王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过度低估时(shí)，股息(xī)率(lǜ)相(xiāng)应提(tí)升，会吸(xī)引(yǐn)绝对收益资金(jīn)买入，股(gǔ)价也逐(zhú)步完成(chéng)筑底(dǐ)。

　　近期(qī)，银行股(gǔ)已上涨半年(nián)，又一次因绝(jué)对(duì)收(shōu)益资金追逐高股息而上涨。

　　但事(shì)实(shí)上(shàng)，银行业经营层面，也(yě)已经(jīng)悄然发生一些向好的(de)变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大家(jiā)觉得银行股是这几天才开(kāi)始(shǐ)上涨，那么就大错特错了。事实(shí)是：

　　银行股自2022年10月底见底之后(hòu)，已经持续(xù)上涨了(le)足足(zú)半年(nián)时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中部分银行(xíng)股(gǔ)涨(zhǎng)幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间(jiān)也不是一(yī)帆(fān)风顺，2022年10月银(yín)行股快(kuài)速下(xià)跌后(hòu)，迅速(sù)反弹。过完2023年(nián)春(chūn)节(jié)后(hòu)，却(què)冲高回(huí)落，调(diào)整了近(jìn)两个月时间，跌幅不(bù)大，不(bù)到10％。然后于(yú)3月底开(kāi)始上涨(zhǎng)，近期加速上涨。

　　这种事(shì)情并不是第一次发生(shēng)。过(guò)去银行股(gǔ)的大行情，都是在悄(qiāo)无声息中默(mò)默上涨(zhǎng)的(de)，因为银(yín)行股平时关注度(dù)并不高。等到(dào)因(yīn)几(jǐ)根大(dà)线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家来关注时，已(yǐ)经涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一次类似的事情是(shì)2014年。或许经(jīng)历过的人都(dōu)能记得，2014年11月(yuè)，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股拔地(dì)而起。但在此之前，银行(xíng)指标大约在3月见底(dǐ)，然后不声不响(xiǎng)地开始(shǐ)回升，到11月时，8个月左右时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其(qí)他几次银(yín)行股见底，也有类似(shì)的(de)情况(kuàng)：没有明确(què)利(lì)好，没有(yǒu)明确(què)新闻(wén)，银行股(gǔ)却自(zì)己慢慢从底部(bù)爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情归(guī)因并不容易(yì)，因为(wèi)很难验证。如果确实没有实(shí)质性利(lì)好，那(nà)么只能(néng)从资金面去猜测(cè)：可能是估值便宜(yí)到很多资(zī)金(jīn)愿意出(chū)手了(le)。由(yóu)于银行盈利(lì)能力(lì)非(fēi)常稳定，估(gū)值低往往意味着(zhe)股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分(fēn)红率稳定，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而(ér)若(ruò)PB低至(zhì)一定水平(píng)时，股息率就会非(fēi)常诱(yòu)人(rén)。比(bǐ)如(rú)近年来，大行(xíng)的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左右，PB一度低至(zhì)0.5倍以下(xià)，那么(me)计(jì)算出来中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息(xī)率6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能力保(bǎo)持，则(zé)后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上(shàng)涨，还能(néng)享(xiǎng)受资本利得。当(dāng)然(rán)，如(rú)果股(gǔ)价再(zài)跌(diē)，或盈利能力(lì)（ROE）、分(fēn)红率下(xià)降，则会遭受损失。但由于ROE已(yǐ)在底部，近(jìn)期很难再降了。因此，这就非(fēi)常像一张可转债，其市价(jià)下跌时(shí)，会有个估值(zhí)下(xià)限，即“债券价值”。

　　于(yú)是，其投资价值就(jiù)出(chū)来了。如果这张“可(kě)转债(zhài)”的(de)票息率(lǜ)高到(dào)一定程度，显(xiǎn)著高过一些资(zī)金(jīn)的(de)成本，那么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银行股就形成一个(gè)隐(yǐn)形的(de)“估值底”，当(dāng)估值低至(zhì)一定(dìng)水平(píng)时，股息(xī)率诱人，就会有人参(cān)与。

