金融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债(zhài)成(chéng)为关注(zhù)的(de)焦点，当前地方债的规模和(hé)地方政府的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如(rú)何如何处(chù)置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)李迅雷发文称(chēng)，地方债包括地方一般(bān)债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债在(zài)内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资者是地(dì)方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城投债(zhài)务、非(fēi)标等(děng)地方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例如，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中(zhōng)心(xīn)提(tí)出，“化(huà)债工作推进异常艰难，仅依(yī)靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水的(de)背景下，地方政府的(de)财(cái)权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题又凸(tū)显出(chū)来。在我国政府杠杆率水平并不算高的前(qián)提下(xià)，我国地方政府的杠杆(gān)率水平确实够高(gāo)了。需要调整中(zhōng)央(yāng)和地方(fāng)之间(jiān)债务余额(é)的比例(lì)关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为地方经济(jì)减负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为(wèi)，在(zài)当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段(duàn)，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大力度支持(chí)地方政府“化(huà)债(zhài)”。如(rú)帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公(gōng)司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉(lā)长(zhǎng)债务(wù)期限（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银(yín)行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策(cè)性银(yín)行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷(léi)还建(jiàn)议，中央(yāng)政策上支持地方政府通(tōng)过出让国(guó)有资产来偿(cháng)债。他表示(shì)这(zhè)类典(diǎn)型(xíng)案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处置(zhì)地(dì)方债务的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地(dì)方债务主要体现形式

　　城投债是指城投企(qǐ)业公开发行的公司债(zhài)券和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债(zhài)与地方政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公司定位由(yóu)地方(fāng)政府投融资机(jī)构转变为市场(chǎng)化(huà)运营主体，地方政府不再(zài)对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实(shí)际上(shàng)市场仍(réng)然把(bǎ)城(chéng)投债(zhài)看作(zuò)由地方政府背(bèi)书的高(gāo)信用等(děng)级债券。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司通常(cháng)都(dōu)是地方政(zhèng)府下设(shè)的投(tóu)融资机构，很难完全独立(lì)成(chéng)为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务(wù)主要包括向银行(xíng)借款和发行债券融资这(zhè)两种方式，以前一种方(fāng)式为主长征有多长公里 红军长征一共用了几年，但后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国(guó)城投有息债务快(kuài)速扩(kuò)张(zhāng)，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城投平台(tái)发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实(shí)际上已经(jīng)成为地方债(zhài)务(wù)的主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模明显超过地(dì)方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中，如(rú)今，城投平(píng)台的(de)债(zhài)券(quàn)余(yú)额大约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书(shū)的(de)高等(děng)级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还贷方式(shì)的(de)也比较多。

　　地方政府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府债(zhài)务(wù)增(zēng)长和财政收入增速下降(jiàng)甚至负(fù)增(zēng)长的现象普遍(biàn)担(dān)心，尤(yóu)其对财力(lì)偏(piān)弱的(de)东北(běi)、中西(xī)部省(shěng)份(fèn)，城投债(zhài)的收益率普遍高于东部发(fā)达省市(shì)。2022年13个省土地出让(ràng)金(jīn)对政府债务利息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约(yuē)之后，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场都造成负面冲(chōng)击，信用分层现(xiàn)象加剧，部(bù)分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例(lì)如(rú)青海、云南和天津等近几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降幅(fú)相(xiāng)较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅(fú)也明显(xiǎn)不如(rú)全国。

　　当前在经济复(fù)苏不及预期的背景(jǐng)下(xià)，投资者的风险偏好明显下(xià)降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能(néng)解决(jué)债务(wù)问(wèn)题，反而会恶(è)化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵。从未来(lái)区域(yù)经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需(xū)要(yào)持续举债(zhài)来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央(yāng)大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强(qiáng)城(chéng)投债权人的持有(yǒu)信(xìn)心，首(shǒu)先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味(wèi)着城投公司能够具备低成(chéng)本的(de)借新还旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央(yāng)提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着(zhe)对地(dì)方债不兜底，但(dàn)建议给予困难省份(fèn)一(yī)定(dìng)的“托底”支持，即在(zài)政策(cè)上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)公(gōng)司的(de)借新还旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务(wù)展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银(yín)行或商业银行(xíng)的(de)低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方(fāng)政(zhèng)府可否通过(guò)出让国(guó)有资产来偿债方(fāng)面，也希(xī)望中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国(guó)资(zī)委在对政协十(shí)三(sān)届全国委员会第五次会议第00503号提案的答复(fù)中表示(shì)，将适(shì)时(shí)出台制度规定及(jí)操作细(xì)则，探索国有权益份额(é)规范化(huà)退出(chū)的(de)有效方式和(hé)途径，充分(fēn)发挥有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企(qǐ)业股权获(huò)得收入偿还债务(wù)，典型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台集团(tuán)两(liǎng)次(cì)公告(gào)无(wú)偿划转上市(shì)公司(sī)共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济(j长征有多长公里 红军长征一共用了几年ì)转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

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