“现在的房地产很(hěn)难再出现(xiàn)像(xiàng)过去十年的(de)系统性行情。”思睿(ruì)集团(tuán)合伙人、首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示(shì)，房地产行(xíng)业分化的愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板块向单个(gè)标的转移(yí)。上海利(lì)檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产都已经双杀到了(le)最底部(bù)，而且是反(fǎn)复地杀(shā)到了(le)底(dǐ)部(bù)，再往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘(jué)个(gè)股(gǔ)阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么(me)如何寻找房地产个股的阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择(zé)，需要非(fēi)常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司(sī)出(chū)现爆(bào)雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果(guǒ)关注一(yī)下今(jīn)年房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发现(xiàn)，其实银(yín)行(xíng)的(de)信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源来自(zì)新盘的销(xiāo)售。但今年(nián)新房的销售情况相较一般(bān)。再关(guān)注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主要还是那些(xiē)有(yǒu)国(guó)企背(bèi)景的房企，民营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所以(yǐ)整(zhěng)个行业出现(xiàn)了(le)一(yī)个很明显的分化(huà)，无论(lùn)是(shì)在销售，还是融资等各个(gè)方面(miàn)都(dōu)非常明显(xiǎn)。现(xiàn)在有国(guó)资背景的房(fáng)企在资本市场表现相对(duì)较(jiào)好，但(dàn)没有国资背景的(de)民营房企(qǐ)股(gǔ)价大(dà)多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业(yè)内(nèi)，我(wǒ)们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如何挖(wā)掘，我们(men)会(huì)特别重(zhòng)视企业(yè)的成本优势，更具(jù)体一点，就(jiù)是它的(de)净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行(xíng)业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平(píng)；利润(rùn)率是不(bù)是行(xíng)业内最(zuì)高的；融资成本是否是(shì)行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成(chéng)本(běn)是(shì)否也是业内最低的；这(zhè)些都是(shì)我(wǒ)们看重的一(yī)家(jiā)房(fáng)企的综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能够同(tóng)时满足(zú)上述条件(jiàn)的房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西藏城投、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国(guó)武夷(yí)等国(guó)央(yāng)企“三(sān)道红线(xiàn)”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江(jiāng)股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也(yě)踩了“三(sān)道红线”中(zhōng)的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警(jǐng)惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务(wù)指标称得(dé)上完全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企(qǐ)开始大举扩张。而(ér)这(zhè)无疑(yí)又进(jìn)一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度(dù)的(de)张弛有度尤为重(zhòng)要，节奏把握准确(què)，有助于房企储(chǔ)备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预判未来市场，以及(jí)过(guò)于激进的扩张拿地节(jié)奏也(yě)有可能(néng)让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配置的一(yī)家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净借(jiè)贷(dài)比(bǐ)例都(dōu)维(wéi)持在33％左右，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市进行(xíng)大(dà)举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘(pán)入市(shì)。像这(zhè)类企业就符合“最(zuì)后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在(zài)一线城市，另外一(yī)半(bàn)也主(zhǔ)要集中在强二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有(yǒu)节制(zhì)地扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房(fáng)企的扩张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民(mín)营企业的影子(zi)。虽然说，见到机会时(shí)要出(chū)手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债(zhài)率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市场没有想象得那(nà)么好，可能会(huì)重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负(fù)债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得(dé)过于快速了。

　　不(bù)难看出，这一标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要求不(bù)得高于100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈(chén)昊(hào)扬(yáng)解释，当(dāng)前房地产行业的复(fù)苏速度并没有(yǒu)那么快(kuài)，所以要(yào)规(guī)避公司净负(fù)债率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交(jiāo)地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利(lì)发展等(děng)房(fáng)企(qǐ)2022年净负债(zhài)率都在(zài)60％之上。其(qí)中，中交(jiāo)地产净负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地(dì)策略的同时，也较好地(dì)控制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢家”的(de夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭)黑马特(tè)质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以同一(yī)筛选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资成本(běn)更(gèng)低，融资渠道也更顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够(gòu)做到想融就融，这样，国(guó)央企自然而然(rán)就具有天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房企(qǐ)，机构更加看好(hǎo)国央企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不意味着，民营企业中(zhōng)就没有“黑马”的(de)存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数(shù)民(mín)营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的(de)青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集团的(de)十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银(yín)行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国(guó)社保基(jī)金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资(zī)产管理有限公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公司的几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有(yǒu)滨江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受(shòu)青(qīng)睐，和(hé)其自身(shēn)的基(jī)本面表现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年(nián)时间(jiān)，房(fáng)地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)业绩表现、销(xiāo)售规(guī)模、新增土储、股价表(biǎo)现等多维(wéi)度都(dōu)表现(xiàn)了(le)较强的(de)增长势头(tóu)。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同(tóng)比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨(bīn)江集团(tuán)更是实现了扣非归(guī)母净(jìng)利润5.41亿元，同比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩的持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集(jí)团(tuán)扎根(gēn)杭州的战略布局关(guān)系(xì)密切(qiè)。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团(tuán)有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的(de)营收(shōu)比重(zhòng)只(zhǐ)占(zhàn)到近六(liù)成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭(háng)州房企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同(tóng)样(yàng)较为(wèi)积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的(de)较突(tū)出表(biǎo)现，也(yě)让滨(bīn)江(jiāng)集团的房企排名迅(xùn)速(sù)提升(shēng)。到2023年，滨江集团的(de)房(fáng)企排名已冲(chōng)进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江(jiāng)集团实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得(dé)注意的(de)是，2020年至(zhì)今，滨江集团(tuán)股价(jià)翻(fān)了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江集团更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中(zhōng)调研。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了(le)信达(dá)证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华养老等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布(bù)局(jú)重(zhòng)点移(yí)至存量赛道

