主要内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压(yā)，主因成本(běn)与费用压力仍(réng)构(gòu)成掣肘。3 月工业(yè)企业利润(rùn)当(dāng)月同比仅小幅(fú)回(huí)升3.7pc除螨皂可以天天用吗，除螨皂对痘痘管用吗t至(zhì)-19.2％，仍(réng)处较深收缩区间。虽然3月在需(xū)求侧经济数(shù)据(jù)表(biǎo)现亮(liàng)眼后(hòu)，工业(yè)企业实际营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营(yíng)收增速回(huí)升，但(dàn)整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两方面，其一(yī)是国际高油价导致的输入性(xìng)成(chéng)本压力仍(réng)在约束利(lì)润改善，3月营业成本对当月利润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍(réng)然(rán)较深。其二是今年降费政策未再明显新增(zēng)，加之(zhī)部分企业开(kāi)始补缴(jiǎo)社保费(fèi)，企业费(fèi)用同比(bǐ)压力(lì)开(kāi)始加大，3月费用对(duì)当月利润拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个百(bǎi)分点。与去年费用(yòng)率改(gǎi)善拉(lā)动利润增(zēng)速6个百(bǎi)分点形成鲜(xiān)明对比。

　　营收(shōu)：消(xiāo)费短期(qī)较(jiào)快恢复(fù)加之投资韧(rèn)性支(zhī)撑(chēng)营(yíng)收增速回升，但高油价仍构成约束。3月(yuè)工业企业(yè)营收(shōu)增速回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关行(xíng)业营收(shōu)增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显(xiǎn)，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的拖(tuō)累(lèi)，其中汽车、家具、计算(suàn)机通信电子设备等均回升明(míng)显，显示递延需求释放以及汽(qì)车集中(zhōng)降(jiàng)价(jià)等(děng)对于短(duǎn)期消费(fèi)需求的(de)推动。其次，煤炭(tàn)冶(yě)金产业链营收增速延续改(gǎi)善，显示保(bǎo)交楼政(zhèng)策推(tuī)动地产建(jiàn)安投资构成支撑(chēng)，但(dàn)石油(yóu)化工(gōng)产(chǎn)业链营收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高油价对(duì)于(yú)石化产业(yè)链相关行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中下游成本(běn)压(yā)力(lì)，但(dàn)高油价继续构成(chéng)输入性成本传导(dǎo)。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大(dà)，尤其是高油价(jià)下(xià)的国(guó)内石化产业链(liàn)，成(chéng)本率同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业。由于我国石化产业链主要为中(zhōng)下游(yóu)，上游(yóu)环(huán)节在海外主要(yào)原油寡头(tóu)国家，因而国(guó)际高油(yóu)价带来(lái)的上游利润改善无法被(bèi)国内产业链吸(xī)收，国内(nèi)以(yǐ)中(zhōng)下游为主(zhǔ)的石化产业(yè)链反而(ér)会(huì)在高油价下受到(dào)输入性成本压力，也即(jí)3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭产(chǎn)业链(liàn)上中(zhōng)下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤炭冶(yě)金产(chǎn)业成本率同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而(ér)中(zhōng)下游成本率实际上(shàng)是改(gǎi)善(shàn)的，与(yǔ)此同时，更靠(kào)近下(xià)游的消费行业成(chéng)本率也明(míng)显改善。

　　利润：下(xià)游消费(fèi)行业利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧性，但(dàn)石化产业链利(lì)润在高油价下仍(réng)承压(yā)。分行业看，与2023年2月相比，下游(yóu)消费行业面(miàn)临最大的成本压力(lì)改善和积极的营业收入回(huí)升，因而下游消费行业(yè)利润增速恢复(fù)继(jì)续好于其他行业，单月改(gǎi)善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子设备(bèi)等(děng)改善明显(xiǎn)，煤炭(tàn)冶金产业链中下游利(lì)润增速也(yě)积极改善，相较而言，石化产业链行业在营业(yè)收入与成本压力均承(chéng)压背景下(xià)，利(lì)润增速仍处(chù)于-40.7％的(de)较(jiào)深区间。

