绿豆汤的热量是多少大卡>

　　主(zhǔ)要内容(róng)

　　营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主(zhǔ)因成(chéng)本与(yǔ)费用压力仍构成掣肘。3 月(yuè)工业企业利(lì)润当月同比仅(jǐn)小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽(suī)然3月在需(xū)求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工(gōng)业企业实际营收增(zēng)速积极(jí)回升，抵消PPI回落的抑(yì)制，令3月名义(yì)营(yíng)收增速回升，但整体(tǐ)企(qǐ)业盈利压(yā)力仍大，主(zhǔ)要源于两方面，其一是(shì)国(guó)际高油价导致的输入性成(chéng)本压力仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月利润(rùn)拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累(lèi)程(chéng)度(dù)仍然较深。其二是今年降费政策未再明显新增，加之部分(fēn)企业开始补缴社(shè)保(bǎo)费，企业费用(yòng)同(tóng)比压(yā)力开(kāi)始加大，3月费用对(duì)当月利润(rùn)拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改善拉(lā)动利(lì)润增速6个百分点(diǎn)形成鲜明对(duì)比。

　　营(yíng)收：消费(fèi)短期较快恢(huī)复(fù)加之投资韧性(xìng)支撑营收(shōu)增速回升，但高油价(jià)仍构(gòu)成约(yuē)束。3月(yuè)工业企业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游消费相关(guān)行(xíng)业营收增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明(míng)显，抵(dǐ)消了(le)PPI回落(luò)对(duì)于(yú)名(míng)义(yì)营收增(zēng)速的拖累，其中汽车、家具(jù)、计算机通(tōng)信电子设(shè)备等均回升明显，显(xiǎn)示递延需(xū)求(qiú)释放以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降(jiàng)价(jià)等对于短(duǎn)期(qī)消费需求的推动。其(qí)次，煤炭冶金产业链营(yíng)收增(zēng)速(sù)延(yán)续(xù)改(gǎi)善，显示保交楼政策推(tuī)动地产建(jiàn)安投资构(gòu)成支撑，但石油化工(gōng)产业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明(míng)显回落(luò)，高油(yóu)价对(duì)于(yú)石化产(chǎn)业链相关行业需求持续构成(chéng)抑制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中(zhōng)下游成本(běn)压力，但(dàn)高(gāo)油价继续构成输入性成本传导。3月工业(yè)企业(yè)成本(běn)率上(shàng)升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤(yóu)其(qí)是(shì)高(gāo)油价下的国内石(shí)化(huà)产业链(liàn)，成本率同比增量扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明显高于其(qí)他行业(yè)。由(yóu)于我(wǒ)国石化(huà)产业(yè)链(liàn)主要为中下游，上游环(huán)节在海外主要原(yuán)油寡头(tóu)国家，因而国际高油价(jià)带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内(nèi)产业链吸收，国(guó)内以中下游为主的石化产业链反而会在高油价下受到输入(rù)性成(chéng)本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本率同比增(zēng)量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，绿豆汤的热量是多少大卡ng>但主因煤价下行导致煤(méi)炭产业链上游成本率被动走高、利润承(chéng)压(yā)，而中下游成本率实际上是改善的，与此同时，更靠近下游的(de)消(xiāo)费行(xíng)业成(chéng)本率(lǜ)也明显(xiǎn)改(gǎi)善。

