来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如(rú)期(qī)加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关(guān)键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声(shēng)明较3月有何变化？第(dì)一，重申经济依然稳(wěn)健，表述修改为“一季度经(jīng)济温(wēn)和增(zēng)长，就业(yè)强劲，失业率在低位”。第(dì)二，重申美(měi)国(guó)银行稳健(jiàn)，明确银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)导致家庭和企业信贷的(de)收紧。第(dì)三，重申(shēn)通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然(rán)高(gāo)度关注通货(huò)膨胀风险”。第四，修改货币政策表述，重申(shēn)“委员会评估货币(bì)政(zhèng)策的滞后影(yǐng)响”，删(shān)除“委员会(huì)预计一些额外的政策(cè)紧缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关(guān)于(yú)经济，认为(wèi)经济可能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影(yǐng)响还(hái)需要时间(jiān)来体现(xiàn)；预计美国经济(jì)温和(hé)增长，有可(kě)能避免衰退，或者是温和(hé)衰退。关于加息，本次(cì)加息依然是共识；认(rèn)为原则上不(bù)需要利率提(tí)高那(nà)么高，正在(zài)评估是否达到限制性水平，认为或已经达到（或已经(jīng)接近(jìn)达到(dào)）。关于(yú)降(jiàng)息，强调(diào)劳(láo)动(dòng)力市场在走弱，但依(yī)然强劲，薪资水平仍高；通(tōng)胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高(gāo)于目标(biāo)，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当前(qián)降息并不合适。关于(yú)银行和债务上限，强调地区(qū)性银行(xíng)发挥非(fēi)常重要的作用，不希望大(dà)型银行进行大规模(mó)收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银(yín)行系(xì)统健(jiàn)康(kāng)且具有(yǒu)弹性。强调应及(jí)时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决(jué)定(dìng)加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来(lái)的(de)高点。此外，上调准备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要(yào)信贷(dài)利率至5.25％，上调隔夜(yè)回(huí)购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划缩(suō)表，错一个题就往阴里装一支笔trong>美联(lián)储将继续(xù)减持美(měi)国国债、机(jī)构(gòu)债务和机构抵押贷款支持(chí)证券，上限为(wèi)950亿(yì)美元（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储坚持加息的关键仍在于通胀压力较(jiào)大。例如，3月美国核心(xīn)通(tōng)胀季调环比(bǐ)仍(réng)在0.4％的高位(wèi)，且(qiě)已(yǐ)经(jīng)连续4个月(yuè)处于高位(wèi)；核心通胀年化(huà)同比也(yě)仍在4.9％，边际上并(bìng)没有明显(xiǎn)降温。本(běn)轮加息(xī)是(shì)80年代以(yǐ)来最快的(de)一次，10次便累(lèi)计(jì)加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明(míng)来看，与2023年(nián)3月相比有哪些变化？

