金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆(kūn)明国资委(wěi)的(de)一封声(shēng)明(míng)，让(ràng)城投(tóu)债成为关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和(hé)地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的(de)偿(cháng)债能力已经越(yuè)来越被重视。如(rú)何如何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李迅雷发(fā)文称，地方债包括地方(fāng)一般债、专项(xiàng)债和包括城投(tóu)债在内的(de)各种隐形债(zhài)，其规模究竟(jìng)有多(duō)大，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括银行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的(de)机构投资者是地(dì)方(fāng)债(zhài)的主要(yào)持有者，他(tā)们(men)普遍担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例(lì)如，近期(qī)贵州省政府(fǔ)发展研究中心提出(chū)，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在(zài)土地财政(zhèng)缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与事权(quán)不(bù)匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的前(qián)提下，我国(guó)地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆(gān)率水平确实够(gòu)高(gāo)了。需要调整中央和地(dì)方(fāng)之(zhī)间债务余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模，为地方经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风险显得尤为重要，故在(zài)城(chéng)投(tóu)公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，在政策上大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地(dì)方政府（如(rú)城(chéng)投(tóu)公(gōng)司(sī)的借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本、拉(lā)长(zhǎng)债务期限(xiàn)（非(fēi)债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支(zhī)持地方政府(fǔ)通过出让国有资(zī)产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿划转上(shàng)市(shì)公司共计1亿股(gǔ)股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按(àn)当(dāng)时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置(zhì)地(dì)方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平(píng)台成为地方债(zhài)务主要体(tǐ)现形式

　　城投(tóu)债是指城(chéng)投企业公开发行的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确(què)城(chéng)投债与地方政(zhèng)府信用(yòng)脱钩(gōu)，城投公司定位(wèi)由(yóu)地(dì)方(fān2023年中国贫困地区有哪些，中国贫困地区有哪些县g)政(zhèng)府投融资机构转(zhuǎn)变为市场(chǎng)化运(yùn)营主体，地方政府不再对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍(réng)然把城投(tóu)债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方(fāng)政府背书(shū)的(de)高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司通常都(dōu)是地方(fāng)政(zhèng)府下设的投(tóu)融资(zī)机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场化(huà)的企业(yè)。城投的债(zhài)务主要包括向银行(xíng)借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前(qián)一种方式为主，但后一(yī)种(zhǒng)债权融(róng)资的规模也不小，到2022年(nián)末，余(yú)额估(gū)计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投(tóu)有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台(tái)实际上已经成为地(dì)方(fāng)债务的主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模明显超过地方政府(fǔ)的一般债和专项债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台(tái)的债券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无(wú)违(wéi)约案例，说明(míng)城投债仍属于地(dì)方政府背(bèi)书的高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平(píng)台的(de)非标违约(yuē)情况时有发生，银(yín)行贷款展期(qī)、调整还贷方(fāng)式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政(zhèng)府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当(dāng)前(qián)市场对(duì)地方政府债务(wù)增长和财(cái)政收(shōu)入增速(sù)下降(jiàng)甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱(ruò)的东北、中(zhōng)西(xī)部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东部发达省(shěng)市(shì)。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务利息覆(fù)盖程度(dù)不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣(kòu)除城投拿地之后(hòu)，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情况更加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违约之(zhī)后，对河南(nán)省乃至全(quán)国的信(xìn)用(yòng)债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现(xiàn)象(xiàng)加剧(jù)，部分经济偏弱区域(yù)被(bèi)边缘化。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成(chéng)本有所下降，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏和(hé)甘肃2020年(nián)以来(lái)城投债(zhài)加(jiā)权(quán)平均票面利率降幅也明(míng)显不(bù)如全(quán)国(guó)。

　　当前在经(jīng)济复苏不及(jí)预期的背(bèi)景(jǐng)下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地(dì)方政府应该确(què)保城投(tóu)债(zhài)的按(àn)时兑付(fù)。因为(wèi)违(wéi)约不(bù)仅(jǐn)不能解(jiě)决债务问题，反而会恶化区域(yù)信(xìn)用环境，导致地(dì)方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从(cóng)未来区域经(jīng)济发展的角度(dù)看(kàn)，政府部门仍需要(yào)持续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政府信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央(yāng)大力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债(zhài)权(quán)人的持有(yǒu)信心，首先要(yào)确保城投(tóu)债不违约(yuē)，这就意(yì)味(wèi)着城投公司能够(gòu)具备低成本的借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，即在政策上(shàng)大力度支持地方政府“化债”，如帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉(lā)长债(zhài)务(wù)期限（非债(zhài)券类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政(zhèng)府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望中央给(gěi)予政策上的支持(chí)。因为今(jīn)年(nián)3月1日(rì)，国(guó)资委在对(duì)政协十(shí)三(sān)届全国委(wěi)员会第五次会议第(dì)00503号(hào)提案(àn)的答复中(zhōng)表示(shì)，将适时(shí)出台制(zhì)度规(guī)定及操作细则(zé)，探索国有权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和(hé)途径，充分(fēn)发挥有限(xiàn)合伙企(qǐ)业的(de)优势，助力国(guó)有(yǒu)企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获(huò)得(dé)收入偿还债务，典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司(sī)共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键(jiàn)阶段(duàn)，维护地方政府的(de)信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

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