　　关注二季度企业盈利三重风险，以及下半年潜在(zài)的(de)内生恢复空间(jiān)。3月(yuè)工(gōng)业企业利润数(shù)据显示，虽(suī)然经(jīng)济需(xū)求侧短期(qī)恢(huī)复较(jiào)快，但在(zài)成本与费用压力背景下，企(qǐ)业盈利仍然(rán)承压，而展望二季度，关注企业盈利(lì)的(de)三重风险，其(qí)一是经济内生动能弱化。伴随(suí)递延需(xū)求(qiú)主导(dǎo)的需(xū)求脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经济(jì)内生(shēng)动能(néng)仍面临弱化风险。其二(èr)是高(gāo)油价(jià)带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减产操作，加之(zhī)全球服务(wù)消费逐(zhú)步恢复，国际油(yóu)价(jià)或再度走高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费(fèi)用率对于利润的拖累，企业逐步(bù)补缴前(qián)期社保费缓缴等，以(yǐ)及今年(nián)目(mù)前降费政策更多为(wèi)延续(xù)而非(fēi)新增，费用率(lǜ)对于利润(rùn)同比增速的的拖累(lèi)也(yě)将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后(hòu)的企业(yè)盈利真实修复过程或相对缓(huǎn)慢(màn)。而展望(wàng)下半年，经济(jì)内生动能的复苏可以期待(dài)，两大(dà)领先(xiān)指标已经验证，重点(diǎn)关注下半年经济(jì)内(nèi)生动除螨皂可以天天用吗，除螨皂对痘痘管用吗能逐步(bù)复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企业(yè)利润的修(xiū)复(fù)空间。

　　风险(xiǎn)提示：外(wài)部地缘(yuán)政治风(fēng)险，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利(lì)润仍承压(yā)，主因成(chéng)本与费(fèi)用压力仍是掣肘。

　　3月工业企业(yè)利润累计同比仅小幅(fú)回升1.5个百(bǎi)分点至-21.4％，当月同比也(yě)仅小幅回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数(shù)据表现亮眼后，工业企业(yè)实际营(yíng)收增速(sù)已积(jī)极回升，抵消了PPI回(huí)落(luò)带来的抑制，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企(qǐ)业盈(yíng)利压(yā)力仍大，主要源于(yú)两个(gè)方(fāng)面：

　　其(qí)一是国际高油价导致的输入性成本压力仍在(zài)约束利(lì)润改善，3月营业成本(běn)对当月利润(rùn)拖累幅(fú)度仅收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖累程(chéng)度(dù)仍(réng)然较深。

　　其(qí)二是(shì)今年降费政策(cè)未再明显新(xīn)增，加之(zhī)部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企(qǐ)业费用(yòng)同比压力开(kāi)始加大，3月(yuè)费用对当月(yuè)利润拖累幅(fú)度大(dà)幅(fú)扩大6.1个百分(fēn)点(diǎn)至-9.5个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。2022年社保缴(jiǎo)费(fèi)缓缴(jiǎo)等一(yī)系(xì)列新增降费政策持续(xù)改善企业费用率，对(duì)2022年全年工业企业(yè)利润增速构成较强支撑，全年(nián)拉动(dòng)工(gōng)业企业利(lì)润同比增速6个百分点。但从(cóng)今年开始前期社保(bǎo)费降费的企业开始补缴社保费，加之今年未再新(xīn)增更大力度的降(jiàng)费政策，从(cóng)同比视角来看费用对于工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润的拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较快恢复加(jiā)之投资韧性(xìng)支撑营收增(zēng)速回升，但高油(yóu)价仍构(gòu)成(chéng)约束。

　　3月工(gōng)业企业(yè)营收增速回升(shēng)2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上看，下游消费相(xiāng)关行业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际(jì)+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于名义营(yíng)收增速的拖累，其(qí)中(zhōng)汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子(zi)设(shè)备(bèi)（高基数(shù)下仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升明显，显示递延需(xū)求释放以及汽车集中降价等对于短期消费需求的(de)推(tuī)动(dòng)。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产(chǎn)业链营收增速(sù)（名(míng)义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续改善，显示保交楼(lóu)政策(cè)推动地(dì)产建安投(tóu)资构成(chéng)支撑(chēng)，但石油化工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名(míng)义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价(jià)对于石化产业链相关行业(yè)需(xū)求持续(xù)构成抑制(zhì)。

　　三、成(chéng)本率(lǜ)：虽(suī)然煤(méi)价回落已(yǐ)在缓和中下游(yóu)成本压力，但高油价继续构(gòu)成输入性成本传(chuán)导(dǎo)

