王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估(g染发后只用清水洗头好吗，刚刚染发后怎么清洗是正确的ū)时，股(gǔ)息(xī)率相应提(tí)升，会吸(xī)引绝对收益(yì)资金买入，股价也逐步(bù)完成筑底。

　　近(jìn)期(qī)，银行(xíng)股已上涨(zhǎng)半(bàn)年，又一(yī)次因绝对收益资金追逐高(gāo)股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上(shàng)，银行业(yè)经营层面，也已经悄然发生(shēng)一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如(rú)果(guǒ)大家(jiā)觉得银行股是这几(jǐ)天才开(kāi)始上涨，那么(me)就大错特错了。事实是：

　　银(yín)行股自2022年(nián)10月底见底(dǐ)之后，已(yǐ)经持(chí)续上涨了足(zú)足半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中(zhōng)部分(fēn)银行(xíng)股涨幅甚至达(dá)到50％以上(shàng)，非常可观。当然，中间也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅速反弹。过(guò)完2023年(nián)春(chūn)节后(hòu)，却冲高回(huí)落，调整了近(jìn)两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月(yuè)底开始上涨，近期加(jiā)速上(shàng)涨。

　　这种(zhǒng)事情并不是(shì)第一次发生。过(guò)去银行股的(de)大行情，都是在悄无(wú)声息中默默上(shàng)涨的，因(yīn)为银(yín)行(xíng)股(gǔ)平时关注度(dù)并不高。等(děng)到因几根大线性而(ér)吸(xī)引大家(jiā)来关注时，已(yǐ)经涨幅不(bù)小了。

　　上一次(cì)类似(shì)的事情是2014年(nián)。或许经历(lì)过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为(wèi)一次比较意外的“双降(jiàng)”（降息、降准），金融(róng)股(gǔ)拔地而(ér)起。但在此之前，银行指标大(dà)约在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月(yuè)时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其他(tā)几次银行股见(jiàn)底，也有(yǒu)类似(shì)的情(qíng)况：没有明确(què)利好，没(méi)有明确新闻，银行股却自己慢慢从底(dǐ)部(bù)爬起来了(le)。

　　是(shì)谁先(xiān)知(zhī)先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很难验(yàn)证。如果确实没(méi)有实质(zhì)性(xìng)利好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可能是估(gū)值(zhí)便(biàn)宜到很多(duō)资金愿(yuàn)意出手了。由(yóu)于银行(xíng)盈利能力非常(cháng)稳定(dìng)，估值低(dī)往(wǎng)往意味着股(gǔ)息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低(dī)则股(gǔ)息率(lǜ)越高。

　　而(ér)若PB低至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息率就会非常诱人(rén)。比(bǐ)如(rú)近(jìn)年(nián)来，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红(hóng)率(lǜ)30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以下(xià)，那么(me)计算出(chū)来的(de)股息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票息率6.6％的(de)可转债。如果盈利(lì)能(néng)力保持(chí)，则后(hòu)续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价(jià)上涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则会遭(zāo)受损失。但(dàn)由于ROE已在底部，近(jìn)期(qī)很难(nán)再降了。因此，这就非常像一(yī)张(zhāng)可(kě)转债，其市价下跌时，会有个估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如(rú)果这(zhè)张“可转债”的票息率(lǜ)高(gāo)到一定程度，显著高(gāo)过一些资金的成(chéng)本(běn)，那么(me)这(zhè)些资金自然愿意(yì)参(cān)与。

　　这(zhè)样，银行股就形成一个隐形的“估值(zhí)底”，当估(gū)值(zhí)低至(zhì)一定水平时，股息率诱人，就会有人参与。

　　当(dāng)然，这个(gè)估值底在某些(xiē)情况下会被打破，即因为一些负面(miàn)因素的存在(zài)，导致市场(chǎng)先生(shēng)觉得银行股的估值或盈(yíng)利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银行(xíng)股(gǔ)那(nà)种悄无声息的底部，可能并没有什(shén)么实质利好，就是有些看中股息率的资金默默买入，把底部给买出(chū)来了。

