《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金(jīn)基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容

　　上期分享中（查(chá)看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的(de)背(bèi)景是市(shì)场进(jìn)入了(le)战略相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和防守的理由(yóu)都不是非常清晰。周末中央发布长期的产业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局(jú)，很(hěn)多投资者更喜欢战术性的(de)机(jī)会。伯(bó)克(kè)希(xī)尔哈撒韦年度股东大会(huì)在巴(bā)菲特的(de)老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者总(zǒng)希望可以(yǐ)从(cóng)中寻找到投资的秘诀，价(jià)值(zhí)投资(zī)的(de)道虽相同(tóng)，但法、术、器是(shì)各异的(de)。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环境的(de)担忧(yōu)，对数字技术的(de)批判，很多与会者收获(huò)的可(kě)能(néng)不是清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说(shuō)法(fǎ)，谨慎的A股投资者也开(kāi)始(shǐ)数学集合符号大全图解，数学集合符号大全及意数学集合符号大全图解，数学集合符号大全及意义义考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很(hěn)重(zhòng)要的理由(yóu)是根(gēn)据惯例(lì)，银行保险等利(lì)好兑现后往往是市场开始调(diào)整的开始。A股投资历来是有季节(jié)性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的(de)政策基(jī)调下开始全面大反攻(gōng)。我们需要因时而(ér)变，投资者需要考虑到当前(qián)的市场背(bèi)景(jǐng)已经(jīng)和之前有很大的不同(tóng)。当前市场进入战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的(de)一个重要理由是除了(le)逻(luó)辑推(tuī)演，很多(duō)重(zhòng)要问题(tí)很难用清晰的事实(shí)来验证。谨慎(shèn)的投资者(zhě)往往(wǎng)是见好就收或(huò)者谋(móu)定(dìng)而后动，因此(cǐ)才有了上述的猜(cāi)测。

　　市场不清(qīng)楚的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第一(yī)，从内部(bù)看(kàn)，市场已(yǐ)经(jīng)提前交(jiāo)易了政策(cè)的方向，而(ér)且(qiě)今年国(guó)内的政策本(běn)身也不是大(dà)开大合。新出台的政策更多地在落(luò)实上，较(jiào)少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业数据(jù)、金(jīn)融数据(jù)和增长数据(jù)传递的(de)混乱信息(xī)中(zhōng)纠(jiū)结。

　　第三，从投资(zī)主(zhǔ)线看(kàn)，数字经济(jì)和(hé)中特估依然既有(yǒu)政(zhèng)策、也有(yǒu)业绩或(huò)者有未来预期(qī)的业绩改善，但短(duǎn)期(qī)游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为极致，也是不争(zhēng)的(de)事实(shí)。除了(le)这两条(tiáo)主线(xiàn)外，金融、消费和公用事(shì)业有(yǒu)反弹(dàn)，但难(nán)以成为(wèi)持续(xù)的配置主题，新能源(yuán)崩坏的筹(chóu)码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段(duàn)性发(fā)挥(huī)了对盈利(lì)现实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一(yī)定修复(fù)和表现有韧性的金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特(tè)估(gū)主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒等(děng)表现较好(hǎo)，家电此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现。不过(guò)，随着业绩的(de)公(gōng)布反而出现了一定的买(mǎi)预期卖现实(shí)的操作。当然(rán)，相对而言市场也有定价(jià)效率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修复(fù)或有韧性(xìng)的(de)农(nóng)林(lín)牧渔、新能(néng)源和(hé)消费(fèi)板(bǎn)块(kuài)，整体表(biǎo)现则一(yī)般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因：一(yī)季报显(xiǎn)示(shì)企业盈(yíng)利仍(réng)在磨(mó)底阶(jiē)段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于(yú)缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超额收益(yì)过于(yú)显著，目前除了(le)游(yóu)戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域阶段性有所回调(diào)。中特(tè)估相关的基建(jiàn)、银行、石(shí)油(yóu)、出版等板块(kuài)盈利有支撑、估值也(yě)较(jiào)低(dī)，因此在(zài)最近(jìn)市场调整的时候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年(nián)主(zhǔ)线之(zhī)外，市(shì)场(chǎng)部分定价(jià)了一季报行情，但核心问(wèn)题在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除(chú)金融和两桶油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性的行情。所以(yǐ)，我们看到这两(liǎng)条主线之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的幅度都相对有(yǒu)限。消费的盈利有一(yī)定的修(xiū)复，而市场由于前期的悲(bēi)观情绪尚未对其定价，这可能蕴含(hán)阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战略性布局是清晰而明(míng)确的：政(zhèng)策关(guān)注(zhù)产(chǎn)业升级(jí)和(hé)人的问题

　　近期国内也处(chù)于(yú)一个会议密集(jí)召开(kāi)的阶段(duàn)，政治局会议、中央(yāng)财经(jīng)委会议和国常会(huì)相继(jì)召开(kāi)。决(jué)策层对于当前经济复苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头不稳的问题，有(yǒu)着清醒的认(rèn)识(shí)，短期的工(gōng)作重(zhòng)点(diǎn)是恢(huī)复和扩大(dà)需求，但同时(shí)也(yě)明确(què)不(bù)会再走老路——不会通过低水平的债务(wù)扩张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推进产业(yè)智能化、绿色(sè)化、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展

