来源：高瑞(ruì)东宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动，表现为(wèi)生产恢复推动出口(kǒu)形势(shì)好转，出行需求释放(fàng)催化下游消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖。从行(xíng)业表现(xiàn)看，制(zhì)造业从(cóng)去年四(sì)季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料(liào)加工(gōng)；服务业(yè)中，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下(xià)活动回(huí)暖，但(dàn)距离(lí)疫情前仍(réng)有一(yī)定差距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后(hòu)经济脉冲式修复(fù)放缓、海外总需求回落预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升(shēng)级将成为推动下一阶段(duàn)国内经(jīng)济(jì)复苏的(de)主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱(qū)动一季度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房地产等(děng)行(xíng)业景气度(dù)明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地(dì)产销售回暖而(ér)投资疲弱(ruò)的特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各(gè)行业景(jǐng)气度普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量(liàng)价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期，供(gōng)给端修(xiū)复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高位放(fàng)缓。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的酒(jiǔ)饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文(wén)教(jiào)娱、烟草、家具(jù)制(zhì)造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较高，部分行业表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业行业景气(qì)度居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电(diàn)气(qì)机械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度(dù)改(gǎi)善幅(fú)度最弱(ruò)，由(yóu)于行业库存水平偏高(gāo)，多(duō)数(shù)行业仍然受到价(jià)格下(xià)跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利驱动(dòng)。需(xū)求方面，出行类消费(fèi)快(kuài)速复苏，前期(qī)积(jī)压的购房、服(fú)务消(xiāo)费需求得以释(shì)放；供给方面，国(guó)内复(fù)工(gōng)复(fù)产加快推进，生产(chǎn)端快速(sù)恢复，是推动年初出口数据(jù)好转的重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后复(fù)苏红利驱动边际(jì)转弱，随着未来海(hǎi)外总需求回落(luò)的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是，一季度(dù)居民收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信(xìn)贷数(shù)据指(zhǐ)向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进一(yī)步(bù)增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消(xiāo)费有望持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等与出行及地产后(hòu)周期相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回(huí)暖。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强，有望维持(chí)出口韧性(xìng)；随着(zhe)下游消费稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有(yǒu)望向上修复(fù)，企业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐(zhú)步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有望改善(shàn)，推动中游装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位(wèi)。

　　风险提示(shì)：国内经(jīng)济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏(sū)的主因(yīn)

　　一(yī)季度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实现超预(yù)期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国内经济(jì)企(qǐ)稳回(huí)升(shēng)。但不同于海外国(guó)家疫(yì)后复苏(sū)的规(guī)律，本轮(lún)国内疫后复苏(sū)发生在外(wài)需回落、国内经(jīng)济转向高质量(liàng)发展、居(jū)民前期“去杠杆”的(de)过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的(de)力量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业层面，观(guān)测当前各行业景(jǐng)气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价观测(cè)各(gè)行业(yè)表现来看，今年一季度制造业、交通(tōng)运(yùn)输业(yè)、房(fáng)地(dì)产业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回(huí)落(luò)，与年初出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快速(sù)恢复、房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各(gè)年(nián)份的复(fù)合增速，观察各行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一(yī)产业(yè)增加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来加快建(jiàn)设农业强国(guó)，推进农业农(nóng)村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高于(yú)去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年全年(nián)增速，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而建筑业景气度明显回(huí)落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去(qù)年(nián)四季度(dù)的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产(chǎn)新开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年一季(jì)度(dù)第三产业增加值增速(sù)小(xiǎo)幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在(zài)产出缺(quē)口。其中，受益(yì)于居(jū)民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政业增(zēng)加值增速(sù)明(míng)显(xiǎn)提升，自去(qù)年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速(sù)；住(zhù)宿和餐饮业增加值(zhí)增速小幅回(huí)升(shēng)，尽管高于疫(yì)情三年来的平均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年一季度(dù)房地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下(xià)游改(gǎi)善幅度好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我(wǒ)们(men)采用(yòng)量（各行(xíng)业工业增加(jiā)值增(zēng)速）与价格（各(gè)行业工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作(zuò)为供需的衡量(liàng)指标。主要选取28个主要行(xíng)业自2019年以(yǐ)来的月度数(shù)据(jù)，首先将(jiāng)各行业增加值增(zēng)速(sù)调整为(wèi)以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年(nián)3月，每月的(de)增(zēng)加值(zhí)增速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其边(biān)际变(biàn)化(huà)。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工(gōng)，煤(méi)炭行业景(jǐng)气(qì)度呈现(xiàn)高(gāo)位放缓情(qíng)况(kuàng)。

