《基金经(jīng)理投资笔记》宏观(guān)策略(lüè)系(xì)列

　　把脉经济周(zhōu)期拐(guǎi)点 实现财富(fù)管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信基金首席经济学家

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期分(fēn)享(xiǎng)中（查(chá)看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人(rén)眼，一个(gè)大(dà)的背景是市场进入(rù)了战略相(xiāng)持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都不是非常清晰。周末中央发布长期(qī)的产业政策，基调(diào)是(shì)清晰的，但那是诗和(hé)远方，是战略性的布局，很多(duō)投(tóu)资(zī)者(zhě)更喜(xǐ)欢战术性的机会。伯克(kè)希尔哈(hā)撒韦年度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行，吸引(yǐn)了全球投资者(zhě)的目光，投资者总希望可以从中寻找到(dào)投资的秘诀(jué)，价值投(tóu)资的道(dào)虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技(jì)术的批(pī)判，很(hěn)多与会者收获的可能不是(shì)清晰的思路，而(ér)是在迷宫(gōng)中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六(liù)绝、七(qī)翻(fān)身”的(de)说法，谨慎的A股投资者也开(kāi)始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的(de)理由是根(gēn)据惯例，银行(xíng)保险(xiǎn)等利好兑现后往(wǎng)往是市场开(kāi)始调(diào)整的开(kāi)始(shǐ)。A股投资历来是有季(jì)节性的(de)，但(dàn)这未必(bì)是(shì)历史的铁律，比如(rú)2022年5月市场在(zài)新的(de)政策基(jī)调下(xià)开始全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要因时而变，投(tóu)资者(zhě)需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和之(zhī)前(qián)有(yǒu)很大(dà)的(de)不同。当前市场(chǎng)进入战略僵持(chí)阶段(duàn)的一个重要(yào)理(lǐ)由是除了(le)逻辑推演，很多(duō)重(zhòng)要问题很(hěn)难用清晰的事实(shí)来(lái)验证。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋定而后动(dòng)，因此才(cái)有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的地方在哪里呢？

　　第一(yī)，从(cóng)内部看，市场(chǎng)已(yǐ)经提前(qián)交易了政策的方向，而(ér)且今(jīn)年国内(nèi)的政策本身也不是大开(kāi)大合。新出台的政策更多地(dì)在落实上，较少新的(de)提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从外(wài)部看，美(měi)联储依然在(zài)通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增长数(shù)据传递的混乱信(xìn)息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数字(zì)经济(jì)和中(zhōng)特估依然既有政策(cè)、也有(yǒu)业绩或者有未来预期(qī)的业绩改善，但短(duǎn)期游戏、传媒、中特估与其他(tā)板(bǎn)块分(fēn)化较为(wèi)极致，也是不争(zhēng)的事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消(xiāo)费和公用事业有反弹(dàn)，但难以成为持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期(qī)也决定(dìng)了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为(wèi)看，投资者并未形成(chéng)一(yī)致(zhì)预期(qī)。随着一季报的披(pī)露(lù)，市场阶段性发挥(huī)了对盈利现实的(de)定价效(xiào)率(lǜ)。具(jù)体表现(xiàn)为(wèi)，业绩出现一定修复和(hé)表现有韧性的金融、中(zhōng)药、电力(lì)、中特估主题以及(jí)TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好，家电此前也有一定表现。不过，随(suí)着(zhe)业(yè)绩的公(gōng)布(bù)反而(ér)出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的操(cāo)作。当然(rán)，相(xiāng)对而言市场也有定(dìng)价效率不稳定的一面，同(tóng)样是业绩修(xiū)复(fù)或有(yǒu)韧性的(de)农林牧渔、新能(néng)源和消费(fèi)板块(kuài)，整(zhěng)体表现(xiàn)则一般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因：一季报显示(shì)企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期(qī)市场的(de)核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有(yǒu)所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版等(děng)板(bǎn)块盈利有支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因此在最近市场调整的时候(hòu)整体表现较(jiào)好。在(zài)这两条我们看好(hǎo)的全(quán)年(nián)主线之外，市场(chǎng)部分(fēn)定价(jià)了一季报行情，但核心问题在于(yú)当前(qián)盈利仍处在磨底阶段。扣(kòu)除(chú)金融和两桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利还在下滑，这意(yì)味着短期(qī)盈利很难撑(chēng)起(qǐ)A股系统性的行情。所以，我们看到这两条主线(xiàn)之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体反弹(dàn)的(de)幅度(dù)都相对(duì)有(yǒu)限。消(xiāo)费(fèi)的盈(yíng)利有一定的(de)修(xiū)复，而市场由(yóu)于前期(qī)的悲(bēi)观(guān)情绪尚未对其定价(jià)，这可能蕴含阶段性(xìng)交(jiāo)易(yì)机(jī)会。

　　三、战略性布(bù)局是(shì)清晰(xī)而(ér)明确(què)的(de)：政(zhèng)策关注产业升(shēng)级和人的(de)问(wèn)题

　　近(jìn)期(qī)国内也处于一(yī)个会议(yì)密(mì)集召开(kāi)的阶段，政治局会议(yì)、中央财经委会议和国常会相(xiāng)继召开。决策层对于当前经(jīng)济(jì)复苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头(tóu)不(bù)稳的问题(tí)，有着(zhe)清醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大需(xū)求(qiú)，但同时也(yě)明(míng)确不会再走老路——不(bù)会(huì)通过低水(shuǐ)平的债务扩张(zhāng)来刺激经济(jì)，而(ér)是(shì)聚焦实体经济(jì)的产业(yè)升(shēng)级，推进产(chǎn)业(yè)智能化、绿色化、融合(hé)化。

