“现在的房(fáng)地产很难再(zài)出现像过去十年的(de)系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分(fēn)化的(de)愈(yù)加明显，让机构和(hé)投资者(zhě)的(de)关注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的(de)转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊(hào)扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿(ā)尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地产个(gè)股(gǔ)的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提(tí)醒，在房地(dì)产(chǎn)赛道中进(jìn)行(xíng)选(xuǎn)择(zé)，需要非常小心，避免选了半天，标(biāo)的(de)公司(sī)出现爆雷的情(qíng)况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没(méi)有踩过(guò)红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如果关注(zhù)一下今年房(fáng)地产的(de)开发资金来源，可以发现，其实银行的(de)信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘(pán)的销(xiāo)售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有国企(qǐ)背(bèi)景的房企，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整(zhěng)个(gè)行(xíng)业出现了一个很明显(xiǎn)的分化，无(wú)论(lùn)是在销售(shòu)，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现(xiàn)在有国资背景的(de)房(fáng)企(qǐ)在资本市场表(biǎo)现相对较(jiào)好，但没有国资(zī)背(bèi)景的民(mín)营房企股价大多表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我(wǒ)们会(huì)特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具体一点，就是(shì)它的净(jìng)借(jiè)贷水平（净负债(zhài)率）是不是行业(yè)内(nèi)的最低水(shuǐ)平(píng)；利润率是不是(shì)行业(yè)内最高的；融资成本(běn)是否(fǒu)是行(xíng)业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一(yī)家房(fáng)企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能够同时满足(zú)上述(shù)条(tiáo)件的房企并不多。即(jí)便是在国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房企出(chū)现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数(shù)据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷(yí)等(děng)国央企“三道红线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控(kòng)股(gǔ)等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红线(xiàn)”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得上完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国(guó)央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激进的(de)扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以(yǐ)其配置的(de)一(yī)家(jiā)房企(qǐ)进行举(jǔ)例，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净(jìng)借(jiè)贷比例都维持(chí)在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这(zhè)家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了(le)，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿地，净负债率也(yě)由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到(dào)45％左(zuǒ)右(yòu)，涨了接(jiē)近(jìn)三分之一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预(yù)计今(jīn)年(nián)会有(yǒu)更多的楼盘(pán)入市(shì)。像这类企业就(jiù)符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一(yī)方面(miàn)，在于它本身储备了很多弹药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也主要集(jí)中在强二线和(hé)二(èr)线城市(shì)；另一(yī)方面，它的(de)扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速度(dù)让人感觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见到(dào)机(jī)会时要出手(shǒu)，但出手的(de)章法仍要小心，如果负(fù)债率扩张得太(tài)快，但未(wèi)来的(de)两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企的净负债率水平，在我(wǒ)看(kàn)来，这个比例如(rú)果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对房企的净(jìng)负债率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释(shì)，当前房地(dì)产(chǎn)行业的复苏速(sù)度并(bìng)没有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避(bì)公司净负(fù)债率提高(gāo)到(dào)一个(gè)比较危险(xiǎn)的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地(dì)产、中国金(jīn)茂(mào)、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年(nián)净负债率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中(zhōng)，中交地产净(jìng)负(fù)债(zhài)率(lǜ)持续(xù)居(jū)高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜(xiān)明对(duì)比的是(shì)，华润置(zhì)地、中(zhōng)国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团等房企(qǐ)在践行较(jiào)积(jī)极的拿(ná)地策(cè)略的(de)同时，也(yě)较好地(dì)控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民营房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是(shì)以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来看国央(yāng)企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各(gè)维度(dù)的实际(jì)表现上，国央企确(què)实会更(gèng)胜一(yī)筹(chóu)。如国央企的(de)融资成本更低，融资(zī)渠(qú)道也更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机(jī)构更(gèng)加看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企，但这也并不意(yì)味着，民(mín)营企业中就没有(yǒu)“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营房企同样(yàng)受(shòu)到机构的(de)青(qīng)睐(lài)。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大流通(tōng)股东中新进了“中国工(gōng)商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基(jī)金(jīn)”“全国社保基(jī)金一(yī)一六组合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之(zhī)外(wài)，自2021年(nián)开(kāi)始(shǐ)，百(bǎi)亿(yì)私募珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理有限(xiàn)公(gōng)司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季(jì)报，该(gāi)资产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年(nián)以来的近三年时间，房地(dì)产市场整(zhěng)体在走“下坡(pō)路”，但作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表现(xiàn)、销售规模、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实(shí)现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报(bào)，今年一季(jì)度，滨江集团更是(shì)实(shí)现(xiàn)了扣非归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扎根杭(háng)州的战略(lüè)布局(jú)关系密切。