　　下(xià)游消(xiāo)费(fèi)制造行业中，与出行、地(dì)产后周期(qī)相(xiāng)关(guān)的(de)行业景气度最(zuì)高，部分行(xíng)业步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居(jū)民外出(chū)消费相关(guān)的，酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价(jià)分位(wèi)数水平均(jūn)处(chù)在高景气度区间，烟(yān)草、家具制造行业(yè)也(yě)呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的特(tè)征；食品制造景气度有所回落，农副加工行(xíng)业表现为“量价齐跌(diē)”，食(shí)品制造行业表现为(wèi)“量升价跌”，二者价格下(xià)跌(diē)主(zhǔ)要与(yǔ)高库(kù)存水平有关，今年2月，库存同(tóng)比均处(chù)在2016年以来90％以上分位数(shù)水(shuǐ)平亚磷酸是几元酸怎么判断，硼酸是几元酸怎么判断；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度(dù)居中，均表现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。一(yī)方面与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也(yě)与年初外(wài)需表现好于内需，部(bù)分行业仍在(zài)去库(kù)进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工业增(zēng)加值增(zēng)速改善幅度最大(dà)，受益于(yú)国内产(chǎn)业升级、出(chū)口优(yōu)势带来(lái)的韧性驱动；其次是(shì)汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用设备(bèi)、电子(zi)设备，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费(fèi)电子行(xíng)业周(zhōu)期(qī)性走弱(ruò)有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材料加工(gōng)行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库(kù)存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍受制(zhì)于价(jià)格下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业生(shēng)产端(duān)改善幅度最大(dà)，3月增加值(zhí)增速(sù)位(wèi)于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全(quán)球大宗商品下(xià)行(xíng)周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关(guān)的(de)黑色(sè)金属、非(fēi)金(jīn)属制品景气(qì)度提升(shēng)，但由于库存(cún)水(shuǐ)平偏(piān)高，价格仍处在(zài)下跌区(qū)间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水(shuǐ)平仍(réng)处在(zài)50％以下的(de)景气度偏(piān)低区间，今年由(yóu)于能(néng)源危机缓(huǎn)解(jiě)，产(chǎn)品价格相较去年同期(qī)也出现普(pǔ)遍下跌(diē)。

