文(wén)|招商宏观张静静(jìng)团(tuán)队

　　核(hé)心(xīn)观(guān)点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统(tǒng)计局(jú)发布(bù)4月全国规模以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规模以上工(gōng)业企业营业收(shōu)入累计同比增长0.5％；规模以上工(gōng)业(yè)企业利润累计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依然处于探底爬坡过程中。苟以天下之大而从六国破亡之故事是又在六国下矣翻译，苟以天下之大而从六国古今异义从决定(dìng)企业(yè)利润(rùn)的量、价、成(chéng)本三因素框(kuāng)架看，我(wǒ)们认(rèn)为，此轮(lún)工业企业利(lì)润增(zēng)速(sù)由正转负的(de)原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮(lún)工业企业利润(rùn)累计(jì)增速的下(xià)探幅(fú)度(dù)之(zhī)深和(hé)持续时间之长是PPI下(xià)行和其(qí)他(tā)多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库(kù)存时间(jiān)偏长以及(jí)费(fèi)用率偏高严重制约工(gōng)业企业利润爬(pá)坡速度 。

　　从详细拆解数据看(kàn)：1）与去年同期相比(bǐ)，工(gōng)业企业经(jīng)营(yíng)绩效的增长压力依然(rán)较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天数和应收(shōu)账(zhàng)款平均回(huí)收(shōu)期进一步增(zēng)加。2）分所有制类型来看，外(wài)商及港澳台商和(hé)私营企(qǐ)业利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和股份制企业利润累计同比降幅进一步扩大(dà)。3）上(shàng)游采(cǎi)选业中(zhōng)非(fēi)金属矿采选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选的利润增速表现较好，石油(yóu)和(hé)天然气开采等(děng)其他(tā)行业的利润增速降幅依然较大；中游原材(cái)料加工(gōng)业和装备制造(zào)业的利润增(zēng)速出现明(míng)显分化，中游原材料加工业的利润增速均(jūn)为负，是整体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要(yào)拖累(lèi)，中游(yóu)装备(bèi)制造(zào)业利润(rùn)增(zēng)速回升幅度较(jiào)大，成为整体工业(yè)企业(yè)利润(rùn)增(zēng)速的主要拉动项。在(zài)价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润(rùn)数据已表现出明显的(de)探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累计增速爬升的(de)行业进一步增多；二(èr)，营业收入增速(sù)由负转正，营业利(lì)润(rùn)增速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有(yǒu)望继续(xù)成为拉动工业企业利(lì)润增(zēng)速(sù)回升的主要拉动力。按当月利(lì)润增速计算，4月份表现较好的行业(yè)主要有：汽车制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天和其他(tā)运输设(shè)备制造(zào)业 、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育和娱(yú)乐(lè)用品制造业、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品(pǐn)业、电力、热(rè)力、燃气(qì)及水(shuǐ)的(de)生产和供(gōng)应业电(diàn)力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润(rùn)累计同(tóng)比增速降(jiàng)幅小幅(fú)收窄，但依然(rán)处于(yú)探底爬坡过程中。从(cóng)决定企(qǐ)业(yè)利润(rùn)的量、价、成本三因(yīn)素(sù)框架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增速由(yóu)正转负的原因主要源(yuán)于PPI下(xià)行，但本轮(lún)工业企业利(lì)润累(lèi)计增速的下探幅度之深和(hé)持(chí)续时间(jiān)之长是(shì)PPI下行和其他多种因素(sù)叠(dié)加导致的：（1）PPI下(xià)行加速工业企业利润由(yóu)正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主(zhǔ)动(dòng)去库存(cún)时间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费用率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约(yuē)工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业(yè)中，有26个行(xíng)业的营业利(lì)润累计增(zēng)速出现回升，其他13个行(xíng)业的营业利润累计增速均出现(xiàn)回落，其中回落幅度较(jiào)大的(de)行(xíng)业主要(yào)是农副食(shí)品加工(gōng)、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选、有色(sè)金属矿(kuàng)采(cǎi)选、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等(děng)行业(yè)，回(huí)升幅度(dù)较大的(de)行(xíng)业(yè)主要是机械和设(shè)备修理、汽车制造、通用设备(bèi)制造、橡胶和(hé)塑料制品等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相比，工业企业经营绩效(xiào)的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应收账(zhàng)款平均(jūn)回收期进一步(bù)增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上(shàng)工业企(qǐ)业累计每百(bǎi)元营业收(shōu)入中的成本为85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环比增(zēng)加0.09元(yuán)）。产成品存货周转天(tiān)数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加(jiā)1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平均回收期为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加(jiā)0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台(tái)商和(hé)私营企业利润累计同比降幅出(chū)现收窄，国有工业(yè)企业和股份制企(qǐ)业利润累计同比降幅进一步(bù)扩大(dà)。

