5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计(jì)有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则(zé)小公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金(jīn)发行(xíng)，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极(jí)推介相关(guān)央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确(què)实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估(gū)有可(k张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事ě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期密集(jí)申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行(xíng)情进一(yī)步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发(fā)行(xíng)，行(xíng)情火热下将为(wèi)市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积极布局央国企主题基金(jīn)，一(yī)方面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该主题(tí)的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资者提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募(mù)基金行业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服(fú)务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板块带来增(zēng)量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前(qián)期热门赛(sài)道(dào)股冷(lěng)却，在(zài)此(cǐ)背景下，一(yī)些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国(guó)资(zī)所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本(běn)面在今年会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格的(de)下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业(yè)改(gǎi)革的推进，大(dà)概率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过去5年10年(nián)改革的(de)成果(guǒ)，是(shì)非常(cháng)基(jī)本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓住(zhù)这波中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特估的投资(zī)机会，判断中特(tè)估的(de)机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济(jì)和(hé)“一带(dài)一路(lù)”的(de)主题普(pǔ)涨性机会为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第二阶段是未来(lái)两(liǎng)年，在(zài)主(zhǔ)题(tí)性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成果随(suí)之改变是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一(yī)季(jì)报已经显露(lù)出不少(shǎo)基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季(jì)报十大(dà)重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各(gè)基金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数(shù)据(jù)统(tǒng)计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市(shì)值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投研，落实到日常张含韵当年发生了什么事，张含韵以前发生什么事(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企，并且需要(yào)利用当前(qián)国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企(qǐ)构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向(xiàng)的变(biàn)化(huà)，结合行(xíng)业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地，发(fā)现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也谈(tán)到“认识(shí)”上的(de)重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学(xué)习，对(duì)“中特估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持(chí)续发展能(néng)力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该是(shì)在此基础上构建的(de)具有时代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直(zhí)在发(fā)生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万(wàn)家基(jī)金一直(zhí)非常(cháng)关注(zhù)传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特(tè)色的(de)估值体系是资(zī)本市场使(shǐ)命(mìng)，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体系(xì)的(de)框(kuāng)架是(shì)第(dì)一位的(de)工(gōng)作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基础。不过，他也(yě)提醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是(shì)基本的(de)常(cháng)识，不可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家(jiā)战略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担社会价值、符(fú)合(hé)国家(jiā)战略发展的(de)价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特色(sè)的价值(zhí)评价(jià)体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观(guān)念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系(xì)，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值(zhí)。”博时(shí)基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言(yán)，近年(nián)来国资(zī)委指(zhǐ)导国内(nèi)团(tuán)队对(duì)于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评(píng)价体系不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露(lù)指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的(de)现金流、持(chí)续(xù)增(zēng)长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提(tí)升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括(kuò)净资产收(shōu)益率、营业现金比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基(jī)金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在(zài)估值(zhí)思维、估值结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其(qí)是(shì)估(gū)值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及(jí)在(zài)纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞争力和可持续发展等各(gè)种(zhǒng)因素与企业(yè)价值(zhí)的(de)关系。这些因素在对估值结论和(hé)判断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应(yīng)中国(guó)的市场和经济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的(de)企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创金(jīn)合信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要在(zài)实(shí)践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前尚没有公认(rèn)的指标可(kě)以(yǐ)使用。

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