　　利(lì)润：下游(yóu)消费(fèi)行业利(lì)润仍(réng)显现韧性，但石(shí)化产业链利润(rùn)在高(gāo)油价下仍承压(yā)。分(fēn)行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游(yóu)消费(fèi)行业(yè)面临最(zuì)大的成本压力(lì)改善和积极(jí)的营业收(shōu)入(rù)回升，因而下游消费行业利润增速恢复继(jì)续好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具(jù)、电子设备(bèi)等(děng)改善明显(xiǎn)，煤(méi)炭冶金产业链中下游利润增速也积极改(gǎi)善，相较而言，石化产业链(liàn)行(xíng)业在营(yíng)业收(shōu)入与成本(běn)压力均承压背景(jǐng)下，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业(yè)盈利(lì)三重风险，以及下半(bàn)年潜(qián)在的内(nèi)生恢复空间(jiān)。3月工业企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经济(jì)需求侧(cè)短期恢复较快，但在成本与费用(yòng)压力(lì)背景下，企业盈(yíng)利(lì)仍然承压，而展望二(èr)季度(dù)，关注企业(yè)盈利(lì)的(de)三(sān)重风险，其(qí)一是经(jīng)济内生动能弱化。伴(bàn)随递延(yán)需求主(zhǔ)导(dǎo)的(de)需(xū)求脉(mài)冲性回升过程(chéng)逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化(huà)风险。其二是高油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产操作(zuò)，加之(zhī)全球(qiú)服务(wù)消费逐步恢复(fù)，国际油价或再度走高，这(zhè)也意味着(zhe)成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的(de)拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年目(mù)前降费政策更(gèng)多为延(yán)续而(ér)非(fēi)新增，费用(yòng)率对于利润同比(bǐ)增速的的拖累也将逐步显现，二(èr)季(jì)度剔除基(jī)数扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而展望下半年，经(jīng)济内生动能的复(fù)苏可以期(qī)待，两(liǎng)大(dà)领(lǐng)先指标(biāo)已(yǐ)经(jīng)验证，重(zhòng)点关注下半(bàn)年经济内生动能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋(qū)缓后工业企业利润的修(xiū)复空间。

　　风险提示：外部地缘政治风险(xiǎn)，疫情形势变(biàn)化。

　　以下(xià)为正文

　　一、营(yíng)收“逆PPI式”改善但(dàn)工业(yè)利润(rùn)仍承压，主因成本与费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企(qǐ)业利润累(lèi)计同比仅小幅回升1.5个(gè)百分点至-21.4％，当月同比也(yě)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收(shōu)缩(suō)区间。虽然(rán)3月在(zài)需求(qiú)侧(cè)经济数据表现(xiàn)亮眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业实际营收增速已(yǐ)积极回升，抵消了PPI回(huí)落带来的抑制，3月名义营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企业盈利压力仍大，主要源于两个方面：

　　其(qí)一是(shì)国际高油(yóu)价(jià)导致的输入性成本压力仍在约束(shù)利(lì)润(rùn)改善(shàn)，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个(gè)百(bǎi)分点，拖(tuō)累程度仍然(rán)较深。

　　其二是今年降费政策未再明显新增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社(shè)保费，企业费用同比压(yā)力开始加大，3月费(fèi)用对当(dāng)月利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个(gè)百分(fēn)点至-9.5个百分点。2022年社保(bǎo)缴费缓缴等一系列新(xīn)增降费政策持续改(gǎi)善企业费用率，对2022年全年工业企业利润增速构成较强支撑，全年拉动工业企业利(lì)润同比增(zēng)速6个百分点。但从今年(nián)开始前期社(shè)保费降费(fèi)的(de)企业开始补缴(jiǎo)社保(bǎo)费，加之今年未再新增更大力(lì)度的降费政策，从同(tóng)比视角来看费用对于工业(yè)企业利润的拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增速回升，但高油价仍(réng)构成约束。

　　3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消费相关行(xíng)业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消(xiāo)了(le)PPI回落对于名义营收增速(sù)的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设备（高基数下仍改(gǎi)善(shàn)0.3pct至(zhì)-6.2％）等均(jūn)回升明显，显示递延需求(qiú)释放以及(jí)汽(qì)车集中降价等对于(yú)短期消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显示保(bǎo)交楼政策推动(dòng)地产建安投(tóu)资构成支(zhī)撑，但(dàn)石油化工产(chǎn)业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高(gāo)油价对(duì)于石化产业链(liàn)相关行业需求(qiú)持续(xù)构(gòu)成抑制(zhì)。

