文丨(gǔn)明(míng)明 章立(lì)聪 余(yú)经(jīng)纬

　　跨季结束后(hòu)资金利(lì)率自低位持续上行，即便税(shuì)期结束，资金利(lì)率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认为主要是源于：①货币政策力度边际(jì)转弱(ruò)；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银行(xíng)资(zī)金融出意愿与(yǔ)能(néng)力(lì)降低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预(yù)计短期(qī)内(nèi)，资(zī)金(jīn)利率下行空(kōng)间有限，波动幅度加大，建议投资者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以(yǐ)及头(tóu)寸(cùn)管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金(jīn)利(lì)率持续上行(xíng)。

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持(chí)续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度更大。从(cóng)隔夜利率角(jiǎo)度(dù)观察，银行与非银(yín)机构间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔夜利率(lǜ)与(yǔ)7天(tiān)利率的(de)期限利差(chà)也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认为税期结束(shù)，资金不松，主要有以下几(jǐ)点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货(huò)币信贷合理增长，确保利率水平合适，在(zài)追求经济提振的(de)同时，也注重(zhòng)防范市(shì)场(chǎng)过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下(xià)，货币(bì)工具力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低(dī)量操(cāo)作，结(jié)构性工具(jù)“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政(zhèng)策将(jiāng)更(gèng)加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二(èr)，税(shuì)期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对(duì)银行间流(liú)动性带来了一定的压力。此外，参考近期票据利率(lǜ)走势，预(yù)计信贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计(jì)仍将保持同比(bǐ)多增的态势(shì)。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银行系(xì)统整体资金流出，因此(cǐ)向同业融(róng)出的意愿和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可(kě)能会导致(zhì)债市脆(cuì)弱性(xìng)和(hé)敏(mǐn)感度增加(jiā)，且投资者对于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回(huí)购成交量和我(wǒ)们测算的(de)杠(gāng)杆率来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所(suǒ)降温，但依然(rán)处于历史相对积(jī)极的(de)水(shuǐ)平，导致债市敏感度(dù)增加。此(cǐ)外投资(zī)者对货币政策力度以及跨月资金(jīn)面情况仍存(cún)担忧(yōu)，使得市场上对于未来一个(gè)月内资金价格上(shàng)行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市(shì)展望：五一假期临近(jìn)，回购(gòu)资(zī)金的期限被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集(jí)中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前夕银行(xíng)资(zī)金融出意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债市而(ér)言(yán)，短期(qī)交易主线或延续(xù)政策与基本面(miàn)预期(qī)交易，预计利率以震荡(dàng)走势(shì)为主，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍<两岸青山相对出孤帆一片日边来的意思是什么生肖，两岸青山相对出孤帆一片日边来的意思是什么修辞手法/strong>风(fēng)险提示(shì)：

　　央两岸青山相对出孤帆一片日边来的意思是什么生肖，两岸青山相对出孤帆一片日边来的意思是什么修辞手法行货币政(zhèng)策不(bù)及(jí)预期；经济(jì)复苏节奏(zòu)不及(jí)预期；银(yín)行间市场流动性过快(kuài)收(shōu)紧。