平(píng)安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　新增社融表现乏(fá)力。继一季度“天量”投(tóu)放后，2023年4月(yuè)社融增长明显降温(wēn)，比去年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿(yì)元(yuán)，“稳信用”压力有所显现。社(shè)融(róng)骤降的主要拖(tuō)累在(zài)于人(rén)民币(bì)信(xìn)贷增势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史同期(qī)的次低(dī)点(diǎn)（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资和直(zhí)接(jiē)融资(zī)基(jī)本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托(tuō)贷款小幅(fú)正增(zēng)长；未贴现银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年同期有所(suǒ)下降，主因(yīn)债(zhài)券(quàn)到期规(guī)模(mó)较大(dà)。3）政府债融资规模同比(bǐ)多(duō)增，但需警(jǐng)惕其“后(hòu)劲”。2023年提前批的剩余(yú)发行额(é)度(dù)不及万亿，截(jié)至5月上旬尚未下发剩余批次的(de)地(dì)方债额度(dù)，期间(jiān)空(kōng)档可能拖累政(zhèng)府债融资(zī)表现。

　　新增人(rén)民币贷款偏弱，增量明显弱于历史同期均值。各分项从(cóng)强到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居(jū)民短期贷(dài)款>；居民中长期贷款。新增人民币贷(dài)款的最大(dà)问题(tí)仍然在于居民中(zhōng)长期贷款，房地产销售不振(zhèn)使其增量不足，居民(mín)预期偏(piān)弱、提(tí)前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜。但基于4月这个信贷(dài)投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足(zú)的结论。一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍(réng)能有效发(fā)力；另一方面，表内票据维持低(dī)增长（与去(qù)年1-5月(yuè)表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也(yě)意味着目前企业贷款需求或许尚可。此外(wài)，4月(yuè)初以(yǐ)来(lái)存(cún)款利率市场(chǎng)化改革较快(kuài)推进(jìn)，这(zhè)有助于缓解(jiě)银行面(miàn)临的净息差压力，增强其(qí)支持实体经(jīng)济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的进一步下调“蓄力(lì)”。

　　从货币(bì)供应(yīng)量和存(cún)款数据(jù)看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势影(yǐng)响较大，或是驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的(de)同时，企业存款也有边际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同(tóng)比(bǐ)增速(sù)有所回落。4月居民资产再配置(zhì)，银行理(lǐ)财规模重回扩张，对(duì)M2形成拖累。考虑(lǜ)到(dào)去年4月(yuè)M2同比增速(sù)较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化(huà)也有较强(qiáng)影响(xiǎng)。3）居民存款同(tóng)比(bǐ)少增(zēng)。考虑到4月多家(jiā)中(zhōng)小银行下(xià)调挂牌存款利率(lǜ)、银行(xíng)理财市(shì)场火(huǒ)热、居民提前(qián)偿还房(fáng)贷规模较高(gāo)，其驱动因素(sù)更多是家(jiā)庭资产的再配置(zhì)，流向消费规(guī)模可能较为有限。ln的公式大全，ln4-ln2等于多少4）4月财政存(cún)款同(tóng)比大幅多增，但结(jié)合(hé)基建相关高频开工(gōng)率和重(zhòng)大项目开工金(jīn)额数据(jù)看(kàn)，财(cái)政对(duì)实体经济支持(chí)力度(dù)可(kě)能有所减弱。从4月金融(róng)数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此(cǐ)时(shí)若财政基建支持力度不稳，可(kě)能导致中国(guó)经济环比(bǐ)增长动能较快衰减。

　　目前社(shè)融增(zēng)速回升(shēng)幅度较小，但与名义GDP增速对比看，货币(bì)政策(cè)对实体经济的(de)支持还是(shì)比较有(yǒu)力(lì)的。即便按(àn)2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年(nián)录得(dé)6％左右的实(shí)际(jì)GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的社融增速(sù)也(yě)应足够与之(zhī)匹配。我们认为，后续(xù)需通(tōng)过财政加力(lì)、促(cù)进房地产修复(fù)、促(cù)进家庭超额储蓄动用等方式扩(kuò)大总(zǒng)需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社(shè)融表现乏力

