文丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资金利率自(zì)低位(wèi)持续上行，即(jí)便(biàn)税(shuì)期(qī)结束，资(zī)金(jīn)利率却仍(réng)未回落，反而(ér)进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边(biān)际转弱(ruò)；②税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放(fàng)情况较好，导致银行资金融出(chū)意愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资金较为拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末(mò)因素，预计(jì)短期内(nèi)，资金利率下行空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度加大(dà)，建议投资者关注资(zī)金面的(de)边际变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季(jì)结(jié)束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运(yùn)行，然而(ér)税期结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更(gèng)大。从隔夜利率角度(dù)观(guān)察，银行与非银机构间流动性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利率的期限利差也(yě)明(míng)显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期(qī)结束，资金不(bù)松(sōng)，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健(j三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式iàn)的(de)货币政策(cè)坚(jiān)持以(yǐ)我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持货币信贷(dài)合理增长，确保利率水平(píng)合适，在追求经济提(tí)振的(de)同时，也注重(zhòng)防范(fàn)市(shì)场过热带来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义流(liú)动(dòng)性供(gōng)需匹配(pèi)的前提下，货币工具力度可(kě)能会有(yǒu)所回摆。从央(yāng)行的具(jù)体操作(zuò)上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策(cè)将更加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是(shì)缴税大月(yuè)，因此(cǐ)走款可能对银行间流动性带来了(le)一定的压力。此外，参(cān)考近期(qī)票(piào)据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一(yī)季度(dù)将会有(yǒu)所放缓(huǎn)，但4月(yuè)预计(jì)仍将保持同比多(duō)增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整(zhěng)体资金(jīn)流出，因此向同业融出的(de)意(yì)愿和能(néng)力有所三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能会导致(zhì)债(zhài)市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未(wèi)来一个月资金利率(lǜ)上(shàng)行(xíng)的担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押式回购(gòu)成交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金(jīn)收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依(yī)然处(chù)于历史相(xiāng)对积极的(de)水平(píng)，导致债(zhài)市(shì)敏感度增加。此外投(tóu)资者对(duì)货币政策(cè)力度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使得(dé)市(shì)场上对于未来一个(gè)月内资(zī)金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市(shì)展望(wàng)：五一假期(qī)临近(jìn)，回(huí)购资金的期限被动拉(lā)长，利(lì)率(lǜ)下行空间有(yǒu)限。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场(chǎng)释放资金；但(dàn)跨月前夕银(yín)行(xíng)资金融出意(yì)愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市而言，短期交易主线或延(yán)续(xù)政策与基(jī)本面预期交(jiāo)易(yì)，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议(yì)投资者关注(zhù)资(zī)金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及(jí)头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不及(jí)预期(qī)；经济复苏(sū)节奏不及(jí)预期；银(yín)行间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式