文丨(gǔn)明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后(hòu)资(zī)金利率自低位持续上行，即便税期结(jié)束，资金利(lì)率(lǜ)却仍未回落，反(fǎn)而进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转(zhuǎn)弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加4月(yuè)信贷投放(fàng)情况较好，导致银行(xíng)资(zī)金融出意愿与能力(lì)降低(dī)。③资金较(jiào)为(wèi)拥挤导致债市(shì)敏感度增加。考虑假期(qī)和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行(xíng)空(kōng)间(jiān)有(yǒu)限，波(bō)动幅(fú)度加(jiā)大，建(jiàn)议投资(zī)者关注(zhù)资金(jīn)面(miàn)的边际变化(huà)，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续(xù)上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资(zī)金利率自(zì)低位持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而(ér)税(shuì)期结束后却并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行(xíng)幅度更大(dà)。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银(yín)行与非银(yín)机构(gòu)间(jiān)流动性分层现象弱化(huà)；此外，隔夜利率与7天(tiān)利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已(yǐ)经倒(dào)挂。我们认为税期结束，资金不(bù)松，主要(yào)有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其(qí)一，货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货币政(zhèng)策坚持以我为(wèi)主、稳字当头，保持(chí)货币(bì)信贷合理增长，确保利(lì)率水平合(hé)适(shì)，在(zài)追求经(jīng)济提振的同时，也注(zhù)重防范市场过热带来的(de)金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流(liú)动性(xìng)供需匹(pǐ)配的(de)前(qián)提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆。从(cóng)央行的(de)具(jù)体操作(zuò)上(shàng)来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回购投(tóu)放(fàng)低量操作，结(jié)构(gòu)性工具“有进有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准有力(lì)”，流动(dòng)性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降低。

　　4月18到苹果xr重量为多少g19日(rì)税期缴款，而(ér)4月通常(cháng)是缴税大月(yuè)，因此走款可能对银行间流(liú)动性带来(lái)了一定的(de)压力(lì)。此外，参(cān)考近(jìn)期(qī)票据利率走势，预(yù)计信贷增速较一季度将会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投(tóu)放，银行(xíng)系统(tǒng)整(zhěng)体资金流(liú)出，因此向(xiàng)同业融出的意愿(yuàn)和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对(duì)于未来一(yī)个月资(zī)金利(lì)率上行的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质(zhì)押(yā)式回(huí)购成交(jiāo)量和(hé)我们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依(yī)然(rán)处于历史相对(duì)积极的水(shuǐ)平，导致(zhì)债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。此外投(tóu)资者对货(huò)币政策力度以(yǐ)及跨月资金面情况(kuàng)仍(réng)存担忧，使得市场上对于未(wèi)来一(yī)个月内(nèi)资金价苹果xr重量为多少g格上行的(de)预期更为强烈。

　　▍<苹果xr重量为多少g/strong>后市展望：五一假期临(lín)近，回(huí)购资(zī)金的期限被动拉(lā)长(zhǎng)，利(lì)率下行(xíng)空间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末(mò)往往财政集中支出，向市场释放资金(jīn)；但跨月(yuè)前夕银行资金融出意(yì)愿一(yī)般(bān)较低，预计资金波动幅度(dù)较大。对于债(zhài)市(shì)而言，短期交易主线或延续政策与基本(běn)面(miàn)预期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注(zhù)资金面的边际(jì)变化，警惕(tì)流动性大幅收紧对债市情绪(xù)以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行(xíng)货币政策不及预(yù)期；经济复苏(sū)节(jié)奏不及(jí)预(yù)期；银行(xíng)间(jiān)市场流动性过快收紧。