5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配售。这则小公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集(jí)上报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题(tí)积极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机(jī)会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是(shì)构(gòu)成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个(gè)催化因素就是(shì)积(jī)极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近(jìn)期(qī)密(mì)集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布局可(kě)以(yǐ)更好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情(qíng)进(jìn)一步上(shàng)涨的(de)催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企主题基(jī)金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下浙k是浙江哪个城市的将为市(shì)场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望(wàng)推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募(mù)基(jī)金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资(zī)价值(zhí)凸显，该主题(tí)的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供(gōng)更丰富(fù)的工(gōng)具以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基金(jīn)服(fú)务资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标(biāo)的(de)和(hé)板块带来(lái)增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有望成(chéng)为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前(qián)期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此背(bèi)景下，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关(guān)注(zhù)三大(dà)行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上(shàng)变化的(de)机(jī)会，比(bǐ)如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着(zhe)国有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过去5年10年改革(gé)的(de)成果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特(tè)估(gū)的投资机会，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于顶层(céng)设计对国(guó)央经营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向变化(huà)，我(wǒ)们判(pàn)断(duàn)经(jīng)营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个(gè)央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可(kě)能发(fā)生显著(zhù)正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行动。国(guó)金(jīn)证券研究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金(jīn)2022年年(nián)报前(qián)十大(dà)重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市(shì)值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提(tí)高。上述数据显示，根据(jù)偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金主(zhǔ)动加(jiā)仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数(shù)据(jù)统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基(jī)金对(duì)港股央国企的(de)持股市(shì)值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持(chí)股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程(chéng)和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究(jiū)员过去对(duì)国央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利(lì)用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契(qì)机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求(qiú)研究员将自(zì)己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研的的成果，了(le)解国央企经营思路(lù)和财(cái)务导向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结构、主体持续(xù)发展能力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基(jī)础上(shàng)构建的(de)具(jù)有时代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符(fú)合国家战略导向的(de)估值体系(xì)，而(ér)不是简单(dān)套用国外的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并(b浙k是浙江哪个城市的ìng)针对原有的估(gū)值(zhí)体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的(de)框(kuāng)架是第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区(qū)，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家(jiā)战略发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目(mù)前已经形成了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担(dān)社(shè)会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价(jià)值？首(shǒu)要任(rèn)务就构(gòu)建中国特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于(yú)中国特色ESG披(pī)露(lù)与(yǔ)评价体系不断探索，结(jié)合(hé)国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社(shè)会(huì)责任等要(yào)素对企业稳健成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在价(jià)值的积(jī)极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估值定价模型的科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分(fēn)析在(zài)估值(zhí)思维(wéi)、估(gū)值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业(yè)发(fā)展、市场(chǎng)竞(jìng)争(zhēng)力和可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关(guān)系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估(gū)值(zhí)体系(xì)与传统(tǒng)的(de)估值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值(zhí)思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适(shì)应中国的市场和经济(jì)特点，提供(gōng)更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言(yán)，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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