5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体现出市(shì)场对这一“中(zhōng)特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期(qī)围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国基金报采访多位投研(yán)人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金(jīn)发行(xíng)，市场对(duì)此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能源(yuán)等(děng)ETF也(yě)将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因(yīn)素就是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都(dōu)在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基(jī)金主要涉(shè)及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样的布局(jú)可(kě)以更好支持央(yāng)国企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进一(yī)步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基(jī)金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报和发(fā)行，行情火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量资金，有(yǒu)望推(tuī)动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质(zhì)量发(fā)展的(de)要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市(shì)场改革(gé)、服务实(shí)体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经(jīng)理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭价(jià)格(gé)的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着(zhe)国有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质(zhì)增效、释放(fàng)业绩(jì)的过(guò)程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波(bō)中特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始(shǐ)重视(shì)中特(tè)估的投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低(dī)于1倍PB、分红收益(yì)率极高的品(pǐn)种，将(jiāng)会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计(jì)对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其(qí)实(shí)一季(jì)报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究(jiū)所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影响，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金对港股(gǔ)央国企的持(chí)股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的(de)投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金公司(sī)在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员过去(qù)对(duì)国央企的(de)固(gù)定思(sī)维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要(yào)求研究(jiū)员(yuán)将自(zì)己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪(zōng)，包(bāo)括考察(chá)其实地调研的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营(yíng)思路(lù)和财务导(dǎo)向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示，通(tōng)过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有了(le)更深刻的认阴肖是指哪几个肖识：首(shǒu)先要认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业(yè)结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时代特征和(hé)中国(guó)特色、符合国家战略导向(xiàng)的(de)估值(zhí)体系，而不是简单套用国(guó)外的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的(de)变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能(néng)够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时局的变(biàn)化，也在(zài)增加相关行业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的估(gū)值体系进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的(de)认可和(hé)实施是(shì)最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认知误(wù)区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系(xì)之中，也(yě)引发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理认为(wèi)，对于国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步(bù)的(de)企业(yè)社会价(jià)值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社(shè)会(huì)价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要(yào)方法的单(dān)一价值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前(阴肖是指哪几个肖qián)已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持续估值，要(yào)重(zhòng)视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的(de)现金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对(duì)提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这(zhè)样有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数(shù)编制(zhì)、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包括产业(yè)链上(shàng)下(xià)游的衡量、全要(yào)素成(chéng)本等，以(yǐ)及(jí)在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色的(de)估值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变(biàn)化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标(biāo)可以(yǐ)使用。

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