　　三(sān)、成(chéng)本(běn)率：虽然煤价回落已在缓和中(zhōng)下游成本压力，但高油(yóu)价继续构成输(shū)入性成本传(chuán)导

　　3月(yuè)工业(yè)企业成本率上(shàng)升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本(běn)压力仍然偏(piān)大，尤其是高油价下的(de)国内(nèi)石(shí)化产业(yè)链，成本率同比增(zēng)量扩(kuò)大14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水平明显高于(yú)其他行业。由(yóu)于(yú)我国(guó)石(shí)化产业(yè)链主要为中下游，上游环节在海外主要原油寡头(tóu)国家，因(yīn)而国际高油价(jià)带来的(de)上游利(lì)润改善无法被(bèi)国内(nèi)产业链(liàn)吸收(shōu)，国内以中下游为主的石化(huà)产业(yè)链反而会在高油价下受(shòu)到输入性成本压(yā)力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游均在国内，所以虽(suī)然3月(yuè)煤(méi)炭冶金(jīn)产业成本率同比增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤(méi)炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而中下(xià)游成本率实际上是(shì)改善的（成本(běn)率同比(bǐ)增量下行8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近(jìn)下游(yóu)的消费行业成本率也明显改(gǎi)善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利(lì)润仍显现韧(rèn)性，但石化产业(yè)链利润(rùn)在(zài)高油价(jià)下仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比(bǐ)，下(xià)游消费行业(yè)面临最大的成本压力改(gǎi)善和积极的营业收入(rù)回升(shēng)，因而下游消(xiāo)费(fèi)行业利润增(zēng)速恢复继续(xù)好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其(qí)中(zhōng)，汽车、计算机通信电子(zi)设备(bèi)、家具等行业利润增速(sù)均改善20-50个百(bǎi)分点(diǎn)。煤炭冶金产业(yè)链虽然整(zhěng)体利润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游利润下(xià)降(jiàng)的缘故，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本压(yā)力(lì)缓和的格(gé)局，中下游利润增速改善(shàn)明显，金属(shǔ)制品、通(tōng)用(yòng)设备(bèi)、非(fēi)金属矿物制品等(děng)行业利润增速(sù)均改善10-20个百(bǎi)分点。相(xiāng)较而言(yán)，石(shí)化产(chǎn)业链行业在营业收入与成(chéng)本压力均承(chéng)压(yā)背(bèi)景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关注二季(jì)度企业盈利三(sān)重风险(xiǎn)，以及下半年潜(qián)在的内生恢复(fù)空间。

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业利润数(shù)据显示，虽然(rán)经济需求(qiú)侧短期(qī)恢复较快，但在(zài)成(chéng)本(běn)与(yǔ)费用压力背景下，企(qǐ)业盈(yíng)利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利(lì)的三重风险，其一是经(jīng)济内生动能弱化。伴(bàn)随递(dì)延需求(qiú)主导的需求(qiú)脉冲性(xìng)回升过程(chéng)逐(zhú)步(bù)结(jié)束，经(jīng)济内生动能仍面临(lín)弱(ruò)化风(fēng)险。其二是高油(yóu)价带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产操作，加之全(quán)球服务(wù)消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度走高(gāo)，这也意(yì)味(wèi)着成(chéng)本压力仍较大(dà)。其三(sān)是费(fèi)用率对于利润(rùn)的拖(tuō)累，企(qǐ)业逐步补(bǔ)缴前期社保费(fèi)缓缴(jiǎo)等，以及今年(nián)目前(qián)降费政策(cè)更多为延续(xù)而(ér)非(fēi)新(xīn)增，费用率(lǜ)对于利(lì)润同比增速(sù)的的(de)拖累也将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔(tī)除基数扰动后(hòu)的企业(yè)盈利真实修复(fù)过程或相对缓慢(màn)。

　　而展望下半年，经(jīng)济内生动能的复苏可(kě)以期待(dài)，两大领先指标(biāo)已经验(yàn)证(zhèng)，其一是居(jū)民消费倾(qīng)向结束持(chí)续一年(nián)的下滑过程，消费信心逐步恢复(fù)，其(qí)二是保交(jiāo)楼政策已推动上半年地(dì)产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资和竣(jùn)工积极回补，有望拉动下半年汽(qì)车、家电、家(jiā)具(jù)等后周期(qī)大宗消费，重点(diǎn)关注下(xià)半年经(jīng)济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价涨幅逐步趋(qū)缓后工业企业利(lì)润(rùn)的(de)修复(fù)空间(jiān)。

　　内(nèi)容节选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被(bèi)市场低(dī)估的成(chéng)本与费(fèi)用(yòng)压力——工业(yè)企业效益数据点评(píng)（23.03）》

　　证券(quàn)分析师：屠强王胜

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