来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动，表现为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口(kǒu)形势好转，出行需求释(shì)放催化下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行(xíng)业(yè)表(biǎo)现看，制造(zào)业(yè)从去年(nián)四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量(liàng)升价跌”，企(qǐ)业或从主动去库转向被(bèi)动去库。从景气度(dù)边际表现看(kàn)，下(xià)游消费(fèi)制造>；中游装备制造(zào)>；上游(yóu)原材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等线下活动回暖，但距离疫情前(qián)仍有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业(yè)是驱(qū)动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从(cóng)一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行业(yè)景气度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业景(jǐng)气(qì)度回(huí)落，与年初出口数据好转、服(fú)务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的特(tè)点相一致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年(nián)3月(yuè)，制(zhì)造(zào)业(yè)各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济复(fù)苏(sū)初期，供给端(duān)修复好(hǎo)于需求(qiú)端(duān)，行业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业景气(qì)度边际(jì)改善情况来看，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草、家(jiā)具(jù)制造(zào)行(xíng)业景气度较高，部分行(xíng)业表现为(wèi)“量价(jià)齐升”。

　　中(zhōng)游装备(bèi)制造业行业(yè)景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气(qì)度改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍然受(shòu)到价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级或(huò)是推(tuī)动下一(yī)阶段经济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济(jì)复苏主要(yào)受益于疫后复苏红利驱(qū)动(dòng)。需求方(fāng)面，出行(xíng)类消费(fèi)快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服务(wù)消费需求得以释放；供给(gěi)方面，国内复工复产加快推进，生产端快速(sù)恢复，是(shì)推(tuī)动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边际(jì)转弱(ruò)，随着未来海(hǎi)外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济(jì)增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一(yī)季度居民收入(rù)向(xiàng)上修复，消费倾(qīng)向明(míng)显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期间水平，同(tóng)时信(xìn)贷数据指向居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消(xiāo)费回暖的确定性进一步增强。预(yù)计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱(yú)乐等(děng)服务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可(kě)选消费也有望进(jìn)一步回(huí)暖。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优(yōu)势增强，有望维持出(chū)口韧性；随着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业(yè)企业盈(yíng)利有望向(xiàng)上修(xiū)复，企业将从主动去库(kù)逐(zhú)步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设(shè)备(bèi)投资需求有望改(gǎi)善，推动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持高(gāo)位。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预期回落(luò)。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结(jié)构性(xìng)特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经济(jì)复苏的主因

　　一季度我国(guó)GDP总量(liàng)实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏(sū)背景(jǐng)下，国内经济企(qǐ)稳(wěn)回升。但(dàn)不同(tóng)于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内(nèi)疫后复苏发生在外(wài)需回落、国内(nèi)经济(jì)转向高(gāo)质量发展(zhǎn)、居民前(qián)期“去杠杆”的过(guò)程(chéng)中(zhōng)，因此(cǐ)驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不(bù)均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征(zhēng)明显。因此(cǐ)，我们(men)重点(diǎn)从行(xíng)业层(céng)面，观测当前(qián)各行业景气度(dù)水(shuǐ)平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业表现来看(kàn)，今(jīn)年一季度制造业(yè)、交通(tōng)运(yùn)输业、房地(dì)产业(yè)景气(qì)度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与年初(chū)出(chū)口数据好转、服务消费快速(sù)恢复(fù)、房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情况相一致。

　　我们(men)以(yǐ)2019年为基期(qī)计(jì)算各年份的复合增速，观(guān)察(chá)各行业增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一季度第(dì)一产(chǎn)业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)为3.6％，低于去年(nián)四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年来加快建设农业强国，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第(dì)二产业增(zēng)加值增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎来较快复苏(sū)，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四(sì)季(jì)度的(de)4.7％，但低(dī)于2021年全年增速，与去年下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明(míng)显回落(luò)，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于居民(mín)出行活动(dòng)恢复(fù)，交通(tōng)运输、仓储(chǔ)和(hé)邮政业增加(什么的柳条填合适的词，什么的柳条填空jiā)值增(zēng)速明显提升，自去年(nián)四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐(cān)饮业增(zēng)加值增(zēng)速小幅(fú)回升，尽管高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝(jué)对水平不及(jí)2019年(nián)，指向(xiàng)供给水平恢复较慢。而(ér)受益(yì)于新房(fáng)和二手房销售(shòu)回暖，今年一季度(dù)房地产业增加(jiā)值增速(sù)回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域复苏分(fēn)化(huà)，中下游改善(shàn)幅度(dù)好(hǎo)于上游