　　关于(yú)经济方面，重申(shēn)经济依然稳健。不(bù)过表述修改为“1季度(dù)经济活动以适度的速度增长，最近(jìn)几个月就业(yè)增长强(qiáng)劲，失业率(lǜ)保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申通胀压力。“通货膨(péng)胀仍然(rán)很高”、“委(wěi)员会(huì)仍然高度(dù)关注通货膨(péng)胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于(yú)加息方面，或将停止加息。重申委(wěi)员会将评估货(huò)币政策(cè)的滞后(hòu)影(yǐng)响，“在确(què)定额外的政策(cè)紧缩在多大(dà)程度(dù)上适合于(yú)随着(zhe)时间的推移将通货膨胀率恢复(fù)到2％时(shí)，委员会将考虑货币政策的(de)累积紧缩，货币政策影响(xiǎng)经济活动和通货膨胀(zhàng)的滞(zhì)后，以(yǐ)及经(jīng)济(jì)和金融发展”。重(zhòng)点是删除了“委员会预(yù)计，一些额外的(de)政(zhèng)策(cè)紧(jǐn)缩可能是适当的，以实(shí)现一(yī)种(zhǒng)货币政策立场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于(yú)银(yín)行风(fēng)险，重申(shēn)美国(guó)银行稳健。“美国(guó)银行体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银(yín)行风险导(dǎo)致了(le)家庭和企业信贷的收紧（上一次表(biǎo)述为“可能”），重申这对经济(jì)、就业和通胀的(de)影响(xiǎng)存在不确(què)定性，“家庭(tíng)和企业信(xìn)贷条件收紧可能(néng)会拖(tuō)累经济活动、就(jiù)业和(hé)通胀，这(zhè)些(xiē)影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表态(tài)？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联储主(zhǔ)席(xí)鲍(bào)威尔认(rèn)为，经(jīng)济可能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现（尤(yóu)其是住房(fáng)和(hé)投资领域）。不过明确指出，如果美国出现经济衰退，希(xī)望是(shì)温和的；强(qiáng)调，美国(guó)可能会出(chū)现轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储(chǔ)在(zài)3月议息(xī)会议(yì)时，就已经在讨(tǎo)论停止加息的问题；不过(guò)，鲍威尔指(zhǐ)出本次加息依然(rán)是共(gòng)识，所有人(rén)全票通过，一些政策制定(dìng)者谈到停(tíng)止加(jiā)息，但(dàn)不(bù)是本次会(huì)议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍(bào)威尔(ěr)认为(wèi)原则上(shàng)不需要利(lì)率提(tí)高那么高，正在评估(gū)是否达(dá)到(dào)限制(zhì)性(xìng)水平(píng)，认为或已经(jīng)达到了限制性水平（或已经接近(jìn)达到），也就意味着也许可以暂停加息了。后续(xù)政策(cè)变化的关键仍(réng)是审(shěn)视数据，尤(yóu)其(qí)是通胀。

　　关于降息，当前并不合(hé)适。鲍威尔强(qiáng)调，美(měi)国劳(láo)动(dòng)力市场在(zài)走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲，失业率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于(yú)2％的通(tōng)胀水平。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目(mù)标水平，降低通胀(zhàng)仍(réng)需较长时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强(qiáng)调地(dì)区性银行(xíng)发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望(wàng)大型银行进(jìn)行大规模收购(gòu)，银行业总体上有所改善，美国银行(xíng)系统健康(kāng)且具有弹性。银行危机的影响程度目前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限风险，鲍威尔(ěr)强(qiáng)调应及(jí)时提(tí)高债务上(shàng)限，如果没有(yǒu)达成(chéng)债(zhài)务协议，经济后果“高度不确定”。此前，美国财政部长(zhǎng)耶(yé)伦也(yě)强调，如果国会(huì)不尽(jǐn)早采取行(xíng)动提高债务(wù)上限，美(měi)国(guó)可能最早于6月1日出(chū)现(xiàn)债(zhài)务违(wéi)约。

　　由于美联邦政府触及31.4万(wàn)亿美元的法定举(jǔ)债上限，美(měi)国财(cái)政部(bù)于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免联邦政府(fǔ)发(fā)生债(zhài)务违(wéi)约。美国国会(huì)预算办公(gōng)室(shì)5月1日发布的最(zuì)新报告显示，美国在6月初耗尽资金的风险较之(zhī)前更高(gāo)。

　　往(wǎng)前看，美国银(yín)行风险演变成系统性(xìng)风险的概率(lǜ)或有限，但中小银行破(pò)产或(huò)依然会(huì)出现(xiàn)。目(mù)前市场依然预(yù)期美联储6-7月维(wéi)持利率水(shuǐ)平不(bù)变，9月开始降息(xī)（概率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经(jīng)济虽(suī)在下滑，但依然有韧性；美国通胀压(yā)力仍大(dà)，年(nián)内(nèi)降息概(gài)率或较低。