来(lái)源：高瑞(ruì)东(dōng)宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势(shì)好转，出行需求释放(fàng)催化下(xià)游消费回暖。从行业(yè)表(biǎo)现看，制(zhì)造业从(cóng)去年(nián)四季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价跌(diē)”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去库转向被动去库。从景气(qì)度边(biān)际表现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造>；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；上(shàng)游原材(cái)料加工；服(fú)务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地(dì)产(chǎn)等线下活动回暖，但(dàn)距离(lí)疫情前仍有一(yī)定差(chà)距(jù)。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级将成为(wèi)推动下一阶段国(guó)内经济复苏(sū)的(de)主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季度经济复苏的(de)主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运(yùn)输(shū)、房地产等行业景气度明(míng)显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初出口数(shù)据(jù)好转、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回暖而(ér)投资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来(lái)看(kàn)，今年3月，制造业各行业景气度(dù)普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏(sū)初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业(yè)中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造(zào)业(yè)行业景(jǐng)气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从(cóng)“量”维度(dù)看，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍然受到价格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是(shì)推(tuī)动下一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国(guó)内经济复苏主(zhǔ)要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服务消(xiāo)费需求得以释(shì)放；供给方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)红利(lì)驱动边(biān)际转弱，随(suí)着未来海外总需求回落的预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑现，后续驱动国(guó)内(nèi)经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显(xiǎn)回升(shēng)，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平(píng)，同时(shí)信贷数据(jù)指向(xiàng)居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一步增(zēng)强。预计(jì)交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服(fú)等与出(chū)行及地产后周期相关的可选消(xiāo)费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是(shì)，产(chǎn)业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出(chū)口优势增强，有(yǒu)望维(wéi)持出口韧(rèn)性(xìng)；随着下游(yóu)消费稳(wěn)步修复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备投资需(xū)求有望改善，推动(dòng)中游装备制造(zào)景气(qì)度维(wéikj完是吞了还是吐了知乎，kj是不是很恶心)持高位。