　　煤炭开(kāi)采(cǎi)景气度仍(réng)处在高位，但出现边(biān)际放缓，生产及价格(gé)水平同步回落。这与去(qù)年以来行业产能持续扩张有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同(tóng)比处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏红利。一(yī)方面，消费场景恢复后(hòu)，出(chū)行类(lèi)消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进(jìn)，保证供给端(duān)的快速恢复，是推(tuī)动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指向疫后红(hóng)利释(shì)放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐步(bù)兑现(xiàn)，后续(xù)驱动国内(nèi)经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升级两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿(yuàn)改善，未来(lái)消费回暖的确定性进(jìn)一步增强(qiáng)，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及(jí)家电、家具、纺服(fú)等可(kě)选消(xiāo)费景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收入和消费(fèi)数据看(kàn)，居民(mín)收入(rù)增速提升，消费(fèi)倾向(xiàng)开(kāi)始回升，已(yǐ)经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水平。以2019年为基(jī)期的复合增速(sù)看，今年一季(jì)度，全国(guó)居民人均可支配收(shōu)入(rù)增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的5.6％，居民(mín)人均消费(fèi)支(zhī)出增(zēng)速(sù)提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随着服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带(dài)动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一(yī)步(bù)提振居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看(kàn)，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，消费(fèi)和投(tóu)资信(xìn)心正在(zài)筑底(dǐ)。今年(nián)以来(lái)，居(jū)民(mín)储蓄意(yì)愿有(yǒu)所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和(hé)。从存(cún)款(kuǎn)数据(jù)看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿(yì)元(yuán)的(de)月(yuè)均同比增量。从贷款(kuǎn)数(shù)据看(kàn)，3月居民部门新(xīn)增净融资同(tóng)比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中(zhōng)长期信(xìn)贷同比多增(zēng)2613亿元(yuán)。居民部门新增净(jìng)融资连续(xù)2个月(yuè)维(wéi)持(chí)同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居(jū)民预期可能(néng)正在(zài)筑底，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减(jiǎn)少3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资(zī)意(yì)愿提(tí)升。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升级(jí)路径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强，以及相(xiāng)关行业设(shè)备(bèi)投资更新(xīn)，有望推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季(jì)度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期(qī)走阔、国内(nèi)复工复产加快推(tuī)进外(wài)，也(yě)受(shòu)益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及汽(qì)车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总(zǒng)需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来(lái)加强、以及(jí)新(xīn)能(néng)源产品优(yōu)势强(qiáng)化，有望维(wéi)持装备(bèi)制造领域(yù)出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和(hé)库(kù)存高位，对制造业投(tóu)资扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复。目前看，电气(qì)机械等装备(bèi)制造业去库进(jìn)程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通(tōng)用设备产成品库(kù)存增(zēng)速呈现触(chù)底(dǐ)反弹。随(suí)着需求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各(gè)国国(guó)债收益率多(duō)数(shù)上行

　　美国10年期国债收益率上行。本(běn)周（截至4月21日）美国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其中通胀预(yù)期较上(shàng)周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年(nián)期国债(zhài)收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益率利(lì)差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债期(qī)限(xiàn)利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期(qī)权调整(zhěng)利差较上(shàng)周末持平为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调整利(lì)差较上周末上行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商品价格(gé)普跌(diē)

　　全球(qiú)股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分(fēn)别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标(biāo)普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市(shì)分化(huà)，俄罗斯(sī)RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩国(guó)综合指数(shù)、上证指数(shù)、恒(héng)生指数分别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或(huò)将(jiāng)继(jì)续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公(gōng)布，显示近几周美(měi)国(guó)经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘(pìn)活(huó)动放缓，信(xìn)贷渠(qú)道(dào)变窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美国总体(tǐ)经济(jì)活动(dòng)几乎没有变化，几个辖区指出在不确(què)定(dìng)性增加和对(duì)流(liú)动性的担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标准。近(jìn)期美国总体物价(jià)水平温和上升(shēng)，但价(jià)格上(shàng)涨速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官(guān)员表示为应对高通(tōng)胀，加息步伐(fá)或将继续。4月(yuè)21日，美(měi)联储(chǔ)哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对(duì)高通(tōng)胀，加息(xī)结束后美联(lián)储(chǔ)将需要在一(yī)段时间内维(wéi)持利(lì)率稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今(jīn)年货币(bì)政策将需要进一步进入限制性区(qū)域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取(qǔ)决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪(jì)要(yào)公(gōng)布，绝大(dà)多数委员同意将(jiāng)利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策在降低(dī)通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为(wèi)整体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向(xiàng)于上行(xíng)。金融市(shì)场紧张(zhāng)局势被视(shì)为经济和(hé)通胀前景重大不确定(dìng)性(xìng)的来(lái)源。然而除(chú)非形势(shì)显著恶化(huà)，否则金(jīn)融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧(ōu)洲央行管理(lǐ)委员(yuán)会对通胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲(zhōu)“芯片(piàn)法案(àn)”落地；美(měi)财长耶伦(lún)强调美国“国(guó)家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧(ōu)洲(zhōu)议会通过了一(yī)项临时政(zhèng)治协议(yì)，就(jiù)涉及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达(dá)成一致。法案(àn)目(mù)标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元资金提振半(bàn)导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半(bàn)导体供应链(liàn)，并与(yǔ)美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡锡表(biǎo)示，正在推出(chū)一份债(zhài)务上限相关立法措施。白宫(gōng)需要开始就(jiù)债务上限进行谈(tán)判；众(zhòng)议院(yuàn)共和党希望提高债(zhài)务上限并削减支(zhī)出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施(shī)；债务(wù)法案将(jiāng)设法收回未使用的(de)防疫(yì)资金用于(yú)日常(cháng)开支；法(fǎ)案(àn)将减少(shǎo)对国税局的拨款，并结(jié)束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美(měi)国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国建立(lì)“建(jiàn)设性和公(gōng)平的经济关系”。但“当(dāng)美国利(lì)益受(shòu)到威胁时”，美国将(jiāng)坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关(guān)系为代价(jià)。在国(guó)际关系中，耶伦表(biǎo)示美(měi)中(zhōng)两(liǎng)国有必(bì)要“坦(tǎn)诚讨论棘(jí)手(shǒu)问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上涨，环比(bǐ)由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油(yóu)价格环(huán)比上涨10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正，由上月(yuè)的(de)-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为(wèi)84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对(duì)上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上升，螺纹(wén)钢(gāng)价格环(huán)比下跌(diē)，库存同比下(xià)降

