文丨明明 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金利率却仍未回落，反而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策(cè)力度(dù)边(biān)际(jì)转弱；②税期(qī)走(zǒu)款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较(jiào)好，导(dǎo)致银行(xíng)资(zī)金融(róng)出意愿(yuàn)与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感度(dù)增加(jiā)。考虑假(jiǎ)期和(hé)月(yuè)末因素，预计(jì)短(duǎn)期内，资金利率下行空间有限，波动幅(fú)度(dù)加大，建议投资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税期结束(shù)后(hòu)却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与非(fēi)银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松(sōng)，主(zhǔ)要有以下几点原因：

　太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货币政策坚持(chí)以我为主、稳字当头，保(bǎo)持货(huò)太原私立小学有哪些，太原私立小学有哪些排名币信贷合理增长(zhǎng)，确保利率水平合适(shì)，在追求经济提(tí)振的同时，也注重防范市(shì)场(chǎng)过(guò)热带(dài)来的金融风险。在满足广(guǎng)义流(liú)动性供需(xū)匹配的前提(tí)下，货币工具力度可能会(huì)有所回摆。从央(yāng)行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作，结(jié)构性工具“有进有退”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有力(lì)”，流(liú)动(dòng)性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致(zhì)银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意(yì)愿与能(néng)力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税(shuì)大(dà)月，因此走款可能对银行间流动性(xìng)带(dài)来(lái)了(le)一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保持同比多(duō)增的(de)态势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银行系统(tǒng)整体资金流出，因此(cǐ)向同业融出(chū)的(de)意愿和能力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱性和敏感度增加，且(qiě)投资(zī)者对于(yú)未来(lái)一个月资金利率上行的(de)担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质押(yā)式(shì)回购成交量和我们测算的(de)杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资(zī)金收紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情绪有所降温，但(dàn)依然处于历(lì)史相(xiāng)对(duì)积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度(dù)增加。此外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况仍存担忧，使得市场(chǎng)上对于未来一个月内(nèi)资(zī)金价格(gé)上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市(shì)展望(wàng)：五一假期临近(jìn)，回购资金的期限(xiàn)被动拉(lā)长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场释放资(zī)金；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般(bān)较(jiào)低，预(yù)计(jì)资金波动幅度较大。对于债市而(ér)言，短期交易主线(xiàn)或延续(xù)政策与基本面预期交易，预计(jì)利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边际变(biàn)化(huà)，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央(yāng)行货币(bì)政策不(bù)及预期(qī)；经(jīng)济(jì)复苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动性过快收紧。

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