5月13日(rì)，年内首(shǒu)只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申请份额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度(dù)非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发(fā)行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在(zài)排队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的(de)一个催化因素就是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成为引(yǐn)爆(bào)行情的(de)催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策明堂人形图的作者是谁，明堂人形图的作者是谁写的面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持(chí)央国(guó)企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一(yī)步上涨的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行(xíng)整(zhěng)体平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发(fā)行，行情火热(rè)下将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金(jīn)积极(jí)布(bù)局(jú)央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面是因(yīn)为新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资(zī)者(zhě)提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业高(gāo)质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场改革、服(fú)务实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和国家战略(lüè)的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望(wàng)成为中特估行情的(de)催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等(děng)前(qián)期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经(jīng)理开始调(diào)仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经理章恒(héng)直言，自(zì)己目前(qián)重(zhòng)点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤(méi)炭(tàn)价格的(de)下(xià)跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放(fàng)大，盈(yíng)利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视(shì)中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益(yì)率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在(zài)主题性机(jī)会(huì)消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设计对(duì)国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在未来两年体现在(zài)每一个央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行(xíng)业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露(lù)出不少基(jī)金(jīn)在行动(dòng)。国(guó)金证(zhèng)券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披(pī)露(lù)的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对(duì)港股央国企的持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，正深刻影响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落(luò)实到(dào)日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从(cóng)顶层设计(jì)改变研究(jiū)员过(guò)去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖(gài)行(xíng)业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察(chá)其实地(dì)调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思路和明堂人形图的作者是谁，明堂人形图的作者是谁写的财(cái)务导向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示(shì)，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶(jiē)段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的(de)具有时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合国(guó)家战略(lüè)导向的(de)估(gū)值(zhí)体系(xì)，而(ér)不(bù)是(shì)简单套用(yòng)国(guó)外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的(de)行业(yè)和公(gōng)司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基(jī)金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域(yù)，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中特估这波(bō)行情(qíng)的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春表示(shì)，积(jī)极践(jiàn)行(xíng)中国特(tè)色(sè)的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架是(shì)第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要(yào)，投资者的(de)认可(kě)和(hé)实(shí)施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大(dà)的认(rèn)知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责(zé)任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业(yè)的社会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目(mù)前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担社会价(jià)值、符合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特(tè)色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的(de)单(dān)一(yī)价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整(zhěng)体价值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国(guó)资明堂人形图的作者是谁，明堂人形图的作者是谁写的委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结(jié)合(hé)国际(jì)通用规则，目前已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业(yè)ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上市公(gōng)司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注(zhù)重企业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流(liú)、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价(jià)模(mó)型的科学性(xìng)和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金(jīn)比率、资(zī)产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的(de)方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关(guān)系。这些因素(sù)在对估值结论(lùn)和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了(le)更好地(dì)适(shì)应(yīng)中国的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言，这需(xū)要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以使用。

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