　　这是些什么(me)样的资金呢？

　　首先(xiān)可以排除的(de)就是以(yǐ)股票型公(gōng)募基金(jīn)为代表(biǎo)的机构投资者。因为他们的考核要求是相对收(shōu)益，因此在大多数时候，他(tā)们不(bù)会因为股(gǔ)息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜自己基金的基准，或者战(zhàn)胜可比基金(jīn)同仁(rén)。所以，即使股(gǔ)息率高，他们(men)也(yě)很(hěn)难做出(chū)赚取股息率(lǜ)的决策，这不(bù)是他们的考核目标。

　　因此，银(yín)行股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次(cì)也不例(lì)外。

　　从数据(jù)上也可验证：从33家银行股2022年(nián)底基金(jīn)持仓(cāng)比重(zhòng)来看，比重越低，期间（过去(qù)半年，后同）涨(zhǎng)幅越大，比重越高则涨幅越(yuè)小。

　　除了公募基金，其他类(lèi)似考核的(de)机构(gòu)投资者也是类似。

　　从数据(jù)上看(kàn)，我们确实(shí)看到，2023年第一季度较(jiào)上(shàng)年末，大部(bù)分A股银行股(gǔ)的基(jī)金持仓比例是(shì)下降的(de)，有些个股甚(shèn)至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基金持股比重降幅；单位：个百分(fēn)点；来源：WIND）

　　回(huí)顾(gù)第一季度(dù)，银行(xíng)指数(shù)走(zǒu)了个过(guò)山车，先是上涨(zhǎng)，然后春节后(hòu)下(xià)跌（这段(duàn)时(shí)间刚好是人(rén)工(gōng)智能概念(niàn)股大涨(zhǎng)，因此机(jī)构投资者有(yǒu)可能(néng)是(shì)卖(mài)出银行等(děng)股票(piào)，换仓至计算机(jī)股票）。到了4月初，人工智能(néng)等板块行情回(huí)落后，银行(xíng)股重拾升势，且涨幅加速。春节后的这段(duàn)时间，银行股刚好和人工(gōng)智能走出(chū)了一(yī)个(gè)完美(měi)的“对称”走(zǒu)势。

　　而(ér)其他投资(zī)者(zhě)，比如(rú)个人、外资、自营、保险、资管等，则可能是(shì)买(mǎi)入的。因为这(zhè)些(xiē)资金不考核(hé)相对收益，更多的是追求绝对收益，因(yīn)此(cǐ)有可能(néng)是高股息股票的青睐者(zhě)。

　　而决定(dìng)他们买入的因(yīn)素中，资金(jīn)成本应(yīng)该是个重(zhòng)要因素。目前，我国近(jìn)期市场(chǎng)利率较低、资金充(chōng)沛，其他可替代(dài)的投资(zī)机会较少，因(yīn)此股(gǔ)息(xī)率显得诱(yòu)人。同时，美国加(jiā)息接近尾声(shēng)，他们(men)的(de)资(zī)金成本也有望下行，我(wǒ)国(guó)高股(gǔ)息股票也有(yǒu)吸引力。

　　然后我们通过数(shù)据来加以(yǐ)验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看(kàn)，外资确实(shí)在买入(rù)大(dà)行，并(bìng)且数量还不少。不过保险资金却是有(yǒu)进有出，这一点有点与我们预(yù)期不符。基金(jīn)主(zhǔ)要在卖出。此外，还有些一般法人(rén)、其他投(tóu)资(zī)者在买入。

　　（一季(jì)度(dù)各类投资者(zhě)持股变化数(shù)；单(dān)位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在银行股估值极低的(de)时候，追求绝对(duì)收益(yì)的资金买入了(le)高股息率的个股。