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会融资规(guī)模为1.22万(wàn)亿元，同比多增2873亿元；社融存量同(tóng)比增(zēng)速持平于上(shàng)月的(de)10％。考(kǎo)虑到(dào)去(qù)年同期疫情多(duō)点散发、社融一度触“冰(bīng)”的低基(jī)数效(xiào)应(yīng)，以及今(jīn)年一季(jì)度“开(kāi)门红”期间社融月均同比多(duō)增(zēng)8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表(biǎo)现乏力“稳信用”压力有所显现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币信贷增势(shì)放缓(huǎn)，是4月社融(róng)骤降的主(zhǔ)要拖累(lèi)。2023年4月人(rén)民币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期的次低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过(guò)，得益(yì)于出口边(biān)际(jì)回暖、人民币汇率相对稳定，4月外(wài)币贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另一方面，表外融(róng)资和直接(jiē)融资(zī)基本(běn)延续(xù)了一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企(qǐ)业直(zhí)接(jiē)融资同比缩(suō)量，继(jì)续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资(zī)、非金(jīn)融企业境内(nèi)股票融资分别同比少增809亿元(yuán)、173亿元。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发行规模持续高于(yú)去年同期(qī)，但到期偿(cháng)还也迎来高峰，对(duì)净融(róng)资构成拖累(lèi)。截至2023年一季(jì)度末(mò)，2022年10月(yuè)推(tuī)出的500亿元民(mín)营企业债券融资支(zhī)持工具(jù)（第二期）尚未开(kāi)始(shǐ)投放使用，相关(guān)政策支持还(hái)有待落(luò)地。

• 　　二(èr)则，政府债融(róng)资规模同比多增，但(dàn)需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个(gè)月，财(cái)政(zhèng)继续前置发力，政府债融资(zī)规模较(jiào)去年同期累计(jì)多增3114亿(yì)元。以财(cái)政预(yù)算数据看，2023年政府债融资(zī)的总体规ln的公式大全，ln4-ln2等于多少模与(yǔ)去年相当。但不同(tóng)之(zhī)处(chù)在于(yú)，2022年在3月(yuè)底就(jiù)已(yǐ)经下达剩余批次的新增地(dì)方债(zhài)额度(dù)，而2023年(nián)截至(zhì)5月上旬仍未下发(fā)剩余(yú)批次的地方债额(é)度，且提前(qián)批的剩余发行额度(dù)不及万(wàn)亿。如果近期下达(dá)地方债额度，按照(zhào)往年节奏(zòu)，经过(guò)地方政(zhèng)府(fǔ)项目(mù)额(é)度分配、预算调整(zhěng)程序(xù)，剩余(yú)批(pī)次地方(fāng)债可能至6月中(zhōng)下旬(xún)才(cái)能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政(zhèng)府债融资表现(xiàn)。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多增，持(chí)续(xù)对社融构成小幅支撑(chēng)。其中，委托贷(dài)款(kuǎn)和(hé)信托贷款单(dān)月小幅新增，相比去年同期分别多(duō)增85亿元、少减734亿元。在表内票据贴现(xiàn)减少的情况(kuàng)下，未(wèi)贴(tiē)现(xiàn)银行承兑汇票较(jiào)去年同期降幅(fú)收窄，同比少减1210亿元。

　　二(èr)

　　贷款拖(tuō)累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款为(wèi)7188亿(yì)元，比去(qù)年同期低(dī)点仅略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均值少增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长(zhǎng)期贷(dài)款 >； 企业短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居民短(duǎn)期(qī)贷(dài)款 >； 居(jū)民中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期(qī)贷款单月净偿还规模达历史新高，相(xiāng)比(bǐ)18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比(bǐ)少减(jiǎn)，但(dàn)较(jiào)18年-21年同(tóng)期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款(kuǎn)同比多(duō)增，但(dàn)略低于18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且(qiě)创历(lì)史同(tóng)期新高。