　　当(dāng)然，这个估值底在某些情况下会被打破，即因为一些负面因素的(de)存在，导(dǎo)致市场先生觉得(dé)银行股的(de)估值或(huò)盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因(yīn)此(cǐ)，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部，可能并没有(yǒu)什么实(shí)质利好，就是有些(xiē)看中股息率的资金(jīn)默默买入(rù)，把(bǎ)底部给买出来了。

　　这是(shì)些什么(me)样的资(zī)金呢？

　　首先可以排除(chú)的就是以股票型(xíng)公募基金(jīn)为代表的机构投资者。因为他们的考(kǎo)核要(yào)求是相对收益，因此在大(dà)多数时候，他们不(bù)会因为股息率诱人(rén)而(ér)买入(rù)，他们的任务是战胜自(zì)己基金的基准，或者战(zhàn)胜可比基金(jīn)同仁。所以，即使股(gǔ)息率高，他们也很难做出赚取(qǔ)股息率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底部(bù)开始悄悄上涨的这段时间，公募基金参与很低(dī)，这(zhè)次(cì)也不例外(wài)。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银行股2022年底基金(jīn)持仓(cāng)比重来(lái)看，比重越低，期间（过去半年，后同）涨幅(fú)越大(dà)，比重(zhòng)越(yuè)高则涨幅越小。

　　除(chú)了公募基金，其他(tā)类似考(kǎo)核的机构投资者也是类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们确(què)实看到(dào)，2023年第一季度较(jiào)上年末(mò)，大部分A股银行股的基金持仓(cāng)比例是下降的(de)，有些个(gè)股甚(shèn)至降幅不小。

　　（一季(jì)度基金(jīn)持股比重降幅；单位：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾第(dì)一(yī)季度(dù)，银行指(zhǐ)数走了个过山车(chē)，先是上(shàng)涨(zhǎng)，然后春节后下跌(diē)（这段(duàn)时间刚好(hǎo)是人(rén)工智能概念股大涨，因此机构(gòu)投资者有可能是卖出(chū)银行等股票，换仓至(zhì)计算机股票）。到了4月初，人工智能等(děng)板(bǎn)块行情(qíng)回落(luò)后，银(yín)行股重拾(shí)升势，且涨(zhǎng)幅加速(sù)。春节后的这段时(shí)间(jiān)，银行股刚好和(hé)人工智能走(zǒu)出(chū)了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人、外(wài)资、自营(yíng)、保险、资管(guǎn)等，则(zé)可能(néng)是买入(rù)的。因为这些资金不考核相对收益，更多的是(shì)追求绝对(duì)收益，因此有(yǒu)可能(néng)是高股息股票的青睐者。

　　而决定他(tā)们(men)买入的因(yīn)素(sù)中，资金成(chéng)本应(yīng)该是(shì)个重(zhòng)要因素。目前，我国近期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金充沛，其他可替代的投资机会(huì)较少，因此股息率(lǜ)显得诱(yòu)人。同时，美国加息(xī)接(jiē)近(jìn)尾声，他们的资(zī)金(jīn)成本也有望下(xià)行，我国高(gāo)股息(xī)股票(piào)也有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数据来加(jiā)以(yǐ)验(yàn)证。

　　从2023年一季度(dù)情况来(lái)看，外资确实在买入大(dà)行，并且数量还不少。不过保险资金却是有进有出，这一点有点与我们预(yù)期不符(fú)。基金主要在卖出。此外，还(hái)有些一般法人、其他(tā)投(tóu)资者在买入。

