文|招商宏观(guān)张静(jìng)静(jìng)团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国(guó)家统计(jì)局发布4月全国规模以上工业企业绩效数据(jù)。4月份，规模以(yǐ)上工业(yè)企业(yè)营(yíng)业收(shōu)入累计同比(bǐ)增长0.5％；规模以(yǐ)上工(gōng)业(yè)企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利润累(lèi)计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅收(shōu)窄，但依(yī)然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本三(sān)因素框架看(kàn)，我(wǒ)们认为，此轮工(gōng)业企业利润(rùn)增速(sù)由正转负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业(yè)企业利(lì)润(rùn)累计增速的下(xià)探(tàn)幅度之深和持续时间(jiān)之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长(zhǎng)以及费(fèi)用率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆(chāi)解数据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相比，工(gōng)业企业经营绩效(xiào)的增长压力依(yī)然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存(cún)货周转天数(shù)和应(yīng)收账款(kuǎn)平均(jūn)回收(shōu)期进(jìn)一步增加。2）分(fēn)所有制类型(xíng)来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企业利润累计同比降幅出现收窄，国有工业企业和(hé)股(gǔ)份制企业利润累计同比降幅进一步扩大。3）上游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采选的利润增(zēng)速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利润(rùn)增速降幅依然较大；中(zhōng)游原材料加工业和装备制造业(yè)的利(lì)润增速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化，中游原材(cái)料加工业的利润(rùn)增速均(jūn)为负，是整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增(zēng)速的主要拖累，中游(yóu)装备制造业利润(rùn)增(zēng)速回升幅度较大，成(chéng)为整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增速(sù)的主要(yào)拉动项。在价(jià)格水平、内部需(xū)求、外部需求同时走弱(ruò)的情况下(xià)，下游(yóu)行业内部的利(lì)润(rùn)增速(sù)反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言(yán)，与上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公(gōng)布的工业(yè)企业利润数据(jù)已表现出明显的(de)探底爬坡(pō)信号：一，营(yíng)业利(lì)润累(lèi)计增速(sù)爬升的行业(yè)进一步(bù)增(zēng)多；二，营(yíng)业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润(rùn)增速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看(kàn)，中游装备制造业有望(wàng)继(jì)续成为拉动(dòng)工业企业(yè)利润增速回升的(de)主要拉动力。按当月(yuè)利(lì)润增速计算，4月份(fèn)表现(xiàn)较好的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路(lù)、船舶(bó)、航空航(háng)天和其他运输设备(bèi)制造业 、通用设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造(zào)业、仪器(qì)仪表制造(zào)业、文教、工美、体育和娱乐用品制造(zào)业(yè)、橡胶(jiāo)和塑料制品(pǐn)业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产(chǎn)和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份(fèn)，营(yíng)业利润累计(jì)同比增速降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处(chù)于探(tàn)底爬(pá)坡过程(chéng)中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价、成本三因素(sù)框架(jià)看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正转负的原(yuán)因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下行，但本(běn)轮工(gōng)业企业利润累计增速的下探幅度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库(kù)存时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利(lì)润爬坡(pō)速(sù)度。

　　与(yǔ)上个月相比，39个主要(yào)细分行业中，有26个行业的营业利润累计(jì)增速(sù)出现回(huí)升，其他13个行业(yè)的营业利润累计(jì)增速(sù)均(jūn)出现回落，其中回落幅(fú)度(dù)较大的行业主要是农副(fù)食品加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制品、 纺(fǎng)织服(fú)装、服饰等行业，回升幅度(dù)较大的行业主要是机械和设备(bèi)修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和塑料(liào)制品等行(xíng)业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相比，工业企业经营绩效(xiào)的增长压力依然较(jiào)大(dà)，与3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应(yīng)收账款平(píng)均回(huí)收期(qī)进一(yī)步(bù)增加。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，规模以(yǐ)上工(gōng)业企(qǐ)业累计每百元(yuán)营业收入中的(de)成本为(wèi)85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加(jiā)0.09元）。产(chǎn)成品(pǐn)存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为(wèi)20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天(tiān)）；应(yīng)收账(zhàng)款平(píng)均回收(shōu)期为63.10天（3月(yuè)为61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类型来看，外商及港澳台商和(hé)私营企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累(lèi)计同比降幅(fú)出(chū)现收窄，国(guó)有工(gōng)业企业(yè)和股份制企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大(dà)。

　　其中4月国有工业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营企(qǐ)业和股份制企(qǐ)业同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的利润增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油和天(tiān)然气开采等其(qí)他行业的利润增速降幅依然(rán)较大。