　　对于行业(yè)景气度的观(guān)测，我们采用量（各行业工(gōng)业增加值增(zēng)速）与价格（各行业(yè)工业品价格增速(sù)）分别作为供需(xū)的衡量(liàng)指标(biāo)。主(zhǔ)要(yào)选取28个(gè)主要行业自2019年(nián)以来的月度数据，首(shǒu)先将(jiāng)各行业(yè)增加值(zhí)增(zēng)速调整为以(yǐ)2019年(nián)为(wèi)基期的复合增速，其次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每(měi)月的增加值增速和(hé)PPI增速(sù)的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年12月(yuè)和2023年3月的(de)分位数水平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业(yè)景气度出现普遍回暖，多数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修复好于(yú)需(xū)求(qiú)端，行业整(zhěng)体(tǐ)去(qù)库进程尚未(wèi)结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下(xià)游(yóu)消费制造(zào)行业(yè)中(zhōng)，与出(chū)行、地产后周期(qī)相关的行业景气度(dù)最高，部分行业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与居民(mín)外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量(liàng)价(jià)分位(wèi)数(shù)水平均处在高景气度区间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升”的特(tè)征；食品制造(zào)景气(qì)度有所回落，农副加工行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐(qí)跌”，食品制造行(xíng)业表现为“量(liàng)升价跌”，二者价(jià)格下(xià)跌主要与(yǔ)高库存水(shuǐ)平有关(guān)，今年(nián)2月，库(kù)存(cún)同比均处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位数水平；而(ér)随着(zhe)防疫需求的降(jiàng)温，医药制造(zào)业(yè)景气度有所回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业(yè)行业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方面，也(yě)与年初外需表现好于内(nèi)需，部(bù)分(fēn)行业仍在去库进(jìn)程有(yǒu)关。其(qí)中，电气(qì)机械、专用(yòng)设备、运输设备工业增加(jiā)值增(zēng)速改善幅度(dù)最大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势带来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是汽车(chē)制(zhì)造、金属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度(dù)较弱、消费电子行(xíng)业周期(qī)性(xìng)走弱(ruò)有关(guān)。