　　水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上升(shēng)。4月以(yǐ)来，全国(guó)水泥价(jià)格(gé)指(zhǐ)数环(huán)比(bǐ)上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格指数环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格环比下跌(diē)，库存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库(kù)存(cún)同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环(huán)比由正(zhèng)转负，环比由上(shàng)月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存(cún)同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄，猪价(jià)菜价(jià)下(xià)跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积(jī)增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房成交(jiāo)面积(jī)同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面积跌幅收(shōu)窄。2023年4月以来(lái)，百城土(tǔ)地(dì)供应面积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比增速(sù)为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格(gé)下跌，水果价格(gé)上涨。2023年(nián)4月以来(lái)，猪肉价(jià)格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜(cài)价格环比(bǐ)下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价格(gé)环(huán)比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量同比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币(bì)市场利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利(lì)率普遍下(xià)行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下(xià)行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政(zhèng)策：发改委强调提振(zhèn)消费持续回(huí)升(shēng)的动力；国资委强(qiáng)调着力发展战略性新(xīn)兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发(fā)展改(gǎi)革(gé)委举行(xíng)4月份新(xīn)闻发布会(huì)，强调要提(tí)振消费持续回(huí)升的动力(lì)。接下来(lái)将重点做好四方面工作：一是，研(yán)究起草关于(yú)恢复和扩大消费的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服(fú)务消费、农村消费等重点领域(yù)；二是(shì)，下大力(lì)气(qì)稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下乡；三是(shì)，会同有关方(fāng)面优(yōu)化就(jiù)业、收入分配和消费全链条(tiáo)良性循(xún)环促(cù)进机(jī)制；四是(shì)，研究制定关于营造放(fàng)心消费环境的(de)政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国(guó)资委(wěi)党委召开扩大会(huì)议，强调推(tuī)动国资央企(qǐ)着力发(fā)展实体经济(jì)特别是战略性新兴(xīng)产业。会议认(rèn)为，要更(gèng)好推(tuī)动国资央企在中国式现代化新(xīn)征程中(zhōng)走在前列，着力提升科技(jì)自(zì)立自强水平，提升自主创新能(néng)力；着(zhe)力(lì)发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴(xīng)产业(yè)，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一(yī)轮国企改革深(shēn)化提升行动组织实施，高水平(píng)参(cān)与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一(yī)季度工业(yè)和信息(xī)化(huà)发展状况，表示下(xià)一步(bù)将(jiāng)制(zhì)定实施重点(diǎn)行业稳增(zēng)长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一(yī)是营造良好产业发展(zhǎn)环境，落实落(luò)细稳增长政策举措(cuò)，抓实(shí)抓(zhuā)细部省协(xié)作、部门协同；二是推(tuī)动出口保稳提质，加(jiā)大(dà)对制造业外贸企业的支持(chí)力(lì)度，配合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是(shì)促进内需加快恢复，以高质量供给促(cù)进消(xiāo)费；四(sì)是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴产业的创新发(fā)展(zhǎn)。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国(guó)内(nèi)经济恢复(fù)力度(dù)不及(jí)预期；海外(wài)需求超(chāo)预(yù)期回(huí)落。

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