　　风险提示(shì)：国(guó)内经济恢复力(lì)度(dù)不(bù)及预期；海外需(xū)求超预(yù)期(qī)回(huí)落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经济(jì)复苏(sū)有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱动一季(jì)度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预(yù)期(qī)增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于(yú)海(hǎi)外国(guó)家(jiā)疫后复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮(lún)国(guó)内疫(yì)后复苏发生在外需回(huí)落、国内经济(jì)转(zhuǎn)向高(gāo)质量发(fā)展、居民前期(qī)“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中，因此驱动疫后经济复(fù)苏的(de)力(lì)量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我(wǒ)们(men)重点(diǎn)从(cóng)行业层(céng)面，观测当前各行业景气(qì)度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测各(gè)行(xíng)业表现来(lái)看，今年(nián)一季度制造(zào)业、交通运(yùn)输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落，与年初(chū)出(chū)口数据(jù)好转、服(fú)务消(xiāo)费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而(ér)投资(zī)疲弱(ruò)的(de)情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各年份的复合增速，观(guān)察各行(xíng)业(yè)增加值变化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但(dàn)仍高(gāo)于(yú)2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来加快(kuài)建设农业强国，推进(jìn)农业农(nóng)村现代化的(de)目标有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第二产业增加(jiā)值增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的4.7％，但低(dī)于(yú)2021年全(quán)年增速，与去年下半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度(dù)明显回落，增加值增速(sù)回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业(yè)增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季(jì)度(dù)的4.6％，但相(xiāng)较(jiào)疫(yì)情前仍存在产出缺口。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活(huó)动恢复(fù)，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明(míng)显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全(quán)年增速；住(zhù)宿(sù)和餐饮业增(zēng)加值增速(sù)小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年来(lái)的平(píng)均(jūn)增速，但绝对水平不(bù)及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较慢。而(ér)受益于(yú)新房和(hé)二(èr)手房销售回(huí)暖，今年一季度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复苏分化，中下游改善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景(jǐng)气度的观测，我们采(cǎi)用量（各(gè)行业工(gōng)业(yè)增加值增速）与价格（各(gè)行业工业(yè)品(pǐn)价格增速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主要行业自(zì)2019年以来的月度数据(jù)，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和PPI增(zēng)速的分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位数水平(píng)，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制造业各行业景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数(shù)从去年(nián)12月的(de)“量(liàng)价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修复(fù)好于(yú)需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下(xià)游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产后周期相关的(de)行业(yè)景气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐(lè)的量价分位数水平均(jūn)处(chù)在高景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具制造行业也(yě)呈现“量价齐(qí)升”的特征；食品制(zhì)造(zào)景气度有(yǒu)所回落，农副(fù)加(jiā)工行业表现为“量价齐跌”，食品制(zhì)造行业(yè)表现(xiàn)为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年以来(lái)90％以上分位(wèi)数(shù)水平；而随着防疫需(xū)求(qiú)的降温，医药制造业景气度(dù)有所回落，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业行(xíng)业景气(qì)度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一(yī)方(fāng)面与原(yuán)材料成本下跌有(yǒu)关，另一方面，也与年初外需表现好于(yú)内需，部分行(xíng)业仍在(zài)去库进程有(yǒu)关。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备工业(yè)增加值增速改(gǎi)善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势带来的(de)韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽(qì)车制造(zào)、金属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新开工强(qiáng)度较弱、消费(fèi)电子行业(yè)周期性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库(kù)存水(shuǐ)平(píng)偏高(gāo)，多数行业仍受(shòu)制(zhì)于(yú)价(jià)格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色(sè)金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受(shòu)全球(qiú)大(dà)宗商(shāng)品下(xià)行周期影响，价格依旧(jiù)承压；随(suí)着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑色(sè)金属、非(fēi)金属制(zhì)品景气度提升(shēng)，但由于库(kù)存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处(chù)在下跌(diē)区(qū)间(jiān)，拖累整体盈利水平；石化链条行业(yè)生产(chǎn)水平(píng)普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平(píng)仍处在(zài)50％以下(xià)的景气度偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同(tóng)期也(yě)出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位(wèi)，但出现边际放(fàng)缓，生产(chǎn)及价格水(shuǐ)平同步回落。这与去(qù)年(nián)以来行业产能持续扩(kuò)张有关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开(kāi)采产成品(pǐn)库存(cún)同比(bǐ)处在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业升级或是推(tuī)动下(xià)一(yī)阶(jiē)段经济复苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国内经(jīng)济复苏主要(yào)受(shòu)益于疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快(kuài)速复(fù)苏，前(qián)期积压的购房、服务性需(xū)求得以释(shì)放(fàng)；另一方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推进，保证供给端的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出(chū)口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱(ruò)，随着未(wèi)来(lái)海外总(zǒng)需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动(dòng)国内经(jīng)济(jì)增长的线(xiàn)索，大概率来自于消费回(huí)暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入(rù)提升和消费意愿改善(shàn)，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服(fú)务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一季度(dù)居(jū)民收入和消费数(shù)据(jù)看，居民收入增速提升，消费倾向开(kāi)始回升(shēng)，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水(shuǐ)平。以(yǐ)2019年(nián)为基期的复(fù)合增速看，今年一季度，全国居(jū)民人均(jūn)可支配(pèi)收入增(zēng)速(sù)提升(shēng)至(zhì)6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人(rén)均消费(fèi)支出增(zēng)速提(tí)升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离2019年同(tóng)期的65.2％仍(réng)有一(yī)定(dìng)差距。未来随着服务业恢(huī)复持续向好，有望(wàng)带(dài)动相关就业岗位(wèi)加(jiā)快恢(huī)复(fù)，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费和投(tóu)资信心正(zhèng)在筑底。今年以(yǐ)来，居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)意(yì)愿有所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓和(hé)。从存款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同(tóng)比增量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数(shù)据(jù)看，3月居(jū)民部门新增净融资同比多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其中(zhōng)，短期(qī)信贷同比多(duō)增(zēng)2246亿元，中长期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民(mín)部门新增(zēng)净(jìng)融资连续(xù)2个月维(wéi)持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居(jū)民预(yù)期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一季度城镇储(chǔ)户问卷调查结(jié)果显示(shì)，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾(qīng)向于“更多(duō)消费”和“更(gèng)多投资”的居民分别(bié)占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均分(fēn)别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更新，有望推动中游装备制造(zào)景气(qì)度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一季度(dù)国(guó)内出口数据(jù)回暖，除与欧美供需缺口(kǒu)短期(qī)走阔、国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进外，也受(shòu)益于(yú)RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强。今(jīn)年(nián)在海外总需求(qiú)回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强、以及新能源产品优势(shì)强化，有望维持装备制造领(lǐng)域(yù)出(chū)口韧(rèn)性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对(duì)制造(zào)业投资扩(kuò)产(chǎn)造成一定(dìng)压(yā)力。但随(suí)着(zhe)下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前(qián)看，电(diàn)气(qì)机械(xiè)等(děng)装备(bèi)制(zhì)造业去库进程(chéng)已进入(rù)下半场，今年1-2月专用设备、通用(yòng)设备产成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库(kù)逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国债收(shōu)益率多(duō)数上行

