平安(ān)首经团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺(yì)馨(xīn)

　　核心观点

　　新(xīn)增社(shè)融(róng)表现乏力(lì)。继一季度(dù)“天量(liàng)”投放(fàng)后，2023年4月社融(róng)增长明显降温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间创下(xià)的低(dī)点(diǎn)仅多(duō)增2873亿元，“稳信用(yòng)”压力有所显(xiǎn)现。社(shè)融(róng)骤降的主要(yào)拖累在于人民币信贷增(zēng)势(shì)放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来(lái)历史同(tóng)期的次低点(diǎn)（仅略高于(yú)2022年同(tóng)期(qī)）。表(biǎo)外(wài)融资和直接融资(zī)基本延续了一(yī)季(jì)度的格(gé)局。1）委托(tuō)贷款和信(xìn)托贷款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企业直接(jiē)融资(zī)较(jiào)去年同期有(yǒu)所下(xià)降，主(zhǔ)因(yīn)债券到期(qī)规(guī)模较(jiào)大(dà)。3）政府(fǔ)债融资规模同比多增，但需警(jǐng)惕其(qí)“后(hòu)劲”。2023年提(tí)前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿(yì)，截(jié)至5月上(shàng)旬(xún)尚未下发(fā)剩余批(pī)次的地方债额度，期间空档可能拖累政府(fǔ)债融资表现。

　　新(xīn)增人(rén)民币贷款(kuǎn)偏弱(ruò)，增量明显(xiǎn)弱于历史同期均值。各(gè)分项(xiàng)从(cóng)强(qiáng)到弱排序(xù)，企(qǐ)业中长期(qī)贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷(dài)款。新(xīn)增人民币贷(dài)款的最大(dà)问题(tí)仍然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产销售(shòu)不振(zhèn)使(shǐ)其增量不足，居(jū)民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还存量(liàng)房贷又雪上加(jiā)霜。桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音ong>但基于4月(yuè)这个信贷(dài)投放传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得出企业(yè)信贷需求不足的结论。一方面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍(réng)能有效发力；另一方面，表内(nèi)票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据(jù)高增长形(xíng)成对比），也意味着目前企业(yè)贷款需(xū)求或许尚可。此外，4月初(chū)以来存(cún)款利(lì)率市(shì)场化(huà)改革(gé)较(jiào)快(kuài)推进，这有助于缓解银行面(miàn)临的(de)净(jìng)息(xī)差压(yā)力，增强(qiáng)其支持实体经济的可持续性，能够为企业贷款(kuǎn)利率的进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　从货币供应量和(hé)存款数据看：1）M1同比小幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响(xiǎng)较(jiào)大，或是(shì)驱动(dòng)其(qí)变化(huà)的主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时，企业存(cún)款也(yě)有边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比增速(sù)有所回落。4月(yuè)居(jū)民资产(chǎn)再配置，银(yín)行理财规模重(zhòng)回扩张，对(duì)M2形成拖累。考虑到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百分点，基数变化(huà)也有较强(qiáng)影响。3）居民存款同比少增。考(kǎo)虑(lǜ)到4月多家中小银(yín)行下(xià)调(diào)挂牌存款利(lì)率(lǜ)、银行理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)火热、居民提前(qián)偿还房贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产的(de)再(zài)配置，流向消(xiāo)费(fèi)规(guī)模可能较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅多增，但(dàn)结合基建相(xiāng)关高(gāo)频开工率和(hé)重大项目开工金额数据看，财政对(duì)实(shí)体经济支(zhī)持力度可能有所减弱。从(cóng)4月(yuè)金融数(shù)据看，房(fáng)地产恢复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时(shí)若财政基建支持力(lì)度不稳，可能导致中(zhōng)国(guó)经(jīng)济环比增(zēng)长(zhǎng)动能较快衰减(jiǎn)。