　　总体看(kàn)，新增人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于(yú)居民中长期贷款，房地产销售低迷使其(qí)增(zēng)量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还(hái)存量房(fáng)贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。基于4月这个(gè)信(xìn)贷投(tóu)放传统淡季的数据，尚不(bù)能得(dé)出企业信贷(dài)需(xū)求不足的结(jié)论。

• 　　一方(fāng)面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度(dù)大幅(fú)高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同期新高，仍(réng)然能够(gòu)有(yǒu)效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长（与去(qù)年1-5月表内(nèi)票(piào)据高增(zēng)长(zhǎng)形成(chéng)对比），也意味着(zhe)目前企业贷款需(xū)求或许(xǔ)尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款利(lì)率市场化改(gǎi)革较快推进，这有助于缓解银行面临的净息(xī)差压力，增强其支(zhī)持实(shí)体经济的可持(chí)续性，能够(gòu)为企业贷(dài)款利率的 进一步下(xià)调(diào)“蓄(xù)力(lì)”。

　　三(sān)

　　居民资产再配置

　　M1同(tóng)比(bǐ)小幅(fú)回升(shēng)。一(yī)方面(miàn)，从历史规律看(kàn)，每年前4个月翘尾(wěi)因素对M1同比走势的影响较大，这可能是驱动其变化(huà)的主要原因。另(lìng)一方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款(kuǎn)也有(yǒu)边际改善，4月新增(zēng)规模约(yuē)1408亿元(yuán)，而21年(nián)、22年4月企(qǐ)业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回落(luò)。一方(fāng)面(miàn)，4月信(xìn)贷扩张乏力，对(duì)M2的支撑不强。另一方面，居(jū)民资产(chǎn)再配(pèi)置，银行理财规模重回(huí)扩(kuò)张，对M2也(yě)形成拖累(lèi)。此外(wài)，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数的变化也(yě)有较强(qiáng)影响(xiǎng)。

　　4月居民存款出现了2022年3月以(yǐ)来的首次同比少增(zēng)，其驱动因素更多是家庭资(zī)产的再(zài)配置，流向消费(fèi)的规模(mó)可(kě)能(néng)较为有限。4月以来多家中(zhōng)小银行下调挂牌存款利率(lǜ)（据融(róng)360监测(cè)数(shù)据，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存款平均利(lì)率分别环比(bǐ)下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求(qiú)火热，居民提(tí)前偿还(hái)房贷规模较高(gāo)（4月(yuè)居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款净偿还规(guī)模达历史新高）。

　　值得(dé)警惕的是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留(liú)抵(dǐ)退(tuì)税推进存在(zài)一定影响。但结合其(qí)他指标看，财政对实体经济(jì)的支持(chí)力度可能(néng)有所减(jiǎn)弱，基建投(tóu)资(zī)相关(guān)的高频指标出现(xiàn)了下(xià)行的苗头(tóu)（4月下旬以来，全国高(gāo)炉开工率、电炉(lú)开ln的公式大全，ln4-ln2等于多少工率、独立焦化厂焦炉生产率(lǜ)、水泥磨机运转率、石油沥青(qīng)开工(gōng)率等指标环比走弱(ruò)），重大项(xiàng)目开工金额同环比较(jiào)快下滑(huá)（据Mysteel不(bù)完全统计(jì)，2023年4月全国各(gè)地(dì)重大项目开工(gōng)总(zǒng)投资额约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不(bù)及去年同期的半数）。从4月金融(róng)数据看，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此时如果(guǒ)财(cái)政基(jī)建(jiàn)支(zhī)持力(lì)度不(bù)稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国经(jīng)济的(de)环(huán)比增长动能较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 ln的公式大全，ln4-ln2等于多少