来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济回(huí)暖主要缘(yuán)于疫后复(fù)苏红利驱动，表现为(wèi)生(shēng)产恢复推动出口形势好转，出行需求释放(fàng)催化(huà)下游消费回暖。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制造(zào)业从去年四季度(dù)的“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”转(zhuǎn)向(xiàng)“量(liàng)升(shēng)价跌”，企业或从主动(dòng)去库转向被(bèi)动(dòng)去库。从景气(qì)度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造>；上游原材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有(yǒu)一(yī)定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后(hòu)经济(jì)脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需(xū)求回落(luò)预(yù)期(qī)逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等行业(yè)景气度明显提升(shēng)，而(ér)建(jiàn)筑业(yè)景(jǐng)气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服(fú)务(wù)消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱的特点相一(yī)致。

　　从制(zhì)造业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行业景气度边(biān)际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周期相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业(yè)景气(qì)度较高(gāo)，部分行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行业(yè)景(jǐng)气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机(jī)械、专用设备、运输设(shè)备>；；；汽(qì)车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行(xíng)业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏(piān)高，多(duō)数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看(kàn)，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石(shí)油石化行(xíng)业。

　　消费回(huí)暖和产业升(shēng)级或是(shì)推动(dòng)下一阶(jiē)段经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度，国内经济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行类消费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务(wù)消费需求得以释放；供给(gěi)方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推进，生产端快速恢复，是(shì)推动年初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复(fù)苏(sū)节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫(yì)后复苏红利驱(qū)动边际转(zhuǎn)弱(ruò)，随着未(wèi)来(lái)海外总(zǒng)需求回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概(gài)率来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是(shì)，一季(jì)度居民(mín)收入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同(tóng)时(shí)信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来消(xiāo)费(fèi)回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服(fú)等与出行及地产后周(zhōu)期相关的可(kě)选消费也有望进一步回暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路(lù)径驱(qū)动(dòng)下(xià)，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触(chù)底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国(guó)内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需(xū)求(qiú)超预期(qī)回落。

　　一、节(jié)后消费降温(wēn)，带(dài)动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务(wù)业(yè)是驱动(dòng)一季(jì)度经(jīng)济(jì)复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超(chāo)预期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背(bèi)景下，国内经济(jì)企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫(yì)后复苏的规(guī)律，本轮国内疫(yì)后复苏(sū)发生在外需回落、国内经济转向(xiàng)高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经(jīng)济复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从行(xíng)业层面，观测当前各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看(kàn)，今年一季(jì)度制(zhì)造业(yè)、交通运输(shū)业、房(fáng)日子过得一地鸡毛是什么意思，形容生活一地鸡毛是什么意思地产业景气(qì)度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)情况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各年(nián)份(fèn)的复合增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今年(nián)一季(jì)度(dù)第一产业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年全(quán)年(nián)增速，与(yǔ)近年来加快(kuài)建设农业(yè)强国，推进农(nóng)业(yè)农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一(yī)季度第二产业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业(yè)迎(yíng)来较快复苏，增加值(zhí)增速提(tí)升(shēng)至5.9％，高于去(qù)年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去年(nián)下半年之(zhī)后外需转弱、居民(mín)商品消费(fèi)恢复偏慢有(yǒu)关。而建筑业景(jǐng)气度(dù)明显回落(luò)，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低(dī)于去(qù)年四季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要受房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加值增速(sù)小(xiǎo)幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出行活(huó)动恢复(fù)，交通运输(shū)、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显(xiǎn)提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐(cān)饮业(yè)增加值增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高于疫(yì)情三(sān)年来(lái)的平均(jūn)增速，但绝对(duì)水平不(bù)及(jí)2019年，指(zhǐ)向(xiàng)供给水平恢复较慢。而受益于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季度(dù)房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游(yóu)改善幅(fú)度(dù)好于上游(yóu)