　　桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音目前社融增(zēng)速回升(shēng)幅度较小，但(dàn)与名义(yì)GDP增速(sù)对比(bǐ)看(kàn)，货(huò)币政(zhèng)策(cè)对(duì)实(shí)体经济的支持(chí)还(hái)是比较有力的。即便按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全(quán)年录(lù)得6％左右的实际(jì)GDP增速(sù)，加上1到2个(gè)点的GDP平减(jiǎn)指数(shù)），10％的社(shè)融增速也应足够与(yǔ)之匹配。我们(men)认为，后续需通过财政加(jiā)力、促进房地产修复、促进家庭超额储(chǔ)蓄动用(yòng)等方式扩大总(zǒng)需求，夯实经济回升(shēng)势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力(lì)

　　新增社融表现乏力。2023年(nián)4月(yuè)新增社会(huì)融(róng)资规模为1.22万亿元(yuán)，同(tóng)比多(duō)增(zēng)2873亿元；社融(róng)存(cún)量同比(bǐ)增速持平于上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情(qíng)多点散发、社融一(yī)度触“冰”的低基数效(xiào)应，以及今年(nián)一季(jì)度“开门红”期(qī)间社(shè)融月(yuè)均同比多(duō)增8200多亿的亮眼表现，4月(yuè)社融表现乏力“稳信用(yòng)”压力(lì)有所显现(xiàn)。从分项看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月社融骤降的主(zhǔ)要拖累(lèi)。2023年(nián)4月人民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来历(lì)史同期的次低点（仅较2022年同(tóng)期高815亿(yì)元）。不过，得益于出(chū)口边际回(huí)暖、人民(mín)币汇率相(xiāng)对(duì)稳定(dìng)，4月外(wài)币(bì)贷款同比有所少减。

　　另一方(fāng)面(miàn)，表(biǎo)外(wài)融(róng)资和直接融资基本延续了一季度(dù)的格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业(yè)直(zhí)接融(róng)资(zī)同比缩量，继续小(xiǎo)幅(fú)拖(tuō)累新增社融。2023年4月(yuè)企业债融资、非金融企业境(jìng)内股票融资分(fēn)别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发行(xíng)规模持(chí)续高于(yú)去年同期，但到期偿还也(yě)迎来高峰，对(duì)净融资(zī)构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的(de)500亿元(yuán)民营(yíng)企业债券融资支持工具（第二(èr)期(qī)）尚未开始投(tóu)放(fàng)使用，相关政(zhèng)策支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债融资规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。今(jīn)年(nián)前4个月，财政(zhèng)继(jì)续前置发(fā)力(lì)，政府债融资(zī)规模较去年同期累计多增3114亿(yì)元(yuán)。以财政预算(suàn)数据看(kàn)，2023年政府债融资的总(zǒng)体(tǐ)规(guī)模与去年相当。但不同之(zhī)处(chù)在于，2022年在(zài)3月底就(jiù)已经下达剩(shèng)余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下发剩余批(pī)次的地方债(zhài)额(é)度，且提(tí)前(qián)批的(de)剩余发(fā)行(xíng)额度不(bù)及万(wàn)亿(yì)。如果近期(qī)下达地方(fāng)债额度，按照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项目额度分配、预算调(diào)整程序，剩余批次地方债(zhài)可能至6月(yuè)中下旬才能发出，期间的“空档(dàng)”可能会(huì)拖累(lèi)政府债融资表(biǎo)现。

• 　　三则(zé)，表(biǎo)外(wài)融资同比多增(zēng)，持续对(duì)社融构成小幅支撑。其中(zhōng)，委托(tuō)贷款和(hé)信托贷款单月小幅新(xīn)增，相比去年同期分别多增85亿元(yuán)、少减(jiǎn)734亿(yì)元(yuán)。在(zài)表内票据贴(tiē)现减少的(de)情况下，未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖累在居民(mín)端

