金(jīn)融界5月27日消息 近日因为昆明(míng)国资委的一封声(shēng)明，让城投债成(chéng)为关注的焦点，当前地方债的规模和地方(fāng)政府(fǔ)的(de)偿债(zhài)能力(lì)已经越来越(yuè)被重视(shì)。如(rú)何(hé)如何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家李迅(xùn)雷发文称(chēng)，地方债(zhài)包括(kuò)地方(fāng)一般(bān)债、专项债和(hé)包(bāo)括城投债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银(yín)行(xíng)、保险、基金等在内的机构投(tóu)资者是地(dì)方债的(de)主要(yào)持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是(shì)城投债务、非标等(děng)地(dì)方政府隐形债风险。例(lì)如，近期贵(guì)州(zhōu)省政府发展研究中心提(tí)出(chū)，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰难，仅依(yī)靠自身能力(lì)已无法得(dé)到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财政缩水的背景下(xià)，地(dì)方政府的财(cái)权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率(lǜ)水平(píng)并不(bù)算高的前提下，我国地方(fāng)政府(fǔ)的(de)杠杆率水平(píng)确实够高了(le)。需(xū)要调(diào)整中(zhōng)央和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负(fù)。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在(zài)当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建(jiàn)议(yì)给予困难省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大力度支持地方政府“化(huà)债(zhài)”。如帮助地方政府(fǔ)（如城(chéng)投公(gōng)司的(de)借(jiè)新还旧）降低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务(wù)期(qī)限（非债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政(zhèng)策性银(yín)行或(huò)商业银(yín)行的低息(xī)资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表示这(zhè)类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资。

　　以下(xià)文字来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如何处置地方(fāng)债务的辨证思考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成为地方(fāng)债务主要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是(shì)指城投企业公开发行的公(gōng)司债(zhài)券和中期票据。按照新(xīn)预算(suàn)法、“43号文(wén)”出台明确城投债(zhài)与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投(tóu)公司定位由地方(fāng)政府(fǔ)投融(róng)资机构转(zhuǎn)变为市场化(huà)运(yùn)营主体，地方政府(fǔ)不再(zài)对(duì)城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍(réng)然把城(chéng)投(tóu)债看作由地方政府背书的(de)高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公(gōng)司通(tōng)常(cháng)都(dōu)是地(dì)方政府下设的投融(róng)资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政府无关的(de)纯市场化(huà)的企业(yè)。城投(tóu)的(de)债务主要包括向银(yín)行借(jiè)款和发行债券融资这(zhè)两种方式，以前(qián)一种方(fāng)式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增(zēng)速(sù)均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地方债(zhài)务(wù)的主要体(tǐ)现(xiàn)形(xíng)式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投(tóu)平台中，如(rú)今，城投平台的债券余额(é)大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约案例(lì)，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城(chéng)投平台的非(fēi)标违约情(qíng)况时有发生，银(yín)行贷款(kuǎn)展期、调整还贷(dài)方式的(de)也(yě)比较多。

　　地方(fāng)政府(fǔ)应确保城(chéng)投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对(duì)地方政府债务(wù)增(zēng)长(zhǎng)和财政收入增速下降(jiàng)甚(shèn)至(zhì)负(fù)增(zēng)长的现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北(běi)、中(zhōng)西部(bù)省份，城投(tóu)债的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市(shì)。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟(jīn)见肘的情(qíng)况更加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国(guó)的(de)信用债市场(chǎng)都造(zào)成负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部(bù)分(fēn)经济偏弱(ruò)区域被(bèi)边(biān)缘化。例如(rú)青海、云(yún)南(nán)和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成(chéng)本(běn)大幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但(dàn)整体降幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平(píng)均票面利率(lǜ)独立事件与互斥事件的区别与联系公式，独立事件与互斥事件的区别与联系视频降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期的背(bèi)景下，投资者的风(fēng)险偏好明显下降。为此，地方(fāng)政府应该(gāi)确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债的(de)按时兑(duì)付。因为(wèi)违约不仅不能解决债务问(wèn)题(tí)，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致地方国企融资(zī)难(nán)、融资贵。从(cóng)未来区域经济发(fā)展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需要(yào)保持(chí)政府信用，不能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需(xū)要增强城投债(zhài)权人(rén)的持(chí)有信心，首先要(yào)确保城投(tóu)债不违约，这就意味(wèi)着城投公(gōng)司能够(gòu)具备低(dī)成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子(zi)谁家抱”，意味(wèi)着对(duì)地方债不(bù)兜底，但建(jiàn)议给予困难(nán)省(shěng)份一定的(de)“托底”支持，即在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的(de)借新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本、拉(lā)长债务期(qī)限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政(zhèng)策(cè)性银(yín)行(xíng)或商业银行的低息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政府可否通过出让国有资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员(yuán)会第五次会议第(dì)00503号提案的答(dá)复(fù)中表示，将适时出(chū)台制度规定及操(cāo)作细则，探索国(guó)有权益份额(é)规范化退(tuì)出(chū)的有(yǒu)效方式和途径(jìng)，充分发挥有限合伙企(qǐ)业(yè)的优势(shì)，助力国有(yǒu)企业创新独立事件与互斥事件的区别与联系公式，独立事件与互斥事件的区别与联系视频发(fā)展。

　　通过出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获得收入偿(cháng)还债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划转上(shàng)市公司(sī)共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计(jì)量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

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