　　这次(cì)财经委会议的(de)一个(gè)新提法是“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转(zhuǎn)型(xíng)升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我(wǒ)们去年底强(qiáng)调接(jiē)下来(lái)一段时间(jiān)的政(zhèng)策需要(yào)强调均衡性和系(xì)统(tǒng)性，才能形成(chéng)经济(jì)发展的合力。卡脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展，但(dàn)是(shì)经(jīng)济的运行是一个(gè)完整(zhěng)的系(xì)统，生产(chǎn)和消费、实体经济和金融支撑、高科(kē)技领(lǐng)域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等(děng)各方面需要协调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能(néng)够真正把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面地理(lǐ)解和执行(xíng)政(zhèng)策(cè)，毕竟(jìng)即使是芯片这么最高科技的领域，它的(de)下游(yóu)需求也主要来自消费电子产品中的手机、汽车(chē)、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产业(yè)的发展就(jiù)缺乏良性循(xún)环的基础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个(gè)重(zhòng)点是人，作为投资生产拉动(dòng)核心(xīn)的企业家、作为人力(lì)资源重(zhòng)点的(de)人才(cái)、承(chéng)载民族未来的新生人口、需要关注的老(lǎo)龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐(zhú)渐从(cóng)资本和(hé)劳动要素拉动转(zhuǎn)向(xiàng)人力资源拉动，技术创新成为能否突破(pò)内外部约束的关键。技(jì)术创新(xīn)能(néng)力取决(jué)于制度保障下的(de)主观能动性，在经历了过去几年的非常态之后，在(zài)内(nèi)外部(bù)不(bù)确定性的制约下，如(rú)何让当前每个主体充满(mǎn)信(xìn)心、充(chōng)满主观能动性，是政(zhèng)策(cè)的重(zhòng)心。以(yǐ)人工智能为(wèi)代表的(de)数(shù)字经济大发展(zhǎn)，有可(kě)能能够帮(bāng)助我(wǒ)们适(shì)当缩小国际竞争中人力(lì)资(zī)源的差(chà)距(jù)，这需要从(cóng)一个更高的角(jiǎo)度理解人工(gōng)智能(néng)和数字经(jīng)济。

　　四、乱云(yún)飞(fēi)渡(dù)仍从容：乱战之后的(de)投资(zī)路径(jìng)

　　5月的(de)市场，看起来是战略(lüè)僵持阶(jiē)段的乱战。接(jiē)下来的(de)政策力度和效(xiào)果(guǒ)有(yǒu)多大、盈利能(néng)否实质性(xìng)的反弹、经济复苏的(de)斜率是(shì)否面临趋缓的(de)压力(lì)、海外(wài)的潜在风险到(dào)底有多大、美(měi)联(lián)储到底(dǐ)下一步面临的是什么样的经济形势等(děng)，投(tóu)资者希望渐次判断上述一系列的重要(yào)问题的程(chéng)度(dù)，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从(cóng)这(zhè)个意义上(shàng)讲，5月交易(yì)机会可能更(gèng)均衡、但(dàn)也更脆(cuì)弱，当前可能(néng)是一(yī)个布局(jú)的好(hǎo)阶段(duàn)，而未必(bì)会是收获的阶段。投资者需(xū)要(yào)多一(yī)点耐(nài)心(xīn)，风浪越大，下(xià)一次的(de)鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞(fēi)渡仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历(lì)次股东大会上看到价值(zhí)投资(zī)者很重要(yào)的一个(gè)特质，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是(shì)暂时的，随着事实的清晰(xī)，投资路径也(yě)将会非常明确。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供(gōng)投(tóu)资者参考(kǎo)。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现(xiàn)代化(huà)，科技自主可用，数(shù)字化(huà)、高端化与(yǔ)智能化是明确的(de)诗与远方(fāng)，需要进(jìn)行战(zhàn)略(lüè)布局。投(tóu)资的(de)下限是避免系统性的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化(huà)的(de)产业(yè)转型中，当前(qián)蕴(yùn)藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是不能进行(xíng)战略布(bù)局(jú)的。投(tóu)资(zī)的中间状态是周期(qī)与消费行业，是战术性的布局。

　　产业(yè)视角(jiǎo)下的投资(zī)路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信基(jī)金首数学集合符号大全图解，数学集合符号大全及意义席(xí)经(jīng)济学(xué)家，投委(wěi)会委员兼秘书长，宏观策略配置部(bù)总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学博士(shì)，清华大学(xué)管理科学与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究与教学(xué)以及宏观经济(jì)走势、金(jīn)融产品分析等实务领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年以(yǐ)来，一(yī)直致力于在(zài)周期波动的框架内运用财政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看作一份资产，通过(guò)资本(běn)资(zī)产定价(jià)的方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首(shǒu)席宏观(guān)分(fēn)析师，2022年2月加入创金合信基(jī)金。此(cǐ)前履(lǚ)职博时基金，负责宏观策略、宏观政(zhèng)策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武(wǔ)汉(hàn)大(dà)学学士，上海财经大学(xué)经济学(xué)硕(shuò)士、博士，中(zhōng)国(guó)社科(kē)院经(jīng)济学博士后(hòu)，学术(shù)论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 数学集合符号大全图解，数学集合符号大全及意义