　　其中(zhōng)4月国(guó)有工业企业利润累计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外(wài)商及(jí)港澳台商利润(rùn)同比(bǐ)增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年(nián)同期(qī)-16.2％），私营企业和股(gǔ)份制(zhì)企业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和-2苟以天下之大而从六国破亡之故事是又在六国下矣翻译，苟以天下之大而从六国古今异义2％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿(kuàng)采选、有色金属矿(kuàng)采选的利润(rùn)增(zēng)速表现较好(hǎo)，石(shí)油和天(tiān)然气开采等其他行(xíng)业的利(lì)润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，非金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金(jīn)属矿采选的增速(sù)依然为(wèi)正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天然(rán)气开采(cǎi)、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金属(shǔ)矿采选业、废物资(zī)源综合利用的增速为负，分别收(shōu)录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加(jiā)工业和装(zhuāng)备制造(zào)业的利润增(zēng)速出(chū)现明显分(fēn)化。中游原材料(liào)加(jiā)工业的(de)利(lì)润增速均(jūn)为(wèi)负，尽管(guǎn)与上(shàng)个月相比，利润增速跌(diē)幅普遍收窄，但依(yī)然是整体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的主要拖(tuō)累。中游装备制造(zào)业利(lì)润(rùn)增速(sù)回升幅度较大(dà)，成为整(zhěng)体工业(yè)企业利(lì)润增速的(de)主要拉(lā)动(dòng)项(xiàng)。其(qí)中通用(yòng)设备制造、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机械及器材(cái)制(zhì)造、仪器仪表制造增幅延续上个(gè)月(yuè)亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的提(tí)升和汽车产业链出(chū)口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润增速降幅由负(fù)转正，此外叠加去年同期基数较低，汽车制(zhì)造业当月利(lì)润增速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅(fú)扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工、专用设备制造、石油(yóu)煤炭及(jí)燃料加工、非金属矿物制品(pǐn)、黑(hēi)色金属冶炼加工(gōng)、化学纤(xiān)维制造、金属制品、计算(suàn)机通(tōng)信和电子设(shè)备跌幅收(shōu)窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表(biǎo)制造、通用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造、铁(tiě)路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器(qì)材制造增(zēng)幅依旧为正，并且增速出现(xiàn)明显回升，分(fēn)别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是，汽车制造增(zēng)幅由负转正，录(lù)得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部(bù)需求同时走弱的(de)情况下，下(xià)游(yóu)行业内部的利润增速反弹乏力(lì)，文教工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品(pǐn)制造、纺(fǎng)织业、家具制造等(děng)多个行业的利(lì)润增速跌幅放(fàng)缓(huǎn)，但(dàn)依然为负；农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工、纺织(zhī)服装、服饰等多(duō)个行业的利(lì)润跌幅继续扩大(dà)。往后看，价格水平、内部(bù)需求、外部需求转好速度较慢(màn)，这(zhè)也意味(wèi)着下游行业的利润(rùn)增速向上爬(pá)坡的节奏大概(gài)率偏(piān)缓。

　　数(shù)据(jù)显示(shì)，农副食(shí)品加工(gōng)、纺织服装、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药(yào)制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记(jì)录媒介(jiè)利润(rùn)降幅放缓，但持续维持低(dī)位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草(cǎo)制品增速略(lüè)有回落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增速保持(chí)高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共(gòng)事业中(zhōng)的机械和设备(bèi)修理、电力热力利润增(zēng)速相对较高，燃气生产和(hé)供应利(lì)润增速降幅(fú)收窄(zhǎi)。其中(zhōng)机械(xiè)和设(shè)备修理利润(rùn)累(lèi)计增速(sù)上升幅(fú)度(dù)较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润(rùn)累计同比增(zēng)速收(shōu)窄，但仍然保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和供应(yīng)增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相比，4月份(fèn)公布的工业企业利润数据已(yǐ)表现出(chū)明(míng)显的探(tàn)底爬(pá)坡(pō)信号：一，营(yíng)业(yè)利润累计增速爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营业收(shōu)入(rù)增(zēng)速由负转正(zhèng)，营业利润(rùn)增速降幅(fú)收(shōu)窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业(yè)有望继续成(chéng)为拉动工业企业利润增速回(huí)升的(de)主要拉(lā)动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航空航天和其(qí)他运输设备制造业 、通用设备制(zhì)造(zào)业、电(diàn)气机(jī)械及(jí)器材制造(zào)业(yè)、仪器仪表制造(zào)业、文教、工美、体育和娱乐用品制造(zào)业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产和(hé)供应业(yè) 。

　　正如我们在《今(jīn)年工业(yè)企业利润增(zēng)速能否转正？》中所言，当前正处于(yú)第6次工业企业(yè)利润探底阶段（从2000年(nián)开始计算），如果(guǒ)按最近两次(cì)探底历史来演(yǎn)绎的话(huà)，至少还(hái)要在负(fù)值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间(jiān)，预计工业企业(yè)利润(rùn)增速转正最早也需等到四季度。目前我国(guó)仍(réng)面临内需(xū)增长缓慢和(hé)外(wài)需疲(pí)弱(ruò)的“弱(ruò)复(fù)苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业(yè)的产能利用率持续下滑。此外，叠(dié)加(jiā)营(yíng)业(yè)成本高(gāo)居不下导致的内部(bù)压力(lì)，本轮工业企(qǐ)业利润增速反弹速度大概率较为缓(huǎn)慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于(yú)预期。

　　以(yǐ)上内容来自于2023年5月27日(rì)的《中游装备制造业利润(rùn)增速明显回(huí)升(shēng)——2023年4月工业(yè)企业利润分析》报告，报(bào)告作者张(zhāng)静静(jìng)、张一(yī)平，联系人(rén)罗丹

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