5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早在去(qù)年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市(shì)场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研(yán)人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场(chǎng)内多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸(xī)金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发(fā)行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的(de)央国企(qǐ)基(jī)金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因(yīn)素的，近期(qī)银(yín)行(xíng)股(gǔ)大涨(zhǎng)的一(yī)个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发(fā)行(xíng)，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下半(bàn)年(nián)，中(zhōng)特(tè)估有(yǒu)可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期(qī)密集申报的(de)国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及(jí)“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布(bù)局(jú)可以更好支持(chí)央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的(de)催化剂。去年(nián)以来公(gōng)募(mù)基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是因为胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么新一轮(lún)深化(huà)国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司(sī)的投(tóu)资价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央国(guó)企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是落实(shí)公募基金(jīn)行业高质(zhì)量发展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥(huī)公募基金(jīn)服务(wù)资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行(xíng)情的(de)催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工智能(néng)成(chéng)为两大明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是(shì)央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着(zhe)国(guó)有企业改(gǎi)革的推进，大(dà)概率这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的，和他过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投(tóu)资机(jī)会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机会，判(pàn)断中特估的(de)机会未(wèi)来(lái)三年(nián)分(fēn)两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也(yě)就(jiù)是今年(nián)以数字经济和“一带一路(lù)”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性(xìng)机(jī)会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未(wèi)来两年体现在每一个央(yāng)国企的报表(biǎo)中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药(yào)和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出(chū)不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金公司(sī)的投(tóu)研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从(cóng)顶(dǐng)层(céng)设计改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央企的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要(yào)利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的(de)契机(jī)，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基(jī)金(jīn)在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要认(rèn)识市场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能(néng)力(lì)等(děng)方面所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是(shì)在此基础上构建的具有(yǒu)时(shí)代特征和中国特色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不(bù)是(shì)简单套(tào)用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提法，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一(yī)直在发生的(de)变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践行(xíng)中国特色的(de)估值体系是资(zī)本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要(yào)学习(xí)领会并针(zhēn)对原有的估值(zhí)体系进行改(gǎi)造，以适应现实的(de)需(xū)要。明(míng)确该体系(xì)的框架是(shì)第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是很大的(de)认(rèn)知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国(guó)企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担(dān)社(shè)会公共责任(rèn)等。而这些都(dōu)应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为(wèi)，对于(yú)国央企的(de)估值方(fāng)式(shì)要(yào)充分体现企业的(de)社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方法的单一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部(bù)基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国内团队对于(yú)中(zhōng)国(guó)特色(sè)ESG披(pī)露与(yǔ)评价体系(xì)不(bù)断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规则，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价值评(píng)价(jià)体系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值的(de)可持续估(gū)值，要重视(shì)股东(dōng)、员(yuán)工和(hé)社会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的(de)盈(yíng)利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价模型的科(kē)学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略(lüè)构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在(zài)对(duì)估值结(jié)论和判断的影(yǐng)响上，也使得中国特色的估值(zhí)体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了(le)更(gèng)好地适应中(zhōng)国的市场和经(jīng)济特(tè)点(diǎn)，提供更(gèng)精(jīng)准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标(biāo)可以使(shǐ)用(yòng)。

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