《基金经理投(tóu)资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博(bó)士），创金合信基金基(jī)金经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景是市(shì)场进入了战(zhàn)略(lüè)相持(chí)阶段，进攻和防(fáng)守(shǒu)的理(lǐ)由都(dōu)不是非(fēi)常清晰。周末中央发(fā)布长期的(de)产(chǎn)业政策，基调是清晰的(de)，但那是(shì)诗和远方，是战略性(xìng)的布局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股东大会在巴(bā)菲特的老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行，吸引(yǐn)了(le)全球(qiú)投(tóu)资者的(de)目光(guāng)，投资(zī)者总(zǒng)希望可以(yǐ)从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投资的道(dào)虽(suī)相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克希(xī)尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技(jì)术的批判，很多与会者收获的可能不(bù)是清(qīng)晰的(de)思(sī)路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场(chǎng)陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六(liù)绝、七翻身(shēn)”的说法，谨慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很重要的(de)理由是根据惯例，银行保(bǎo)险等利好兑现(xiàn)后往往是市(shì)场开(kāi)始(shǐ)调(diào)整的开始。A股投(tóu)资历来是有季节性的(de)，但这未必是(shì)历史的铁律，比如2022年(nián)5月市(shì)场在新(xīn)的政策基(jī)调(diào)下(xià)开(kāi)始全面(miàn)大反攻。我(wǒ)们(men)需要因时而(ér)变，投资者需要考虑到(dào)当前的市场背景已经和之(zhī)前有很大(dà)的(de)不(bù)同。当前(qián)市场(chǎng)进入战略僵持阶(jiē)段的(de)一个重要理由(yóu)是除了逻辑推(tuī)演，很多重要问题(tí)很(hěn)难用清(qīng)晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好就收或者(zhě)谋定而后动(dòng)，因(yīn)此才有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清(qīng)楚的(de)地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从(cóng)内(nèi)部看，市场已经提前交(jiāo)易了政策的方向，而且今年国内的政策本(běn)身也不(bù)是大(dà)开大合(hé)。新出(chū)台的政策更(gèng)多地在落实(shí)上(shàng)，较(jiào)少新(xīn)的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依然在通(tōng)胀(zhàng)、就业(yè)数据、金融数据和(hé)增长数据传(chuán)递的混乱(luàn)信(xìn)息中(zhōng)纠结(jié)。

　　第(dì)三，从(cóng)投资(zī)主(zhǔ)线看，数字经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业(yè)绩或者有未来预期(qī)的业绩改善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也是不争(zhēng)的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和(hé)公用(yòng)事业有反弹，但难以成为持续的配置(zhì)主题，新(xīn)能(néng)源(yuán)崩坏(huài)的筹码预期也决定了(le)反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为(wèi)看(kàn)，投资(zī)者并未形成一致预期(qī)。随着一(yī)季报的(de)披(pī)露，市场阶(jiē)段(duàn)性发挥了对(duì)盈利现实的定价效率。具体表现为(wèi)，业绩出(chū)现一(yī)定修(xiū)复和表现有韧性(xìng)的金融(róng)、中药、电力、中特估(gū)主(zhǔ)题(tí)以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有(yǒu)一(yī)定表现(xiàn)。不过，随(suí)着(zhe)业绩(jì)的公布(bù)反而出现了(le)一定(dìng)的买预期卖现实的操(cāo)作。当然，相对而言(yán)市场也有定价效率不稳(wěn)定的一面，同样是业绩修复(fù)或有(yǒu)韧性的(de)农林牧渔、新能源(yuán)和(hé)消费板块(kuài)，整体(tǐ)表现(xiàn)则(zé)一般。

　　二、市场(chǎng)僵(jiāng)持的(de)原(yuán)因：一(yī)季(jì)报(bào)显(xiǎn)示企(qǐ)业盈利(lì)仍(réng)在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场(chǎng)的核心矛盾在(zài)于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益过于显著，目(mù)前除了(le)游戏、传媒一(yī)枝(zhī)独(dú)秀外，其他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段性有所回(huí)调(diào)。中特估相关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块(kuài)盈不可以瑟瑟哦是什么意思，不可以瑟瑟哦是什么意思不可以瑟瑟哦的表情包利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在(zài)最近市场调整的时候整体表现较好。在这两条我们看好的全年(nián)主线(xiàn)之外(wài)，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但核(hé)心问题在(zài)于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除(chú)金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这意味(wèi)着短(duǎn)期盈利(lì)很(hěn)难(nán)撑起A股(gǔ)系(xì)统性的行情(qíng)。所以，我们看(kàn)到这两条(tiáo)主线之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一(yī)定的修复，而市(shì)场由于前期的悲(bēi)观情绪尚未对(duì)其(qí)定价，这可能蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略性布(bù)局(jú)是清晰而(ér)明确的：政策关注产业升级和人的(de)问题