　　美(měi)国(guó)10年(nián)期国债收益率上(shàng)行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债(zhài)收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其(qí)中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际(jì)收益(yì)率1.29％，较上周末(mò)上(shàng)升7BP。法国10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国(guó)10年期和2年(nián)期(qī)国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整(zhěng)利差较上周末(mò)持平为0.55％，美(měi)国高收益债期权调整利(lì)差(chà)较上(shàng)周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全(quán)球股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数(shù)分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合指数、上(shàng)证指(zhǐ)数(shù)、恒(héng)生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布(bù)油(yóu)、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分kj完是吞了还是吐了知乎，kj是不是很恶心(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察(chá)：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布，显示近(jìn)几周美国经(jīng)济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和(hé)招(zhāo)聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周(zhōu)美国总体经济活(huó)动(dòng)几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在不(bù)确定性(xìng)增加(jiā)和对(duì)流动性(xìng)的担忧加剧之际，银行收(shōu)紧了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联(lián)储官(guān)员表示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政策来应对高(gāo)通胀(zhàng)，加(jiā)息(xī)结束后美联储将需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳定。同日(rì)美联储(chǔ)梅(méi)斯(sī)特表(biǎo)示，预计今年货币政策将需(xū)要(yào)进一步进入限制性(xìng)区(qū)域，终端(duān)利率或将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体取决于经(jīng)济(jì)和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议(yì)纪要公布，绝(jué)大多数(shù)委员同意(yì)将利率上调(diào)50个(gè)基点。4月20日公布(bù)的(de)欧洲央(yāng)行会议纪要(yào)显示(shì)，货币政策在降低通胀方面仍有一段(duàn)路要走，一些(xiē)委员(yuán)认(rèn)为整体(tǐ)而言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张(zhāng)局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不(bù)确定性的来源。然而(ér)除非形势显著(zhù)恶(è)化，否(fǒu)则金融市(shì)场的紧张局势不太(tài)可(kě)能从(cóng)根本上(shàng)改变欧(ōu)洲央(yāng)行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通过了一项(xiàng)临(lín)时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元(yuán)补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年(nián)，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场(chǎng)的份额从10％提(tí)升至至(zhì)少20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同(tóng)行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡表示，正在推出一(yī)份(fèn)债务上限相(xiāng)关立法(fǎ)措施(shī)。白(bái)宫需要开始就债务上限进行(xíng)谈(tán)判；众(zhòng)议(yì)院共和(hé)党希望(wàng)提高债务上限并削减支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立(lì)法(fǎ)措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用的防疫资金(jīn)用于日(rì)常开支；法案将减少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长(zhǎng)耶伦就(jiù)中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国(guó)无意与中国(guó)脱钩(gōu)，但(dàn)未来(lái)仍将(jiāng)强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努力(lì)都将(jiāng)是(shì)“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求与中国建立“建设(shè)性和公平(píng)的经济关(guān)系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中(zhōng)美关系为(wèi)代(dài)价。在国际(jì)关系中，耶伦表示(shì)美中两国有(yǒu)必(bì)要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面(miàn)临债务问题的新兴市场和发展中国(guó)家等。

　　三、国内(nèi)观(guān)察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原油(yóu)、铜价环(huán)比上(shàng)涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月(yuè)的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美(měi)元(yuán)/桶。布伦特(tè)原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜(tóng)、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上(shàng)涨0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对(duì)上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升，螺(luó)纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来，全国(guó)水泥价(jià)格指(zhǐ)数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩(suō)小(xiǎo)0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西南各区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个(gè)百分点。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交(jiāo)面积增幅缩(suō)窄，猪价菜价下跌(diē)，水果(guǒ)价格(gé)上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交面(miàn)积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一(yī)线、二线、三线城市(shì)商品房(fáng)成(chéng)交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度(dù)分别(bié)为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百(bǎi)城土地供应(yīng)面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格(gé)下跌(diē)，水(shuǐ)果价格(gé)上(shàng)涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩大(dà)。4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，乘用车日均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批(pī)发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动(dòng)性：货(huò)币市场利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市(shì)场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月(yuè)以来(lái)，R001较(jiào)上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委(wěi)强调(diào)提振消费持续回升的动力；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月(yuè)份新闻发布会(huì)，强(qiáng)调(diào)要提振消费(fèi)持续回升的动力。接下来将(jiāng)重(zhòng)点做好四(sì)方(fāng)面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重(zhòng)点(diǎn)领域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下(xià)乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面(miàn)优化就业、收入分配(pèi)和消费全链条良性(xìng)循环促进机制；四是(shì)，研究(jiū)制定关于营造(zào)放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日(rì)，国(guó)资(zī)委党委召开扩大会议，强调(diào)推动国资(zī)央企着力发展实体经济特别是战略性新兴(xīng)产业。会议(yì)认为(wèi)，要更好推动国(guó)资央企在中国式现代化新(xīn)征(zhēng)程中走在(zài)前列，着力提升科技自(zì)立自强水平(píng)，提升自主创(chuàng)新能(néng)力；着力发(fā)展实(shí)体经(jīng)济特(tè)别是(shì)战略性新(xīn)兴产业，加快推(tuī)进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织(zhī)实施，高水平(píng)参与共建(jiàn)“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季(jì)度(dù)工业和信息(xī)化发展状况，表示下一(yī)步将制(zhì)定(dìng)实施(shī)重点(diǎn)行业稳(wěn)增长(zhǎng)的工(gōng)作方(fāng)案。一是营造(zào)良(liáng)好(hǎo)产业(yè)发展环境，落实落细稳(wěn)增长(zhǎng)政(zhèng)策举措，抓实抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制造业外贸企(qǐ)业的支持力度(dù)，配合有关部门落实好稳外贸政策举措；三(sān)是(shì)促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给(gěi)促进消(xiāo)费；四(sì)是持续增强发展动(dòng)能(néng)，加快战略(lüè)性新兴产业的(de)创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险提(tí)示

　　国内经济(jì)恢复力度(dù)不及预期(qī)；海外需(xū)求超预期(qī)回落(luò)。

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