文丨(gǔn)明明 章立聪 余(yú)经纬<15min什么意思多少分钟，15min等于多少分钟/strong>

　　跨季结束后资金利(lì)率自(zì)低(dī)位持(chí)续上(shàng)行，即便税期结束，资金利率却仍未回落，反而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为主要是源于：①货币政策(cè)力(lì)度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放(fàng)情(qíng)况(kuàng)较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低(dī)。③资(zī)金较为拥(yōng)挤导致债市(shì)敏(mǐn)感度(dù)增加(jiā)。考虑假期和月末因素，预计短(duǎn)期(qī)内，资(zī)金利率下行空(kōng)间有(yǒu)限，波(bō)动幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资(zī)者(zhě)关注资(zī)金面的(de)边际(jì)变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收(shōu)紧(jǐn)对债市情绪以及头寸(cùn)管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季(jì)结束(shù)后(hòu)资金利(lì)率自低位持续(xù)上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结束后却并未回落(luò)，4月21日(rì)冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更(gèng)大。从隔夜利(lì)率角度(dù)观察，银(yín)行与非银机构间流(liú)动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率的期限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂(guà)。我(wǒ)们认为税(shuì)期结(jié)束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币(bì)政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保(bǎo)持货币信(xìn)贷合(hé)理增长(zhǎng)，确(què)保利率水平合适，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过(guò)热带(dài)来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具力度可能会(huì)有所回摆(bǎi)。从央行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅(fú)增量续做(zuò)，逆回购投放(fàng)低量操作，结构性工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政策将更(gèng)加(jiā)“精准有力(lì)”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠(dié)加(jiā)4月信贷投放情况较(jiào)好(hǎo)，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴(jiǎo)税大月，因(yīn)此走款可能(néng)对(duì)银行(xíng)间流动性带(dài)来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票(piào)据(jù)利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税(shuì)期缴款叠加信贷(dài)投放(fàng)，银行(xíng)系统整体(tǐ)资金流出，因此向同(tóng)业融出(chū)的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤(jǐ)可(kě)能会(huì)15min什么意思多少分钟，15min等于多少分钟导致(zhì)债市(shì)脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者对于未来一(yī)个月(yuè)资(zī)金利率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从质(zhì)押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧影(yǐng)响，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但(dàn)依(yī)然处于历史(shǐ)相对积极(jí)的(de)水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市敏感度(dù)增加。此外投资(zī)者对货币政策力度(dù)以及跨月(yuè)资(zī)金面(miàn)情况仍存担忧，使得市(shì)场上对(duì)于未来一(yī)个月内资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资(zī)金(jīn)的期(qī)限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集(jí)中支出，向市场释(shì)放(fàng)资金；但跨月前夕银(yín)行(xíng)资(zī)金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短期交易主线或(huò)延(yán)续政(zhèng)策与基本面预期交(jiāo)易，预计利率以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金面的边际(jì)变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策(cè)不及预期；经济复苏(sū)节奏不及预期；银(yín)行间(jiān)市场流动性过快收紧。