　　上游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度偏弱，由于(yú)行业库(kù)存水平偏(piān)高，多数行业(yè)仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中(zhōng)，有色金属行业(yè)生(shēng)产(chǎn)端(duān)改善幅度(dù)最(zuì)大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水(shuǐ)平，但(dàn)受全球大宗商(shāng)品下行(xíng)周期(qī)影(yǐng)响，价(jià)格(gé)依旧(jiù)承(chéng)压；随着(zhe)年初建筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金属制品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏高，价(jià)格(gé)仍(réng)处(chù)在下跌区间，拖累(lèi)整体(tǐ)盈(yíng)利水平；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由(yóu)于能源危机(jī)缓解，产品价格相较去年(nián)同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高(gāo)位，但出现边际放缓，生产及价(jià)格水平同步回落。这与去年以来(lái)行业产能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成(chéng)品库存同(tóng)比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏(sū)主要受益于疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场(chǎng)景恢(huī)复后(hòu)，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需求得以释放；另一方(fāng)面，国内复工复产加快推进，保证供(gōng)给端的快(kuài)速恢复，是推动年初出(chū)口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利(lì)释(shì)放效果转弱，随着(zhe)未(wèi)来海外(wài)总需求回(huí)落的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后(hòu)续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概(gài)率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随(suí)着居民(mín)收(shōu)入提(tí)升和消(xiāo)费意愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步增强，交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消费(fèi)，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居(jū)民(mín)收入(rù)和消费数据看(kàn)，居民(mín)收入增速提升，消费(fèi)倾向(xiàng)开(kāi)始(shǐ)回升，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未(wèi)修复至(zhì)疫情(qíng)前水平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的(de)复合增速看，今(jīn)年一季(jì)度，全国居(jū)民人均可(kě)支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于去年(nián)四季度(dù)的5.6％，居民人均消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一(yī)季度居民(mín)平(píng)均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢复持续(xù)向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一(yī)步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷(dài)款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费(fèi)和投资信心正(zhèng)在筑底(dǐ)。今年以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和。从存款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同比增量降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于2022年(nián)6617亿元(yuán)的月均同(tóng)比增量。从贷款数(shù)据(jù)看，3月居民部门新增净融资(zī)同比多增4859亿(yì)元，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增净(jìng)融资连续2个月维(wéi)持(chí)同(tóng)比(bǐ)扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始(shǐ)放缓(huǎn)。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向(xiàng)于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个(gè)百分点；倾向(xiàng)于(yú)“更(gèng)多(duō)消(xiāo)费”和(hé)“更多投(tóu)资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上(shàng)季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储(chǔ)蓄意愿降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品出(chū)口优势(shì)增强，以及(jí)相关行业设备投资(zī)更(gèng)新，有望推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气度维(wéi)持高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年一季度(dù)国内出口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供(gōng)需缺(quē)口短期走阔、国内复(fù)工复(fù)产加快推进外，也受益于RCEP政策红利(lì)持(chí)续释放，以及汽(qì)车和(hé)“新三(sān)样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强。今年在(zài)海外总需(xū)求回落背(bèi)景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新(xīn)能源(yuán)产(chǎn)品优势强化(huà)，有望维持装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下(xià)滑和库存高位，对制造(zào)业投资扩产造成(chéng)一定压力。但随着下游消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复。目(mù)前看，电气机械等(děng)装备制造业去(qù)库进程已进入下(xià)半场，今年(nián)1-2月专用设备、通用设(shè)备产成品(pǐn)库存增速(sù)呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投资需求将(jiāng)随(suí)之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据(jù)：各(gè)国国债收益率多数(shù)上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上行。本(běn)周(zhōu)（截至4月21日）美国10年(nián)期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)3.57％，较(jiào)上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债(zhài)收(shōu)益率较上周(zhōu)末(mò)上行7BP至(zhì)2.44％，日本(běn)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年期(qī)和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下(xià)行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调(diào)整利差较上周(zhōu)末持(chí)平为0.55％，美国(guó)高收益债(zhài)期权调(diào)整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富(fù)时MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下(xià)跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克(kè)指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化(huà)，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分(fēn)别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT什么的柳条填合适的词，什么的柳条填空小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美(měi)欧加息(xī)步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公布，显示近(jìn)几周(zhōu)美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性增加(jiā)和(hé)对流动性的担(dān)忧加(jiā)剧之际，银行收紧了贷款标(biāo)准。近期美国总体物价(jià)水平温和上升，但(dàn)价格(gé)上(shàng)涨(zhǎng)速度或(huò)有(yǒu)所放(fàng)缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官员表(biǎo)示为应对高通(tōng)胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储哈克(kè)称，需要进一(yī)步(bù)收紧政策来应对(duì)高(gāo)通胀，加(jiā)息(xī)结束后(hòu)美联储将(jiāng)需要(yào)在一段时(shí)间(jiān)内维(wéi)持利率稳定(dìng)。同日美(měi)联储梅斯特(tè)表示，预计(jì)今年货币政(zhèng)策将需要进一步进入限(xiàn)制(zhì)性区域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决于(yú)经济(jì)和金融形势的发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会(huì)议纪要公布，绝大多数委员同意将利(lì)率上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币(bì)政(zhèng)策在(zài)降低通胀方面(miàn)仍(réng)有一(yī)段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而(ér)言通(tōng)胀风险倾向(xiàng)于(yú)上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通(tōng)胀前(qián)景重大不(bù)确(què)定(dìng)性(xìng)的来源。然而除非形势显著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行(xíng)管(guǎn)理(lǐ)委员(yuán)会对(duì)通胀前(qián)景的(de)评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧洲(zhōu)“芯片法(fǎ)案”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强调美(měi)国“国家安(ān)全(quán)”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧洲议会通过了一项临时政治协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一(yī)致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿(yì)欧元资金提振半导体行业(yè)，以(yǐ)将欧盟占全球(qiú)半导体制(zhì)造(zào)市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导(dǎo)体(tǐ)供应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国众(zhòng)议院议长麦(mài)卡锡表(biǎo)示，正在推出(chū)一份债务上限相关立(lì)法措施。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议(yì)院(yuàn)共和党希望提高债务(wù)上限并削减支出；正(zhèng)在(zài)推出(chū)一份(fèn)债(zhài)务上限相关立法(fǎ)措施(shī)；债务法案将设(shè)法(fǎ)收回未使用的防疫资(zī)金用(yòng)于日常开支；法(fǎ)案(àn)将减少对(duì)国税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系(xì)发(fā)表讲(jiǎng)话，表明(míng)美国无(wú)意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣称，任何(hé)与(yǔ)中国脱钩的(de)努(nǔ)力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与(yǔ)中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性和公平的经济关系”。但“当(dāng)美(měi)国利益(yì)受到威胁时”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍卫国(guó)家安全，即使(shǐ)以牺牲中美关(guān)系为代价。在国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国(guó)有(yǒu)必要“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比(bǐ)如(rú)帮助面临债务(wù)问题的新兴市场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环(huán)比(bǐ)上涨，环(huán)比由负转正。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库(kù)存同(tóng)比下降51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对(duì)上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环(huán)比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库存同(tóng)比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上(shàng)升(shēng)。4月以来(lái)，全国水(shuǐ)泥价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点。华北、东(dōng)北(běi)、华(huá)东、中南、西北以及西南各区价格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月(yuè)以来(lái)，螺纹(wén)钢(gāng)价格环比(bǐ)由正(zhèng)转负，环比由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游(yóu)：商品(pǐn)房成交(jiāo)面积(jī)增幅(fú)缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水(shuǐ)果价格上(shàng)涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城(chéng)市商品房成交面积同比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分(fēn)点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地(dì)供(gōng)应面积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉、蔬(shū)菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个(gè)百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩(suō)小(xiǎo)4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅扩(kuò)大(dà)。4月以来(lái)，乘用车(chē)日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分(fēn)点。批发销(xiāo)量(liàng)同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势分化，国债利率普(pǔ)遍(biàn)下行(xíng)

