《基金经理(lǐ)投资笔记(jì)》宏观策(cè)略系列(liè)

　　把(bǎ)脉(mài)经济周(zhōu)期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合信基金首席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分享中（查看原文），我们(men)提(tí)出了5月是乱花(huā)渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的背景是市场进入了(le)战略相(xiāng)持阶段，进攻和防(fáng)守的理由都不(bù)是(shì)非(fēi)常清(qīng)晰。周(zhōu)末中央发布(bù)长期(qī)的产(chǎn)业(yè)政策，基(jī)调是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是(shì)战(zhàn)略(lüè)性的布局，很多投资者更喜欢战术性的(de)机会(huì)。伯克希尔(ěr)哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东大会在(zài)巴菲(fēi)特的(de)老家奥巴哈举行(xíng)，吸引(yǐn)了(le)全(quán)球投资者的目(mù)光，投资(zī)者总希望(wàng)可以从中寻找(zhǎo)到投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器是各异(yì)的(de)。不仅(jǐn)如此，伯(bó)克希(xī)尔决策者对宏观环境的担忧，对(duì)数字(zì)技(jì)术的批判(pàn)，很多与(yǔ)会者收(shōu)获的可能不是清晰的(de)思路，而是在(zài)迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银行保险等利好兑现后往(wǎng)往是市场开始调(diào)整的开始。A股投资历(lì)来是(shì)有(yǒu)季节性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的(de)政策(cè)基(jī)调(diào)下(xià)开始(shǐ)全(quán)面(miàn)大反攻。我们需要因(yīn)时(shí)而变(biàn)，投资者需要考虑到当前(qián)的市(shì)场(chǎng)背景(jǐng)已经和(hé)之前有很大的(de)不(bù)同。当前市场进入战略僵持阶(jiē)段的一个重要理由是除了逻辑推演，很(hěn)多重要问题很难用(yòng)清(qīng)晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋(móu)定而后动，因此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已经提(tí)前交易了政(zhèng)策的方(fāng)向(xiàng)，而且今年国内(nèi)的(de)政策本(běn)身(shēn)也不是大开大合。新出台的政策更多地在(zài)落实(shí)上，较少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储依然在(zài)通胀(zhàng)、就业(yè)数据、金融(róng)数据(jù)和增长数据传递(dì)的混乱信息中纠结。

　　第三(sān)，从投(tóu)资主(zhǔ)线看，数字(zì)经济和(hé)中特估(gū)依然既有政(zhèng)策、也有(yǒu)业绩或(huò)者有未来(lái)预(yù)期(qī)的业绩改善，但短期(qī)游(yóu)戏、传媒、中特(tè)估(gū)与(yǔ)其他(tā)板块(kuài)分化较为(wèi)极致，也是(shì)不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难(nán)以(yǐ)成为持续的配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹码预期(qī)也决定了反弹的(de)脆弱性(xìng)。

　　第(dì)四，从交(jiāo)易行为看，投资者并未形成一致(zhì)预期。随(suí)着一季报的披(pī)露(lù)，市场阶段性(xìng)发(fā)挥(huī)了对盈利现实的(de)定(dìng)价效率。具体表现(xiàn)为，业绩出现一(yī)定(dìng)修复和表(biǎo)现有韧性的金融、中药、电力、中(zhōng)特估主题以及TMT中(zhōng)的游戏传媒等表(biǎo)现较(jiào)好，家电此前也有一定表(biǎo)现(xiàn)。不过，随着业(yè)绩(jì)的公布反而出(chū)现了(le)一(yī)定的买预(yù)期卖现实的操作。当(dāng)然(rán)，相(xiāng)对(duì)而言市场也有定价效率不稳(wěn)定的一面，同样是(shì)业绩修复(fù)或(huò)有(yǒu)韧性的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块(kuài)，整体(tǐ)表(biǎo)现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季(jì)报显示企业(yè)盈(yíng)利仍(réng)在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前期(qī)超(chāo)额收(shōu)益过于显著(zhù)，目前除(chú)了游戏、传媒一(yī)枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估(gū)相关的基建、银行、石油、出版等板块(kuài)盈利有支撑、估值也较低，因此在最近市场调整的时候整体表现较好。在这(zhè)两条(tiáo)我们(men)看(kàn)好的(de)全年主(zhǔ)线之(zhī)外(wài)，市场部(bù)分定价(jià)了一季报行情，但核(hé)心问题在于(yú)当前盈利仍(réng)处(chù)在磨底阶段。扣(kòu)除金融和(hé)两桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还在下滑，这(zhè)意味着短(duǎn)期盈利(lì)很难撑起(qǐ)A股系统性的(de)行情。所(suǒ)以，我们看(kàn)到这两条(tiáo)主线之外其他(tā)业(yè)绩尚可(kě)的板块，整(zhěng)体反弹的幅(fú)度都相对有(yǒu)限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于前期(qī)的悲(bēi)观(guān)情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段(duàn)性交易(yì)机(jī)会。