　　从散点图上也可以清(qīng)晰(xī)看到这一点(diǎn)：

　　因此，这次行(xíng)情(qíng)，和历史上很(hěn)多(duō)次银行(xíng)底部(bù)启(qǐ)动一样(yàng)，很可能是青睐高股息(xī)率的资金，买入低(dī)估(gū)值、高(gāo)股(gǔ)息(xī)率的(de)银行股。而他们的口味(wèi)与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄(qiāo)

　　起变(biàn)化

　　以上(shàng)分析(xī)，说明了(le)过去半年(nián)的银行(xíng)股行情，是追(zhuī)求(qiú)绝对收(shōu)益的资金，买入(rù)了高股息率的银行股。眼下，很多银行(xíng)股股息(xī)率依(yī)然较高，而资金面依然宽松(sōng)，那么这些高股息率股(gǔ)票对(duì)绝(jué)对收益(yì)资(zī)金依(yī)然是有吸引力的。

染发后只用清水洗头好吗，刚刚染发后怎么清洗是正确的　　那么(me)在(zài)银行业的经营(yíng)层面，有没有(yǒu)实质变(biàn)化呢(ne)？

　　我们在3月(yuè)曾经提出(chū)，过去三年期间的一些特殊政(zhèng)策，已(yǐ)经出现(xiàn)调(diào)整的(de)迹象，银行业将要(yào)进入新(xīn)的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去(qù)几年大行承担了(le)一(yī)些监管要求，每(měi)年普惠小微信贷的增长(zhǎng)非常快(kuài)，投放利(lì)率很低(dī)，这(zhè)对小微(wēi)金(jīn)融市场格局造成了较(jiào)大(dà)影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对一些原来从事小微业务的中(zhōng)小(xiǎo)银行造成(chéng)压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐(zhú)步达(dá)到新(xīn)均(jūn)衡

　　而在(zài)4月(yuè)27日，银保(bǎo)监会(huì)办公厅发布(bù)《关于2023年加力提升(shēng)小微企业金融(róng)服务(wù)质量(liàng)的通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如(rú)，不再(zài)提(tí)“两增”（指单(dān)户(hù)授信总额1000万元以下小微企业贷款同(tóng)比增速不低(dī)于各项贷款同比增(zēng)速，有贷(dài)款余额(é)的户数不低(dī)于上(shàng)年同期水平）要求(qiú)，不再刚性要求降低小(xiǎo)微信贷(dài)利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了小微(wēi)金融(róng)领域，其他(tā)方面的工作要求也陆续(xù)从过去三(sān)年的阶段性政策，慢(màn)慢回(huí)归至常态化。

　　而(ér)银行(xíng)业这几年由于净息差显著(zhù)回落，盈利能力也渐渐接近合理利(lì)润底线。因(yīn)为银行业需要留存一定的利润用于补充资(zī)本，进而支持(chí)下(xià)一期(qī)的信贷投(tóu)放，因此利润并不是(shì)越低越好(hǎo)，需要维持(chí)一个合(hé)理利(lì)润。而目前盈利能(néng)力已经接近这一底线，所以(yǐ)政策也会相(xiāng)应(yīng)调整了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的合(hé)理(lǐ)利润和合理息差

　　可见，行(xíng)业的一些情况已经悄悄发生变化(huà)了。

　　那(nà)么，有(yǒu)没有一(yī)种可能：那(nà)些(xiē)买入高(gāo)股息股(gǔ)票的投资者(zhě)中，真有些先知先觉者，已(yǐ)经嗅(xiù)到了不一样的味道？

　　本文为金(jīn)融业研究(jiū)方法(fǎ)探讨。本(běn)文不是(shì)证券研究报告(gào)，不构成任何(hé)投资建议，涉及(jí)个股(gǔ)也(yě)仅为举例或陈述事实之(zhī)用，不代表我们对他们的证券或产品的推荐(jiàn)。具体投资建议请参考我们的研究报告(gào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 染发后只用清水洗头好吗，刚刚染发后怎么清洗是正确的