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我们采用量(liàng)（各(gè)行(xíng)业工业(yè)增加值(zhí)增速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速）分(fēn)别作为(wèi)供需的衡量指(zhǐ)标。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的(de)月度数据，首先将(jiāng)各行(xíng)业(yè)增(zēng)加值增速(sù)调整为(wèi)以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速(sù)，其次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增速的分位数水平，通过对(duì)比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)出(chū)现普遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月(yuè)的(de)“量(liàng)价齐跌(diē)”转入“量升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景气度(dù)边际改善情况来(lái)看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高(gāo)位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与出行、地产后周期相关的行业(yè)景气度最高，部分(fēn)行业步入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今(jīn)年3月，与(yǔ)居(jū)民外出(chū)消费(fèi)相关的(de)，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐的量(liàng)价分位数(shù)水平均处在(zài)高景气度区间，烟(yān)草、家具制(zhì)造行业也(yě)呈现“量(liàng)价齐升(shēng)”的特征(zhēng)；食(shí)品(pǐn)制造(zào)景气度有所回落，农副(fù)加(jiā)工行(xíng)业(yè)表现(xiàn)为“量价(jià)齐跌”，食品制造(zào)行业(yè)表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌(diē)主要与高库(kù)存水(shuǐ)平有关，今年2月(yuè)，库存同(tóng)比均处在2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分位(wèi)数水平；而(ér)随着防疫(yì)需求的降(jiàng)温，医药制造业景气度有所回(huí)落(luò)，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业(yè)行业(yè)景气度居中，均(jūn)表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关，另一方(fāng)面，也与年初外需表现好(hǎo)于内(nèi)需，部分(fēn)行业仍在去库进程有关。其中(zhōng)，电气机(jī)械、专(zhuān)用(yòng)设备、运输设备工业增加值(zhí)增速改善幅度(dù)最(zuì)大，受益(yì)于(yú)国内产业升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧(rèn)性驱动；其次是(shì)汽车制造、金(jīn)属制品，改善幅度最弱的是通(tōng)用设(shè)备(bèi)、电子设(shè)备，与房地产新开工强度(dù)较弱、消费电子行业(yè)周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材(cái)料加工行业景气度(dù)改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍(réng)受制于价格下(xià)跌的(de)困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业生产端改善幅度最大(dà)，3月增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数(shù)水平，但受全球大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)下行周期影响，价(jià)格依旧承压(yā)；随着年初建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品景气度(dù)提升，但由(yóu)于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水平(píng)；石化链条行业生(shēng)产水平普(pǔ)遍回(huí)暖，但(dàn)分位(wèi)数水平仍处在50％以下(xià)的景气度偏低(dī)区间(jiān)，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相较去(qù)年(nián)同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高(gāo)位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生产及价格水平(píng)同(tóng)步回落。这(zhè)与去年以来行业产能持(chí)续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采产成(chéng)品(pǐn)库存同比处在(zài)2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是推(tuī)动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏红(hóng)利。一方面，消费场(chǎng)景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给(gěi)端的(de)快速恢复，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数据(jù)好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后(hòu)红(hóng)利释放效果转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外(wài)总需求回落(luò)的(de)预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的(de)线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，随着居民(mín)收入提升和消费(fèi)意愿改善(shàn)，未来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增强，交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可(kě)选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收(shōu)入和消(xiāo)费数(shù)据看(kàn)，居民收入增速提(tí)升，消费(fèi)倾向开始回升，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速(sù)看，今年(nián)一季度(dù)，全国居民人均可支配收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消(xiāo)费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于(yú)去年(nián)四季度(dù)的3.0％。一季度(dù)居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距(jù)离2019年(nián)同期的(de)65.2％仍(réng)有一定差距(jù)。未来随着服务业(yè)恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就业岗(gǎng)位加(jiā)快恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款(kuǎn)数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有所(suǒ)减弱，消费和投资信心正在筑底。今(jīn)年(nián)以来，居(jū)民储蓄意(yì)愿(yuàn)有所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门新(xīn)增净(jìng)融资同比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比多增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新增净融(róng)资连续2个月维持同比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居(jū)民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年(nián)第(dì)一(yī)季(jì)度城镇储户问卷调查(chá)结果显(xiǎn)示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和(hé)“更多(duō)投资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上季度(dù)的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降低、消费(fèi)和投资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱(qū)动下(xià)，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强(qiáng)，日子过得一地鸡毛是什么意思，形容生活一地鸡毛是什么意思以(yǐ)及相关行业(yè)设备投资更新，有望(wàng)推(tuī)动(dòng)中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造景气度(dù)维持高位。

