文(wén)丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利(lì)率自(zì)低(dī)位(wèi)持续上(sh卓越计划是什么意思，卓越计划是什么意思 报名条件有哪些àng)行，即便(biàn)税(shuì)期结束，资金利率(lǜ)却仍(réng)未回(huí)落(luò)，反而进一步走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转(zhuǎn)弱；②税(shuì)期走款叠加(jiā)4月(yuè)信(xìn)贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致银行资金融(róng)出意愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资(zī)金较(jiào)为拥挤导(dǎo)致债(zhài)市敏(mǐn)感度增加。考虑假期和(hé)月(yuè)末因素(sù)，预(yù)计短期(qī)内，资金利率下(xià)行(xíng)空间有限，波(bō)动幅度(dù)加(jiā)大(dà)，建(jiàn)议投资(zī)者(zhě)关(guān)注(zhù)资(zī)金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债(zhài)市情(qíng)绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持(chí)续上行。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利率自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结(jié)束后(hòu)却并未回落(luò)，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银机构间(jiān)流(liú)动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期限利(lì)差也明显压(yā)缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已(yǐ)经(jīng)倒挂(guà)。我们认为税(shuì)期结束，资金(jīn)不(bù)松，主要有(yǒu)以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力(lì)度(dù)边际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合(hé)理(lǐ)增长，确(què)保(bǎo)利率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)合适(shì)，在追求经济提(tí)振(zhèn)的同(tóng)时，也注重(zhòng)防卓越计划是什么意思，卓越计划是什么意思 报名条件有哪些(fáng)范市场过热带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹(pǐ)配的前提下，货(huò)币工具力度可能会有所回摆。从(cóng)央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅(fú)增量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低量操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示(shì)后续(xù)政策将更加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银行资(zī)金(jīn)融(róng)出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到(dào)19日税(shuì)期(qī)缴款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此(cǐ)走款可卓越计划是什么意思，卓越计划是什么意思 报名条件有哪些能(néng)对银行间流动性带(dài)来了一定(dìng)的压力。此外，参考近期(qī)票据利率走势(shì)，预计信贷(dài)增(zēng)速较一季度(dù)将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多(duō)增的态势。税(shuì)期缴(jiǎo)款叠加信贷投放，银行系(xì)统整体资金(jīn)流出，因此向同业融(róng)出(chū)的意(yì)愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥挤可能(néng)会导致债市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加，且(qiě)投资者(zhě)对于未(wèi)来一(yī)个月资金利率上(shàng)行的担忧增加。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆(gān)率来看，虽然(rán)上周受资(zī)金(jīn)收紧(jǐn)影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于(yú)历(lì)史相对积极的水平，导致(zhì)债市敏感度增加。此外(wài)投(tóu)资者对(duì)货(huò)币(bì)政策(cè)力度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来一个月内资(zī)金(jīn)价格上(shàng)行的预期(qī)更为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临(lín)近，回购(gòu)资金的期限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集(jí)中(zhōng)支出，向(xiàng)市场释放资金；但跨月前夕银(yín)行资金融(róng)出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大(dà)。对于(yú)债市而言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政策(cè)与基本(běn)面(miàn)预期(qī)交(jiāo)易，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走(zǒu)势为主(zhǔ)，建(jiàn)议投(tóu)资者关注资金(jīn)面(miàn)的边际变化(huà)，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银(yín)行间市场流(liú)动(dòng)性过快收紧。

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