　　数据(jù)显示(shì)，非金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的增速依(yī)然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和(hé)天然气开采、煤炭开采(cǎi)切开的南瓜可以放冰箱吗，南瓜切了一半放冰箱能留几天和洗选、黑色金属矿采选业(yè)、废物资源(yuán)综(zōng)合利用的增速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装备制造业的利(lì)润增速出现明显分化。中游(yóu)原材(cái)料加工业(yè)的(de)利润(rùn)增速均为负(fù)，尽管与(yǔ)上个月相比，利(lì)润(rùn)增(zēng)速跌幅普遍收窄，但(dàn)依然是整(zhěng)体工业企业(yè)利润增(zēng)速的主要拖累。中游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)利润增速回升幅度较大，成为整切开的南瓜可以放冰箱吗，南瓜切了一半放冰箱能留几天体工(gōng)业企业利润增(zēng)速(sù)的主要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天、电(diàn)气机械(xiè)及器材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增幅延续(xù)上个月亮眼趋势(shì)，得益于国内汽车销售量的(de)提(tí)升(shēng)和汽车产业链出口强劲，汽车制造(zào)业的利润增速降幅由负转正，此(cǐ)外叠加去年同期(qī)基数较低，汽车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，化学原料(liào)化(huà)学制品跌幅(fú)扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑(hēi)色(sè)金属冶炼加工、化学纤(xiān)维制造(zào)、金属制品、计算机通信和(hé)电子设备跌(diē)幅收(shōu)窄，分(fēn)别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用(yòng)设备制(zhì)造、铁路船舶航空航天、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造增幅依旧为正，并且增速(sù)出现明显回升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是(shì)，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求、外部需(xū)求同(tóng)时走弱的情(qíng)况下，下游行业(yè)内部的利润增速反(fǎn)弹(dàn)乏力(lì)，文教工美体育(yù)娱(yú)乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具制造等多个行业的利(lì)润增速跌幅放缓，但依然(rán)为负(fù)；农副食(shí)品加工、纺织服装、服饰(shì)等多个行(xíng)业的利(lì)润跌幅继续扩大。往后看(kàn)，价(jià)格水平、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部需(xū)求转(zhuǎn)好(hǎo)速度较慢，这也(yě)意味着(zhe)下游行业的(de)利(lì)润增速向上爬坡的节奏(zòu)大(dà)概率(lǜ)偏缓。

　　数据显示(shì)，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和(hé)制(zhì)鞋、造纸及纸制品和医(yī)药制造(zào)跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体(tǐ)育娱(yú)乐(lè)用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒(méi)介利润降幅放缓(huǎn)，但持续维持(chí)低位，分别录(lù)得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品增速(sù)由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有(yǒu)回落(luò)，4月录(lù)得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润(rùn)增速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的机械和设备修理、电力热力利(lì)润(rùn)增速相对较高，燃(rán)气(qì)生产(chǎn)和供应利润(rùn)增速降幅收窄。其中机(jī)械和设备修理利润累计增速上升幅(fú)度较大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电力热力(lì)利润累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有上升，收(shōu)录(lù)5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前(qián)值(zhí)为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言(yán)，与(yǔ)上个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业利润数据(jù)已(yǐ)表(biǎo)现出明显的(de)探底爬坡信号：一，营业(yè)利润(rùn)累计增速爬升的行业进一(yī)步增(zēng)多；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继(jì)续成为拉动(dòng)工业企业利润增速回升(shēng)的主要(yào)拉动力(lì)。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用设备制造业、电气机(jī)械及器(qì)材制造业、仪器仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工业企(qǐ)业利润增速能否(fǒu)转(zhuǎn)正？》中所(suǒ)言，当前(qián)正处于第(dì)6次工业企业利(lì)润探底阶段(duàn)（从(cóng)2000年开始计算），如果(guǒ)按(àn)最近两(liǎng)次(cì)探(tàn)底历史来(lái)演绎的话(huà)，至少(shǎo)还要在负值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间(jiān)，预计工业企业利润增速(sù)转(zhuǎn)正最(zuì)早也(yě)需等(děng)到四(sì)季度。目前我国仍面临内需增长(zhǎng)缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导致企业的(de)产(chǎn)能利用率持续下(xià)滑(huá)。此(cǐ)外(wài)，叠加营业成本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)反弹(dàn)速度大概率较为缓慢。

　　风(fēng)险提(tí)示：

　　内需恢复力(lì)度低于预期。

　　以上(shàng)内容来自于2023年5月27日的《中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业利润增(zēng)速(sù)明显回升——2023年4月工业企业利润分析(xī)》报告，报(bào)告作者(zhě)张静静、张一平，联系人罗(luó)丹

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