　　一(yī)方(fāng)面，今(jīn)年(nián)一季(jì)度(dù)国(guó)内出口数(shù)据回暖，除与欧美供需(xū)缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内复工复(fù)产加快(kuài)推进(jìn)外，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以及(jí)汽车(chē)和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景下，我国与RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及(jí)新(xīn)能(néng)源产品(pǐn)优势强化(huà)，有(yǒu)望(wàng)维持装备制造(zào)领(lǐng)域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业盈利(lì)下滑和库存高(gāo)位，对制造业投资扩(kuò)产造成(chéng)一定(dìng)压(yā)力。但随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业(yè)企(qǐ)业盈利(lì)有望向上修复。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备制造(zào)业去库进(jìn)程已进入(rù)下半场(chǎng)，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通(tōng)用设备产成品库存(cún)增速呈现触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将从主动去(qù)库逐(zhú)步(bù)转向被(bèi)动去(qù)库、主动(dòng)补库，设(shè)备投(tóu)资需(xū)求(qiú)将随之提(tí)升(shēng)。

　　二、海(hǎi)外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国(guó)债收益率多数(shù)上(shàng)行

　　美(měi)国10年期(qī)国债收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至4月21日）美国10年期国债收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期国(guó)债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益(yì)率利差收窄。本周美(měi)国10年期和(hé)2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利(lì)差较上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美(měi)国高收益债(zhài)期(qī)权调整利(lì)差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商品价(jià)格(gé)普跌

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数(shù)、纳斯达(dá)克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄(é)罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别(bié)上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价(jià)格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加息步伐(fá)或(huò)将继续

　　4月19日(rì)，美联储褐皮书公(gōng)布，显(xiǎn)示(shì)近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美(měi)国总(zǒng)体经济活动几乎没有(yǒu)变化(huà)，几个(gè)辖区指出在不(bù)确定(dìng)性增加和对流动性的担(dān)忧加剧之际，银(yín)行(xíng)收紧了贷(dài)款标准。近期美国总体物价水平温和(hé)上升(shēng)，但(dàn)价格(gé)上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储(chǔ)哈克(kè)称，需(xū)要(yào)进一步(bù)收紧政策来(lái)应对(duì)高通胀，加息结(jié)束后美联储(chǔ)将需(xū)要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同日美联储(chǔ)梅斯(sī)特表示，预计今年货币政(zhèng)策将需要进一(yī)步进入限(xiàn)制(zhì)性区(qū)域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决(jué)于经济(jì)和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议(yì)纪要公(gōng)布(bù)，绝(jué)大(dà)多数委员同意将利(lì)率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布(bù)的欧洲央行会议(yì)纪要显示(shì)，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段路要走，一些委(wěi)员认(rèn)为整(zhěng)体而言(yán)通胀(zhàng)风险倾(qīng)向于(yú)上行(xíng)。金(jīn)融(róng)市场紧张(zhāng)局势(shì)被(bèi)视为经济(jì)和通胀前景重大不确(què)定性的来源。然(rán)而除(chú)非形势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张局势(shì)不太可(kě)能从根本上改变(biàn)欧洲央行管(guǎn)理委员(yuán)会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和欧(ōu)洲议会通过了一项临时政治协议，就涉及430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是(shì)到2030年，欧盟拟动(dòng)用(yòng)430亿(yì)欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造(zào)市(shì)场的份额从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制造工艺，建立欧(ōu)盟的半导(dǎo)体(tǐ)供应链，并与美国和亚(yà)洲同行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日，美(měi)国众(zhòng)议院议长麦卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关立(lì)法(fǎ)措施。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共(gòng)和党希望提高债务上限并削减支(zhī)出；正在推出一份债(zhài)务(wù)上限相(xiāng)关立法措施；债务法案将设(shè)法(fǎ)收回未使用的防(fáng)疫资(zī)金用于日常(cháng)开支；法案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束绿色(sè)产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系发表讲话，表(biǎo)明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的(de)努力都将是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设性和公平(píng)的经(jīng)济(jì)关系(xì)”。但(dàn)“当美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家安(ān)全(quán)，即使以牺牲中美关系为(wèi)代(dài)价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中(zhōng)两国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债(zhài)务(wù)问(wèn)题(tí)的新兴(xīng)市场和发(fā)展(zhǎn)中国家等。