根(gēn)据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团(tuán)有(yǒu)近七(qī)成营(yíng)收来自(zì)杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重只占到近六成。近三年(nián)持续稳居杭州房企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的(de)土储补充同(tóng)样较(jiào)为积(jī)极，根据诸葛(gé)找房(fáng)、住在杭州网(wǎng)数(shù)据(jù)显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金额(é)依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续(xù)稳居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的(de)较突出表现(xiàn)，也让滨江集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现(xiàn)销售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今(jīn)，滨江(jiāng)集(jí)团股(gǔ)价翻(fān)了(le)超一倍(bèi)以上(shàng)，而近期，滨(bīn)江集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集中调(diào)研。滨(bīn)江集团发布公(gōng)告表示(shì)，公司于5月10日接受了信(xìn)达证券(quàn)、金鹰基(jī)金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华养老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　旖旎是什么意思解释，风光旖旎是什么意思解释机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开(kāi)发(fā)只(zhǐ)是房地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)上的中游(yóu)环节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下(xià)游应用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的采访，房地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业链，尤(yóu)其是偏(piān)消费属性的(de)家装(zhuāng)家(jiā)居(jū)领域，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的住房(fáng)规模(mó)越来越大(dà)，随着时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求也(yě)会越来越(yuè)多(duō)。美国过去的数据充(chōng)分说(shuō)明(míng)了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对(duì)于(yú)地产产业链，我(wǒ)们相对(duì)看好和内装相关的行业(yè)，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万家(jiā)基(jī)金人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相关赛(sài)道龙(lóng)头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前暂居前(qián)两位的都是(shì)来自家纺赛(sài)道(dào)的公司，它们分别(bié)是富安娜(nà)和水星家纺，特别是(shì)前者在月线(xiàn)连收七根阳(yáng)线的基(jī)础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富(fù)安娜主要从事(shì)纺织(zhī)家居、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有(yǒu)品(pǐn)牌。第一季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于(yú)上市(shì)公司股东的(de)净利润(rùn)约1.11亿(yì)元(yuán)，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市公(gōng)司一(yī)季报(bào)的(de)十大流通股股东来看，能(néng)够发现该股早已(yǐ)成为基金(jīn)重仓股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其中出(chū)现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都(dōu)是价值派基金(jīn)经理曹名长在管的(de)产品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还有金(jīn)地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光(guāng)一时的(de)家居板块也因疫(yì)情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不过好(hǎo)在困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家(jiā)居板(bǎn)块中(zhōng)年内(nèi)表(biǎo)现最好的是(shì)志邦家居。同(tóng)一时间(jiān)段(duàn)，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业旖旎是什么意思解释，风光旖旎是什么意思解释绩来看，无论(lùn)是(shì)营收还(hái)是归(guī)母(mǔ)净(jìng)利润(rùn)，公司都实(shí)现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的(de)十大流通股股东(dōng)来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一(yī)季(jì)报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策略优选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均增加了持股，而(ér)这两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志邦家居十(shí)大流(liú)通股股东中仅有的两只公(gōng)募(mù)。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独钟，在另一家(jiā)赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管(guǎn)理的全部(bù)三只产品均登榜十(shí)大流通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业股(gǔ)也(yě)越来越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过这类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市(shì)，如(rú)何选择成为难题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金经理举例(lì)分析：“物业(yè)服务不是(shì)一个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还(hái)是(shì)希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每(měi)年(nián)到期的(de)合同里提(tí)价成功(gōng)率在30％～40％。它能做(zuò)到滚(gǔn)动的大(dà)部分项目(mù)到期之后，经(jīng)过两三轮(lún)合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到(dào)产品提价的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司(sī)很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本的年度(dù)增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能做到提价(jià)难度是非常大(dà)的。但是该公司能在业(yè)内做到到(dào)期之后提价(jià)率比(bǐ)较高，这跟它的定(dìng)位和(hé)比较好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他(tā)进一步强调。

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