　　3月(yuè)工业(yè)企业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏(piān)大，尤(yóu)其是高油(yóu)价(jià)下(xià)的国内石化产业链(liàn)，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行(xíng)业(yè)。由于我国石化产业链主要为中下(xià)游，上(shàng)游环节在海(hǎi)外(wài)主要原油寡头国家，因而国际高油(yóu)价带来的上游利润改善无法被国内产业链吸(xī)收，国内(nèi)以中下游为主(zhǔ)的石化产业链反而会在高油(yóu)价(jià)下受到(dào)输(shū)入性成(chéng)本压(yā)力，也(yě)即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中下(xià)游(yóu)均在国(guó)内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成本率同比增量也(yě)扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下(xià)行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率被动走高、利润承压，而(ér)中下(xià)游(yóu)成本(běn)率实际上是改善的(de)（成本率同比增(zēng)量下(xià)行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠(kào)近下游的(de)消费行(xíng)业(yè)成(chéng)本率(lǜ)也明显改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利(lì)润仍(réng)显现(xiàn)韧性，但石化产业链利润(rùn)在高油价下仍承(chéng)压。

　　分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费行业面临最大(dà)的成本压力(lì)改善(shàn)和(hé)积极的营(yíng)业收入回升，因而下游消费行(xíng)业利润(rùn)增速恢复继(jì)续好于其他行(xíng)业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽车(chē)、计算机通信(xìn)电子(zi)设备、家具(jù)等行业利润增速均(jūn)改善(shàn)20-50个百(bǎi)分点。煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业(yè)链(liàn)虽然整体利润(rùn)增速仅小幅(fú)改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但(dàn)主因上游(yóu)价格回落导致上游利润下降的缘故，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本压力缓(huǎn)和的格(gé)局，中下游(yóu)利润增速改善明(míng)显，金属(shǔ)制品(pǐn)、通(tōng)用设备(bèi)、非金属矿物制品等行(xíng)业利润增速均改善(shàn)10-20个(gè)百分点。相较(jiào)而言，石化产业链行业在(zài)营业收入与成本压力均承压背(bèi)景下(xià)，利润增速仍处(chù)于-40.7％的(de)较深区间。

　　五、关(guān)注二季度企业盈(yíng)利三(sān)重(zhòng)风(fēng)险，以及(jí)下半(bàn)年(nián)潜在(zài)的内生恢复空间。

　　3月(yuè)工业企业(yè)利润数(shù)据显示，虽(suī)然经济(jì)需(xū)求侧短(duǎn)期恢(huī)复较快(kuài)，但在成本与费(fèi)用压力背景下，企业盈利仍然(rán)承压，而展(zhǎn)望二季度，关注企业盈利的三重风(fēng)险，其一是(shì)经济(jì)内生动能弱化(huà)。伴(bàn)随递延需(xū)求(qiú)主导的(de)需求脉冲性回升过程逐步(bù)结束(shù)，经济(jì)内生动能(néng)仍面临弱化风险。其二是高油(yóu)价带来(lái)的(de)成本压力(lì)。OPEC+5月将开(kāi)启正(zhèng)式减产操作，加之全球服务消费逐步恢(huī)复，国(guó)际(jì)油价(jià)或再度走(zǒu)高，这也意味(wèi)着成本压力(lì)仍较大(dà)。其三是(shì)费用(yòng)率(lǜ)对于利(lì)润的拖累，企业(yè)逐步补缴(jiǎo)前期社(shè)保(bǎo)费缓缴等，以及今年(nián)目(mù)前降费政策更(gèng)多为延(yán)续而非新(xīn)增(zēng)，费用(yòng)率对(duì)于利润同比增(zēng)速的(de)的拖累也将(jiāng)逐步(bù)显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动后(hòu)的企业盈利真实(shí)修复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半(bàn)年，经济(jì)内生(shēng)动能的复苏可(kě)以期待(dài)，两大(dà)领先指标已经验证，其一是(shì)居民消费倾(qīng)向结束(shù)持(chí)续一年的下滑(huá)过程，消费信心逐(zhú)步(bù)恢复，其二(èr)是保交楼政策(cè)已推动上半年地产建安投资和竣工积(jī)极回补，有(yǒu)望拉动下半年汽(qì)车(chē)、家电、家(jiā)具(jù)等后周期大宗消费(fèi)，重点关注下半(bàn)年经济内生动能逐步(bù)复苏(sū)、国际油价涨(zhǎng)幅逐步(bù)趋缓后工业企业(yè)利润的修复空间。

　　内容(róng)节选自申万宏源宏观研究报告(gào)：

　　《被市场低估(gū)的(de)成本与费(fèi)用压力——工业企业效益(yì)数据点(diǎn)评(píng)（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 除螨皂可以天天用吗，除螨皂对痘痘管用吗