　　三、国(guó)内观(guān)察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原油价(jià)格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月(yuè)的(de)10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上(shàng)涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的(de)0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大(dà)44.13个百(bǎi)分点(diǎn)。铝价环(huán)比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥(ní)价(jià)格(gé)指数环(huán)比上升，螺纹(wén)钢价格环(huán)比下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥(ní)价格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北(běi)、华东、中(zhōng)南、西北以及(jí)西南各(gè)区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比下(xià)降，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)由正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库(kù)存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商(shāng)品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交(jiāo)面积(jī)跌幅收(shōu)窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，百城土地供应面积(jī)同比增(zēng)速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地(dì)成交溢价率为(wèi)5.50％，较(jiào)上月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果价格环(huán)比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用(yòng)车日均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均(jūn)零售销量(liàng)同比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国债利率普遍(biàn)下(xià)行。2023年(nián)4月以(yǐ)来，R001较上月(yuè)末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末(mò)下行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债利率(lǜ)较(jiào)上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强(qiáng)调提振(zhèn)消费持续回升的动(dòng)力(lì)；国(guó)资(zī)委(wěi)强调(diào)着力(lì)发展战(zhàn)略性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举行4月份新闻发布(bù)会，强调要提(tí)振消(xiāo)费持续(xù)回升的动力(lì)。接(jiē)下来(lái)将重点做好(hǎo)四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩大(dà)消费的政策文件，围绕大(dà)宗消(xiāo)费、服(fú)务消费、农村消费等重点领域；二是，下大力(lì)气稳定汽车(chē)消费，大力(lì)推(tuī)动新能(néng)源汽(qì)车下(xià)乡；三(sān)是，会同有关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营(yíng)造放(fàng)心消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议(yì)，强调推动国资央(yāng)企着力(lì)发展实体经济特别是(shì)战略(lüè)性新兴产业。会(huì)议认为(wèi)，要(yào)更好推(tuī)动国资(zī)央(yāng)企在中国式现(xiàn)代(dài)化新(xīn)征(zhēng)程(chéng)中走在前列，着力提升科技自立(lì)自(zì)强水平，提升自(zì)主创新能力；着力发展实体经济(jì)特别是(shì)战略性新兴产业，加快(kuài)推进现代化产业体系(xì)建(jiàn)设(shè)；抓(zhuā)好新一轮国企(qǐ)改(gǎi)革深化提升行动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参(cān)与共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布(bù)会介绍(shào)一季度工业和信息化发展状况，表示(shì)下一步将(jiāng)制(zhì)定实施(shī)重点行业稳增长的工作方案。一(yī)是(shì)营造良好(hǎo)产(chǎn)业发展环境(jìng)，落实落细稳增(zēng)长政策举措(cuò)，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部(bù)门协同；二是推动(dòng)出口保稳提质，加大对制造业外贸(mào)企业的支持力(lì)度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸(mào)政策举(jǔ)措(cuò)；三(sān)是促进内需加快恢复，以高质量供给促(cù)进消费；四是持(chí)续增(zēng)强发(fā)展动能，加快战略性新兴产业的(de)创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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