　　现代产(chǎn)业体(tǐ)系下(xià)的(de)融合发(fā)展

　　这次财经委会议的(de)一个新(xīn)提法(fǎ)是“坚(jiān)持(chí)三次(cì)产业融(róng)合发展，避(bì)免(miǎn)割裂(liè)对立；坚持推动传统产业转型升级，不(bù)能当(dāng)成‘低(dī)端产(chǎn)业’简单退出(chū)”，这个提法很(hěn)重(zhòng)要(yào)。我(wǒ)们去年底强调接下来一(yī)段时间(jiān)的政策需要强调均衡性和(hé)系(xì)统性，才能形成经(jīng)济(jì)发展(zhǎn)的合力(lì)。卡(kǎ)脖子的(de)领域要重点支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行(xíng)是(shì)一个完整的系(xì)统(tǒng)，生产和(hé)消费、实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和金融支(zhī)撑、高科(kē)技领域和低技术领域(yù)、融资-设(shè)计-制造—物(wù)流(liú)-销售-服务等各方(fāng)面需要(yào)协调发(fā)展，大家的信心(xīn)慢(màn)慢(màn)恢复、收入(rù)慢(màn)慢恢复，才(cái)能够真正(zhèng)把需求拉动起来。不能够孤立、片面地理解和执行(xíng)政策(cè)，毕竟即使是芯片这么(me)最高科(kē)技的领域，它的下游需求也主要来自消(xiāo)费(fèi)电子(zi)产品(pǐn)中的手机(jī)、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求(qiú)的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏良性循环(huán)的基础(chǔ)。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点(diǎn)是人，作为投资生产拉动(dòng)核心的企业家、作(zuò)为人力资(zī)源重点(diǎn)的人才、承载民族未来的新生(shēng)人口、需要(yào)关注的老龄人(rén)口。当前(qián)中国(guó)的(de)发展逐渐(jiàn)从(cóng)资(zī)本和劳动要素拉动转向人(rén)力资(zī)源拉动，技术创新成为能否突破内外部(bù)约束的(de)关键(jiàn)。技术创(chuàng)新能(néng)力取(qǔ)决于制(zhì)度保障下的(de)主观能动性(xìng)，在经历(lì)了过去几年的非常态之后，在内外部不确定性的(de)制约下，如何(hé)让当前每个主体(tǐ)充满信(xìn)心、充满主观能动性，是政策的重心。以人工智能为代表的数字经(jīng)济大(dà)发展，有可能能够帮助我们(men)适(shì)当(dāng)缩(suō)小(xiǎo)国际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距，这需要从(cóng)一个(gè)更高的角(jiǎo)度(dù)理解人工智能和数字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云(yún)飞渡仍(réng)从容：乱战(zhàn)之(zhī)后(hòu)的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是(shì)战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战(zhàn)。接下来(lái)的政策力(lì)度和(hé)效果有多大、盈利(lì)能(néng)否实质性的(de)反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的(de)压力、海外的潜在风(fēng)险到底有多(duō)大、美联储到底下一步面临的是什么(me)样的(de)经济形(xíng)势等，投资者(zhě)希望渐次判断上述一系列的重要问题的(de)程(chéng)度(dù)，并据此进行布局。

　　从这个意义(yì)上讲(jiǎng)，5月交易机会可(kě)能更(gèng)均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可(kě)能是(shì)一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风(fēng)浪越(yuè)大(dà)，下一(yī)次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍从(cóng)容”，这是(shì)我(wǒ)们从巴菲(fēi)特历次股东大会上看到价值(zhí)投资(zī)者(zhě)很(hěn)重要的(de)一个特质，即我们(men)提倡的“道(dào)”。市场的(de)乱(luàn)是(shì)暂时的(de)，随着事实的(de)清晰(xī)，投(tóu)资路径也将(jiāng)会非常明(míng)确。这(zhè)个路径，我们从产(chǎn)业视角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者参考。

　　具体而(ér)言：投资的上限是产业现代化，科技自主可(kě)用，数字(zì)化、高端化与智能化是明确的诗与远方(fāng)，需要(yào)进(jìn)行(xíng)战略布局。投资的下限是避免系统性的风险，在现(xiàn)代化(huà)的产业转(zhuǎn)型(xíng)中，当(dāng)前蕴(yùn)藏(cáng)风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产业是不能进行(xíng)战(zhàn)略布局的。投资的中间(jiān)状(zhuàng)态是周期与消费行业，是(shì)战术性的布(bù)局。

　　产业视角下的(de)投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博(bó)士，创金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配置部(bù)总监，兼凶猛的意思是什么 凶猛的近义词任MOMFOF投研(yán)总(zǒng)部总监(jiān)，南开(kāi)大学经济学(xué)博士，清华大(dà)学管理科学与(yǔ)工程博(bó)士后。学术研(yán)究与教学(xué)以及宏(hóng)观经济走势、金融产品分析等(děng)实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致力(lì)于(yú)在周期波动的框架内(nèi)运用财政的视角(jiǎo)解构宏观经济的运行，将中国经济看作(zuò)一份(fèn)资产(chǎn)，通过资本资产定价的方式(shì)来确定其价(jià)值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博(bó)士，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)经理、首席宏观(guān)分(fēn)析(xī)师，2022年(nián)2月加入创金合(hé)信基(jī)金。此(cǐ)前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类(lèi)资(zī)产(chǎn)配(pèi)置与择时(shí)研究(jiū)。武汉大学学士(shì)，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士(shì)，中国社科院经济学博士(shì)后，学(xué)术论文多(duō)发表于国际SSCI英文凶猛的意思是什么 凶猛的近义词(wén)核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 凶猛的意思是什么 凶猛的近义词