　　近(jìn)期国(guó)内也处于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经(jīng)委(wěi)会议(yì)和国常会相(xiāng)继召(zhào)开。决(jué)策(cè)层对于当(dāng)前(qián)经济复苏动力(lì)不(bù)足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的工(gōng)作重点是恢复(fù)和扩(kuò)大(dà)需求(qiú)，但同时也明(míng)确(què)不会再走老路——不会通过低(dī)水平的债务扩张来刺(cì)激(jī)经济，而是聚焦实体经济的产业(yè)升级，推(tuī)进产业智(zhì)能(néng)化、绿(lǜ)色化、融合(hé)化。

　　现代产业体(tǐ)系(xì)下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会议的(de)一个新提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推(tuī)动(dòng)传统产业转型(xíng)升(shēng)级，不能当(dāng)成‘低端产业(yè)’简单退(tuì)出(chū)”，这个提法很(hěn)重要(yào)。我们去年底强调接下来(lái)一段时间的政策需要强(qiáng)调均衡性和系统性，才能形成(chéng)经济发展的合力(lì)。卡脖子的领(lǐng)域(yù)要(yào)重点支(zhī)持和发展，但是经济的运行(xíng)是一个完整的系(xì)统(tǒng)，生产(chǎn)和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科(kē)技领(lǐng)域和低(dī)技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片这么最高科技的领域，它的下游需求也(yě)主要来自消费电子产(chǎn)品中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能家居等等，没有需求的拉(lā)动(dòng)，产业的发展就缺乏良性循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的(de)企(qǐ)业家、作为人力资(zī)源重点的人(rén)才、承载(zài)民(mín)族未来的新生人口、需(xū)要关(guān)注的老龄人口(kǒu)。当前(qián)中国的发展逐渐从(cóng)资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向人力资源(yuán)拉动，技(jì)术(shù)创新成为能否突破内外部约束(shù)的关键。技术创新能(néng)力取决于制(zhì)度保障下的主观能(néng)动性，在经(jīng)历了过去(qù)几(jǐ)年(nián)的非常态之后，在(zài)内外部不确定性的制约(yuē)下，如何让当前每个(gè)主(zhǔ)体充满信心、充满主观能动性，是(shì)政策的重(zhòng)心。以人工(gōng)智能为代表的(de)数字经济大发展(zhǎn)，有可能能够(gòu)帮助(zhù)我们适当(dāng)缩小国(guó)际竞争中人力资源(yuán)的差距，这需要从一个更(gèng)高的角(jiǎo)度理解人(rén)工智(zhì)能和数(shù)字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是战略僵持(chí)阶段的乱战。接下(xià)来的政(zhèng)策(cè)力度和(hé)效果有多大(dà)、盈(yíng)利能否实质性的反弹、经(jīng)济复苏的斜(xié)率是否(fǒu)面临趋缓的压(yā)力、海外的潜在风险到(dào)底有多(duō)大、美联储到底(dǐ)下一步面临的是什么样的(de)经济形势等，投资者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要问题的程度，并(bìng)据此进行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲(jiǎng)，5月交易机(jī)会(huì)可能更均衡、但也(yě)更脆弱，当前可能是一(yī)个(gè)布局的好阶段，而未(wèi)必(bì)会是收获的阶段(duàn)。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下一次的(de)鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我(不可以瑟瑟哦是什么意思，不可以瑟瑟哦是什么意思不可以瑟瑟哦的表情包wǒ)们从巴菲特历次(cì)股东(dōng)大会上看到价值投资者很重要(yào)的一个特(tè)质，即(jí)我们提倡(chàng)的“道(dào)”。市场的乱是暂(zàn)时的(de)，随着事实的清(qīng)晰，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业视角做了一(yī)下梳理，供投(tóu)资(zī)者参考。

　　具体而言：投资的(de)上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可(kě)用，数字化、高端化(huà)与智能化是(shì)明(míng)确的诗与远方，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下限是避免系统性的风险(xiǎn)，在现(xiàn)代(dài)化(huà)的产(chǎn)业转型(xíng)中，当前蕴藏(cáng)风险(xiǎn)和未来跟不上历史步伐的(de)产业(yè)是不能进行战略布局(jú)的。投资的中(zhōng)间状态是周(zhōu)期(qī)与消费行业(yè)，是战术(shù)性的布局(jú)。

　　产(chǎn)业视角下的投(tóu)资路(lù)线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)，投(tóu)委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配(pèi)置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大学经(jīng)济学博士，清(qīng)华大学管理科学与工程博士后。学(xué)术研究与教学以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金(jīn)融(róng)产品分析等实务领域(yù)经(jīng)验丰(fēng)富(fù)、成(chéng)果卓著。从业23年以来，一(yī)直致(zhì)力于在周期波动的(de)框架内运用财政的视(shì)角解构宏观经济的运(yùn)行(xíng)，将中(zhōng)国经(jīng)济(jì)看作一份(fèn)资产，通过资本(běn)资产定价(jià)的方式来确定其(qí)价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观(guān)分析(xī)师(shī)，2022年2月(yuè)加(jiā)入创金合(hé)信基金。此前履(lǚ)职博时基金(jīn)，负责(zé)宏观(guān)策略(lüè)、宏观政策、大类资产配置与(yǔ)择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经大学经济学(xué)硕(shuò)士(shì)、博(bó)士，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 不可以瑟瑟哦是什么意思，不可以瑟瑟哦是什么意思不可以瑟瑟哦的表情包