　　三、战略性布(bù)局(jú)是清晰而(ér)明确的(de)：政策关注产业升级和(hé)人(rén)的(de)问(wèn)题

　　近期国内也(yě)处于一个会议密(mì)集召开的阶段，政治局会议(yì)、中央财经(jīng)委会议和国常(cháng)会相继(jì)召开。决策层(céng)对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的问题，有着清(qīng)醒的认识，短(duǎn)期的工(gōng)作重点是恢(huī)复和扩大(dà)需求，但同时(shí)也(yě)明确不会再(zài)走老路——不(bù)会通过(guò)低水平(píng)的(de)债务(wù)扩张来刺激(jī)经济，而是聚焦实体经济的产业升级(jí)，推进产业智能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的(de)一个新提法(fǎ)是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免(miǎn)割裂(liè)对立；坚持推动传统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出(chū)”，这个提法(fǎ)很重要(yào)。我们去年底(dǐ)强(qiáng)调接(jiē)下来一段时间(jiān)的政(zhèng)策(cè)需要强调均衡性(xìng)和(hé)系统性(xìng)，才能形成经济发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域(yù)要重点支持和发展，但是经济的运行(xíng)是一个(gè)完(wán)整的系统，生(shēng)产和消费、实体经济(jì)和金融支撑、高科(kē)技(jì)领(lǐng)域和低技术领域(yù)、融资(zī)-设(shè)计(jì)-制(zhì)造(zào)—物(wù)流-销售-服务等各方(fāng)面需要协(xié)调发展，大家的信心慢慢恢(huī)复、收入(rù)慢慢恢复(fù)，才(cái)能够真正把需求拉动起来。不(bù)能(néng)够(gòu)孤(gū)立、片面地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高科技的领域(yù)，它的(de)下游需求也(yě)主(zhǔ)要来自(zì)消费电子产品中的手机(jī)、汽车、智(zhì)能家居(jū)等等，没有需(xū)求(qiú)的拉动，产(chǎn)业的发展就缺(quē)乏(fá)良性(xìng)循环的(de)基础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个重点是人，作为投资(zī)生产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为(wèi)人力资(zī)源重点的人(rén)才、承载民族未(wèi)来(lái)的新生人(rén)口、需(xū)要关(guān)注的老龄人(rén)口。当(dāng)前中国的发展逐渐从资本和劳动(dòng)要(yào)素(sù)拉动转向人力资源拉动，技术创新成(chéng)为能否突破内(nèi)外部(bù)约束的(de)关键。技术创新(xīn)能力取决(jué)于(yú)制度保障下(xià)的主(zhǔ)观能动性，在经(jīng)历了过(guò)去(qù)几(jǐ)年的非(fēi)常态之后(hòu)，在内外部不确(què)定性的制约下，如何让(ràng)当前每个(gè)主体充(chōng)满信心(xīn)、充满主观能动性，是(shì)政策(cè)的重心。以人工智能为代表(biǎo)的(de)数字经济大发(fā)展(zhǎn)，有可能能够帮(bāng)助我(wǒ)们适(shì)当缩小国际竞(jìng)争中人力(lì)资源的差距，这需要从(cóng)一个更高的角度理解人工(gōng)智能(néng)和数字(zì)经济(jì)。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战(zhàn)之后的(de)投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场(chǎng)，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的乱战(zhàn)。接下(xià)来的政策力度和效果有多大、盈利能否实质性(xìng)的反(fǎn)弹、经济复苏(sū)的斜率是否(fǒ过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处u)面临趋(qū)缓的(de)压力、海外(wài)的潜在风险到底有多(duō)大(dà)、美(měi)联储到底下一步面临的(de)是什么(me)样的经(jīng)济形势等(děng)，投资者希望渐(jiàn)次判断上述一系(xì)列的重要问题的(de)程(chéng)度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能是一个布局(jú)的(de)好阶段，而未必会(huì)是收获的阶段(duàn)。投资者需要多一点耐心，风(fēng)浪(làng)越(yuè)大，下一(yī)次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容(róng)”，这是(shì)我(wǒ)们(men)从巴菲特历次股东(dōng)大会上看到(dào)价值投资者很重要的一个特(tè)质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是暂(zàn)时的(de)，随着事实的清晰，投资(zī)路径(jìng)也(yě)将会(huì)非(fēi)常明(míng)确。这个路(lù)径，我们从产业视角(jiǎo)做了一(yī)下梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是产业现代化，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与智能化是明确的诗与(yǔ)远方，需要进行战略布局。投资(zī)的下限是避免系统性(xìng)的风险(xiǎn)，在现代化的产业转型中，当前(qián)蕴藏风险(xiǎn)和(hé)未来跟不上历史步伐(fá)的产业是不能进行战略布(bù)局的。投资的中(zhōng)间状态(tài)是周(zhōu)期与(yǔ)消费(fèi)行过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业(yè)视角下的投资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)，投(tóu)委会委员兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研(yán)总部总监，南开(kāi)大学经济(jì)学(xué)博士，清华大学管(guǎn)理科学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏观经济走势、金融(róng)产品分析(xī)等实务(wù)领域经(jīng)验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著(zhù)。从业23年以来，一(yī)直致力于在周期波动(dòng)的(de)框架内(nèi)运用(yòng)财政的视角(jiǎo)解构宏观经济(jì)的运行(xíng)，将中国经济看作一份(fèn)资产，通过资(zī)本资产定(dìng)价的方(fāng)式来确定其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合(hé)信基金经理、首席(xí)宏(hóng)观分析师，2022年(nián)2月加入(rù)创(chuàng)金合信基(jī)金。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏观策略、宏观(guān)政策、大类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上(shàng)海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院(yuàn)经济学博士(shì)后，学术论文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 过渡句在文章中起什么作用，过渡句在文中起什么作用,有什么好处