大行(xíng)业(yè)，火(huǒ)电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本面(miàn)在今(jīn)年(nián)会有重大(dà)的向(xiàng)上(shàng)变化的机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国(guó)有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效、释(shì)放业(yè)绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的(de)成果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和(hé)他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合(hé)，为在下(xià)半(bàn)年(nián)抓住(zhù)这波中特估的(de)投资机(jī)会(huì)做(zuò)好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估(gū)的投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在(zài)未来(lái)两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的报(bào)表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提(tí)前进行布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一(yī)季(jì)报已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票市值比(bǐ)例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据(jù)偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年(nián)一季报(bào)十(shí)大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股，但在一(yī)季(jì)度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信(xìn)证券数(shù)据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股(gǔ)型(xíng)公(gōng)募基金对港股央(yāng)国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)持股总市(shì)值(zhí)占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影响基金公(gōng)司(sī)的(de)投研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶(dǐng)层设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要(yào)实地考察国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在(zài)行(xíng)动(dòng)上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思(sī)路和(hé)财(cái)务导向的变化，结(jié)合行(xíng)业趋势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首(s武则天为什么不怀孕，武则天为什么没有孩子hǒu)先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特(tè)征和(hé)中国特色(sè)、符合(hé)国家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到的行业和公(gōng)司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化(huà)，也在增加(jiā)相关行(xíng)业的(de)研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色(sè)的估值体系(xì)是资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系进行改造，以适应现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作(zuò)，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投资(zī)者的认可(kě)和(hé)实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能(néng)否具备(bèi)长期(qī)价值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场(chǎng)化(huà)认可是(shì)基本的常识，不(bù)可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需(xū)要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央企的(de)估值方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价值与国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系(xì)。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值(zhí)估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国(guó)际通用(yòng)规则，目前(qián)已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初步的(de)企业社会(huì)价值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露(lù)指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型(xíng)的(de)科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构建等实(shí)务工作(zuò)中(zhōng)，都(dōu)有(yǒu)成熟的(de)量(liàng)化指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比率、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣更细(xì)致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其(qí)是(shì)估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策(cè)优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可持续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各(gè)种(zhǒng)因(yīn)素与企(qǐ)业价值的(de)关(guān)系。这(zhè)些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色的(de)估值体系与传(chuán)统的估(gū)值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市(shì)场和(hé)经(jīng)济特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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