　　2023年4月新增人(rén)民币(bì)贷款为7188亿元，比去(qù)年同期低点仅略(lüè)有(yǒu)多增，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值少(shǎo)增(zēng)6237亿元。各分(fēn)项从(cóng)强到弱排序(xù)，“企业中长期贷款 >； 企业(yè)短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居(jū)民中长期贷款”。具体(tǐ)地(dì)，

• 　　居民(mín)中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)单(dān)月净偿还规模(mó)达历史新高(gāo)，相比18年-21年(nián)同期(qī)均(jūn)值多减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款同(tóng)比少减，但(dàn)较18年-21年(nián)同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期(qī)贷款同比(bǐ)多增，但略低(dī)于18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总(zǒng)体(tǐ)看(kàn)，新增人民币(bì)贷款的最大问(wèn)题(tí)仍然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产(chǎn)销售低迷使其增量不足，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又(yòu)雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡季的数据，尚不(bù)能得出企业信贷需求不足的结论。

• 　　一(yī)方面，企业中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高，仍(réng)然能够有效(xiào)发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持(chí)低(dī)增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据高增长形成对比），也(yě)意味着目前(qián)企(qǐ)业贷款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存(cún)款利(lì)率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面(miàn)临的(de)净息差压力，增强其支持实体(tǐ)经(jīng)济的可持续性，能(néng)够(gòu)为企(qǐ)业贷(dài)款利率(lǜ)的 进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产再配置(zhì)

　　M1同比小幅回(huí)升(shēng)。一方(fāng)面，从(cóng)历史(shǐ)规律(lǜ)看(kàn)，每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势的影响较大(dà)，这(zhè)可(kě)能是驱(qū)动其变化(huà)的主(zhǔ)要原因。另一(yī)方(fāng)面，在企业贷款扩张的同(tóng)时，企业存款也(yě)有边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元(yuán)，而21年(nián)、22年4月企业存款均在减(jiǎn)少。桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音>

　　M2同比增(zēng)速(sù)有所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑不强。另(lìng)一方面，居民资(zī)产(chǎn)再(zài)配置，银(yín)行(xíng)理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2也形(xíng)成拖累(lèi)。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比增速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百(bǎi)分点，基数的变化也(yě)有(yǒu)较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出(chū)现了2022年3月以来的(de)首(shǒu)次同比少增，其驱(qū)动因素(sù)更多是家庭资产的再配置，流向消费(fèi)的规模可能(néng)较为有限。4月以来多家中小银(yín)行下调挂牌存款利(lì)率（据融360监(jiān)测数据，4月份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款(kuǎn)平(píng)均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财(cái)市(shì)场需求火(huǒ)热，居民(mín)提前偿(cháng)还房贷规模较高（4月居民(mín)中(zhōng)长期贷款净偿还规模达历史(shǐ)新高(gāo)）。

　　值得警惕的是，4月财(cái)政存款同比大(dà)幅(fú)多(duō)增(zēng)4618亿元，去年同(tóng)期留抵退税推进存(cún)在一定影响。但结(jié)合(hé)其他指标看，财政对实体(tǐ)经济的支持(chí)力度可(kě)能有所减弱，基(jī)建投资(zī)相关的(de)高(gāo)频指标出(chū)现了下(xià)行的(de)苗头（4月下旬以来，全(quán)国(guó)高炉开工率、电(diàn)炉开(kāi)工率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产(chǎn)率、水(shuǐ)泥磨机(jī)运转率、石油沥青开工率等指标环(huán)比走弱），重(zhòng)大项(xiàng)目开工(gōng)金(jīn)额同环比较(jiào)快下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月(yuè)全国各地(dì)重大项(xiàng)目开工总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期的(de)半数）。从4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍(réng)然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时如果财政基建支持力度不稳，可能导致中国经济的环比增(zēng)长动能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 桃花谢了春红太匆匆全诗译文，桃花谢了春红太匆匆全诗拼音