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率较(jiào)上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调(diào)提振(zhèn)消费(fèi)持(chí)续回(huí)升的动力；国资委强调着力发(fā)展(zhǎn)战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强(qiáng)调要(yào)提振(zhèn)消费持续(xù)回升的(de)动力(lì)。接(jiē)下来(lái)将重(zhòng)点(diǎn)做好四方面工(gōng)作：一是，研(yán)究起草关于恢(huī)复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕(rào)大宗(zōng)消费、服务消费、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动(dòng)新能源汽(qì)车(chē)下乡；三是，会同有(yǒu)关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全(quán)链(liàn)条良(liáng)性循(xún)环促进(jìn)机制；四是，研究(jiū)制定(dìng)关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩大会议，强调(diào)推动国资央企着力(lì)发(fā)展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更(gèng)好推动(dòng)国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走在前列，着力提升科技自(zì)立自强水平，提(tí)升自(zì)主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实(shí)体经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴产业，加(jiā)快推进(jìn)现代(dài)化产业体系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一(yī)轮(lún)国企(qǐ)改革深(shēn)化提升行(xíng)动(dòng)组织(zhī)实施，高(gāo)水(shuǐ)平参与(yǔ)共(gòng)建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发(fā)布会介绍(shào)一季度工业和(hé)信息(xī)化(huà)发(fā)展状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工(gōng)作(zuò)方案。一(yī)是营造良好产业(yè)发展环境，落实落(luò)细稳增(zēng)长政(zhèng)策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推动(dòng)出口保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业的(de)支持力度，配合有关部门落实好(hǎo)稳外贸政策(cè)举(jǔ)措；三是促进(jìn)内需加(jiā)快恢(huī)复，以高质(zhì)量供给促(cù)进消(xiāo)费(fèi)；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产(chǎn)业(yè)的创(chuàng)新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经(jīng)济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海外需(xū)求超(chāo)预(yù)期回落(luò)。

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