　　（一季度(dù)各类投资(zī)者持股(gǔ)变(biàn)化(huà)数；单位(wèi)：亿股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结(jié)论大致成立，即：在银行股估(gū)值极(jí)低的时候，追求绝对收益的资金买入了高股息率的个股(gǔ)。

　　从(cóng)散点(diǎn)图上也可以清(qīng)晰(xī)看到这(zhè)一点(diǎn)：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历(lì)史(shǐ)上(shàng)很多次(cì)银行底部启动一样，很可能是(shì)青睐高股息率的资金(jīn)，买入低(dī)估值、高股(gǔ)息率的银行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金(jīn)刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了过去半年的银行(xíng)股(gǔ)行情，是(shì)追(zhuī)求绝对收(shōu)益(yì)的(de)资金(jīn)，买入(rù)了高股息率的银(yín)行股(gǔ)。眼下，很(hěn)多银行股(gǔ)股(gǔ)息率依然较高(gāo)，而资金面依然宽松(sōng)，那么这些高股息(xī)率股票对绝对收益资(zī)金(jīn)依然是(shì)有吸引(yǐn)力的。

　　那(nà)么在(zài)银(yín)行业的经营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经(jīng)提出，过去三年期间(jiān)的一(yī)些特殊(shū)政策，已经(jīng)出现(xiàn)调整的迹象，银(yín)行业将要进入新的均(jūn)衡格局。比(bǐ)如，在普惠(huì)小微领域，过去几年(nián)大(dà)行(xíng)承(chéng)担了一些监管要求，每年普(pǔ)惠小微信贷的增长非常快，投(tóu)放(fàng)利(lì)率很低，这对小微(wēi)金融市(shì)场格局造成了较大影(yǐng)响，尤(yóu)其是对一些原来从(cóng)事小(xiǎo)微业务的中小银行造成压力(lì)。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐(zhú)步(bù)达到新均衡(héng)

　　而在4月27日，银(yín)保监会办(bàn)公厅发布《关于(yú)2023年加力提升(shēng)小(xiǎo)微企(qǐ)业金融(róng)服务(wù)质量的通知(zhī)》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一(yī)些调(diào)整(zhěng)。比(bǐ)如，不再(zài)提“两(liǎng)增”（指单户授(shòu)信总额1000万元以下小微企业(yè)贷款同(tóng)比增速不低于各项贷款同(tóng)比(bǐ)增速，有贷款余额的户(hù)数不低(dī)于上年同期水平）要(yào)求，不再刚性要(yào)求(qiú)降低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷(dài)款(kuǎn)利率”，不再(zài)提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面(miàn)的工作要求也陆续从过去三年的阶段(duàn)性(xìng)政(zhèng)策，慢慢回归至(zhì)常态化。

　　而银行(xíng)业(yè)这几年由于(yú)净息差(chà)显著回(huí)落，盈利能力也(yě)渐渐接近(jìn)合理利(lì)润底线(xiàn)。因为银行业需(xū)要留存一定的利润用于补充(chōng)资本，进(jìn)而(ér)支持下一期的信贷(dài)投放，因此利(lì)润(rùn)并(bìng)不是越低越好，需要维持一个(gè)合(hé)理利润。而目前盈利能力已经接(jiē)近这一(yī)底线，所以政策也(yě)会相应调整了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的(de)合(hé)理利润(rùn)和合(hé)理息差

　　可见，行业(yè)的一些情况(kuàng)已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那么，有没(méi)有一种可能：那些买入(rù)高股(gǔ)息股票的投资(zī)者中，真有些先知先觉者(zhě)，已(yǐ)经嗅到了不一样的味道？

　　本文为金(jīn)融业研究方法(fǎ)探讨。本文不是证券研究报告，不构(gòu)成任何投资建议，涉及(jí)个股也仅为举例或陈述事实(shí)之用，不代表我(wǒ)们对他们的证(zhèng)券或产(chǎn)品的(de)推荐。具(jù)体投资建议请参(cān)考我们的研究(jiū)报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思