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开发只是(shì)房地(dì)产产业链上(shàng)的(de)中游环节(jié)，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等(děng)材料供应(yīng)商，而下游应用行(xíng)业主要包括中介服(fú)务、家用电器(qì)、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻(xún)觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入(rù)存量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消(xiāo)费属性的家装家居领域，我们相对(duì)看好，因(yīn)为居民(mín)保有的住房(fáng)规模越来越大，随(suí)着时(shí)间的(de)增加，内装更(gèng)新的需求也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在(zài)新(xīn)房销售见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费(fèi)的增长却一直都很好。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关(guān)的行业，例如消费建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等。”万家基(jī)金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据(jù)《红周刊(kān)》对下游细(xì)分中(zhōng)相关赛道龙头年内表(biǎo)现的(de)统计，目前暂居前两位的(de)都是来(lái)自家纺赛道的公司，它们分别是富安(ān)娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七根阳线的(de)基础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事(shì)纺织(zhī)家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活(huó)类(lèi)产品(pǐn)的(de)研发、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇(qí)智(zhì)”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于上市公司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能(néng)够发(fā)现该(gāi)股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现(xiàn)，占(zhàn)据了(le)半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中(zhōn夏天家中有小飞虫怎么办 夏天家中有小飞虫怎么消灭g)欧的两只基金(jīn)都是价值派基金(jīn)经(jīng)理曹名(míng)长在管的产品(pǐn)，首(shǒu)季(jì)其同时重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产业(yè)链股票还(hái)有金(jīn)地集团和(hé)大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前(qián)几年(nián)曾经(jīng)风光一时的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露(lù)出(chū)曙光，家居板(bǎn)块中(zhōng)年(nián)内表现最好的(de)是(shì)志(zhì)邦家(jiā)居。同一(yī)时间(jiān)段，该股年内上涨已经超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收还是归(guī)母净利(lì)润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊(kān)》发(fā)现(xiàn)广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋(yáng)慧(huì)眼(yǎn)独具，一(yī)季报中(zhōng)他管(guǎn)理(lǐ)的广(guǎng)发策略优(yōu)选和广发安宏回报(bào)均(jūn)增(zēng)加(jiā)了持股，而这(zhè)两只产品(pǐn)也成为志邦家居十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的(de)是，他似乎(hū)对于定制家(jiā)居类标的情(qíng)有独钟，在(zài)另一家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他(tā)管理的全部三只产品均登(dēng)榜十大流通(tōng)股股(gǔ)东，其也(yě)成为他的(de)独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺(fǎng)外，下(xià)游的物业(yè)股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港(gǎng)上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海公(gōng)募基金经理举例(lì)分析：“物业服务不(bù)是(shì)一(yī)个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司(sī)还是希(xī)望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以(yǐ)我曾(céng)经买(mǎi)的(de)绿城服务(wù)为例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘(pán)占(zhàn)比是比较高的(de)，每(měi)年到期的合同里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项目(mù)到(dào)期之后，经过两三轮合同(tóng)周期(qī)还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业(yè)公司很(hěn)容易(yì)一开始(shǐ)是(shì)挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务(wù)没(méi)有特别好，客户(hù)没有那么满(mǎn)意，能做到(dào)提价难度(dù)是非常大的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业内做到到期之后提价(jià)率比较(jiào)高，这跟(gēn)它的定位(wèi)和比较好(hǎo)的服务是有关系的(de)。”他进(jìn)一步强调。

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