金融界5月27日(rì)消(xiāo)息(xī) 近日因为(wèi)昆明国资(zī)委(wěi)的一(yī)封(fēng)声明，让城投债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前(qián)地方债的规(guī)模和地方政府的(de)偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何(hé)如何处置(zhì)地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰(tài)证(zhèng)券首席经济学(xué)家李迅雷发(fā)文称，地方债包(bāo)括(kuò)地方一(yī)般债、专(zhuān)项债(zhài)和包括城投债在(zài)内的各(gè)种隐形债，其(qí)规(guī)模究竟有多大(dà)，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险、基金等(děng)在内的机构投(tóu)资者是地(dì)方债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还是城(chéng)投(tóu)债务、非标等(děng)地方(fāng)政(zhèng)府隐形债风(fēng)险。例(lì)如，近期贵(guì)州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债(zhài)工(gōng)作(zuò)推(tuī)进异常艰(jiān)难(nán)，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财(cái)政(zhèng)缩水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权与事(shì)权不匹(pǐ)配问题又凸(tū)显出(chū)来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国(guó)地(dì)方政府的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够高(gāo)了。需要调整中央和(hé)地(dì)方之间债(zhài)务余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央(yāng)政府的发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济减负。”他明确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在(zài)城投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或(huò)商(shāng)业(yè)银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政(zhèng)策上支持(chí)地方政府(fǔ)通过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债。他表示(shì)这类典型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源(yuán)李(lǐ)迅雷金(jīn)融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方债(zhài)务(wù)的辨证思考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年(nián)末全(quán)国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城投债是(shì)指城投(tóu)企(正、异、新，正异新的区分qǐ)业公开(kāi)发行的公司债券和中(zhōng)期(qī)票据(jù)。按照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台明确(què)城(chéng)投债与地(dì)方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投融资(zī)机构转变为市场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把(bǎ)城(chéng)投(tóu)债看作由地方政府背书的高(gāo)信用等级债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)下设的投融资(zī)机(jī)构，很难(nán)完全(quán)独立成(chéng)为与(yǔ)政府无关(guān)的纯(chún)市场化的企业(yè)。城投(tóu)的(de)债务主(zhǔ)要包括(kuò)向银行借款和(hé)发行(xíng)债券融资这两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但(dàn)后(hòu)一(yī)种债权(quán)融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在(zài)13万亿(yì)元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有息债务(wù)快速(sù)扩张，每年增速均保持(chí)在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台(tái)发债余额(é)的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上(shàng)已经成为地方债务的主(zhǔ)要体(tǐ)现形式，规(guī)模明(míng)显(xiǎn)超过地方政府的一(yī)般债和(hé)专项债之和。城投(tóu)平台(tái)中(zhōng)，如今(jīn)，城投平台的债券余额(é)大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属于(yú)地方政府背书的(de)高等(děng)级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平台的(de)非(fēi)标(biāo)违约情(qíng)况时(shí)有发(fā)生，银行贷款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式的也比较(jiào)多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前正、异、新，正异新的区分(qián)市场对地方政府债(zhài)务增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至(zhì)负(fù)增(zēng)长的现象普遍(biàn)担心，尤(yóu)其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的(de)收益率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城(chéng)投拿地(dì)之后，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国(guó)的(de)信用债(zhài)市场都造(zào)成(chéng)负面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现象加剧(jù)，部分经济偏(piān)弱区域(yù)被边缘化(huà)。例(lì)如(rú)青海(hǎi)、云南和天(tiān)津等近几年融(róng)资成本仍(réng)在上升；黑龙(lóng)江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资(zī)成本大(dà)幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年(nián)以(yǐ)来融资(zī)成本有所(suǒ)下(xià)降，但整体降幅(fú)相较全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经(jīng)济(jì)复(fù)苏不及预期的(de)背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明(míng)显下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府应该确(què)保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化(huà)区域信用环境(jìng)，导(dǎo)致地方国企融资难(nán)、融资贵。从未来区域经济(jì)发展的角度(dù)看，政府(fǔ)部门(mén)仍需要持续(xù)举(jǔ)债来实现经(jīng)济(jì)平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人的(de)持有信心，首(shǒu)先要确(què)保(bǎo)城投(tóu)债不违约，这就意味着(zhe)城投公司能(néng)够具备低成本的借(jiè)新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着对(duì)地方债不(bù)兜底，但建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政(zhèng)策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过(guò)政策性(xìng)银行或商业(yè)银(yín)行的低息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政(zhèng)府(fǔ)可否通过出让国(guó)有资(zī)产来(lái)偿(cháng)债方面，也希望中央给予政策上的支持(chí)。因(yīn)为(wèi)今年3月(yuè)1日(rì)，国资委在(zài)对政协(xié)十三届(jiè)全国委(wěi)员会第(dì)五次会议第(dì)00503号提(tí)案的(de)答复(fù)中表示，将适(shì)时出台(tái)制度(dù)规定及操作细(xì)则，探(tàn)索国有权益份(fèn)额规范化退出的有效方(fāng)式和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创(chuàng)新发展。

　　通过出让(ràng)国有(yǒu)企业股权获得收(shōu)入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

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