“现在(zài)的房地产很难再出现像过去(qù)十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席(xí)经济(jì)学家洪灏向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机(jī)构和投资者的关注度(dù)从板块向单(dān)个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是(shì)业(yè)绩，还是(shì)估值，房地产都(dōu)已(yǐ)经(jīng)双(shuāng)杀(shā)到了(le)最(zuì)底部，而且是(shì)反复(fù)地杀到了底部，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等(děng)指标(biāo)

　　成挖掘个(gè)股阿(ā)尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何(hé)寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提(tí)醒(xǐng)，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资(zī)背景的、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没(méi)有踩过红线的(de)。

　　他还(hái)表示，如果(guǒ)关(guān)注(zhù)一下今年房地产(chǎn)的开发(fā)资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银行的信贷(dài)倾(qīng)向(xiàng)是(shì)不太愿意给房企贷款的(de)，房企的主要资(zī)金(jīn)来(lái)源来自(zì)新盘的(de)销(xiāo)售。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情(qíng)况相较(jiào)一(yī)般。再关(guān)注一下，哪些房企能(néng)从银行(xíng)拿到钱，其实主要(yào)还是那些(xiē)有国企(qǐ)背景的房企，民营(yíng)房企相对(duì)比较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业(yè)出现了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售，还是融(róng)资等各个方(fāng)面都非(fēi)常(cháng)明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背(bèi)景的民营房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示(shì)，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优(yōu)势(shì)，更具体一点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不(bù)是行业(yè)内的最低(dī)水平；利润率是不是行业内最高的(de)；融资成本是否是(shì)行业内最低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也是业内最(zuì)低(dī)的；这(zhè)些(xiē)都是我们看重(zhòng)的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分(fēn)房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩(cǎi)线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据(jù)整(zhěng)理发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企也踩(cǎi)了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出，即便(biàn)是有着较稳健特(tè)色(sè)的(de)国央企房企，其(qí)财(cái)务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始(shǐ)大(dà)举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验(yàn)着(zhe)国(guó)央(yāng)企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以(yǐ)及(jí)过于激进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏(zòu)也有可(kě)能让房(fáng)企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家(jiā)房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在(zài)一线城市进行大举拿地，净负债(zhài)率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之一。与此同(tóng)时，该(gāi)房企新购入(rù)地块也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本(běn)身(shēn)储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城(chéng)市，另外(wài)一(yī)半也主要集中在强(qiáng)二(èr)线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出(chū)手(shǒu)的章法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得太快，但(dàn)未来的两(liǎng)年市场没有(yǒu)想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要(yào)还是(shì)看房企(qǐ)的净负债率水平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得(dé)过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线(xiàn)”对(duì)房企(qǐ)的净(jìng)负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产(chǎn)行(xíng)业的(de)复(fù)苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避(bì)公司净负债(zhài)率提高(gāo)到一个比较(jiào)危险的水(shuǐ)平。

　　《红周(zhōu)刊(kān)》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发(fā)现，中(zhōng)交地产、中(zhōng)国(guó)金茂、华(huá)发股(gǔ)份、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保利(lì)发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负债率(lǜ)持续居高不下，在(zài)2020年(nián)至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万(wàname是什么意思 name是姓还是名n)科A、滨江集团、招商(shāng)蛇(shé)口、龙(lóng)湖集团等房企在践行(xíng)较积极(jí)的(de)拿地策略(lüè)的同时，也较好地控制(zhì)了公(gōng)司的扩张速(sù)度与(yǔ)净负债(zhài)率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民(mín)营房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来(lái)看国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各维度的实际表现上，国央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央(yāng)企的(de)融(róng)资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺(shùn)畅，能够(gòu)做到想融就融，这样(yàng)，国央企自(zì)然(rán)而然就(jiù)具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房(fáng)企(qǐ)，机构更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团(tuán)的十大流通股东中新进了(le)“中国工(gōng)商(shāng)银行(xíng)股份有限公(gōng)司－景顺(shùn)长城(chéng)中国(guó)回报(bào)灵(líng)活(huó)配(pèi)置混合型证券(quàn)投(tóu)资基(jī)金(jīn)”“全国(guó)社保(bǎo)基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限公司就(jiù)长期持有滨江(jiāng)集(jí)团。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其自身的基本面表现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时间(jiān)，房(fáng)地产市场整体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍(réng)是表(biǎo)现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现(xiàn)等多(duō)维度(dù)都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是实现了(le)扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩(jì)的持续增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战略布(bù)局关系密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有近七成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地(dì)区(qū)的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到近六(liù)成。近(jìn)三年持续稳(wěn)居杭州房(fáng)企(qǐ)销售(shòu)排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江集团在杭州的(de)土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳(wěn)居杭(háng)州的本土(tǔ)第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在(zài)杭州的较突(tū)出表现，也让滨(bīn)江集团的(de)房(fáng)企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注意的(de)是，2020年(nián)至今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍以上(shàng)，而(ér)近期，滨江集团(tuán)更是迎来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产(chǎn)业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房(fáng)地产产业链(liàn)上的name是什么意思 name是姓还是名(de)中(zhōng)游环节，其上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业(yè)管(guǎn)理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地产开发环节(jié)与上(shàng)游材料端息(xī)息相关，新(xīn)盘开工不(bù)足导致上(shàng)游(yóu)不被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行(xíng)业在进入(rù)存量房时代，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属(shǔ)性的家(jiā)装家(jiā)居领域(yù)，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越来越(yuè)多(duō)。美国过去的数据(jù)充(chōng)分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看好和内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基(jī)金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周(zhōu)刊》对下游细(xì)分中相(xiāng)关(guān)赛道龙(lóng)头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分别是(shì)富(fù)安娜和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别(bié)是(shì)前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活(huó)类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗(qí)下拥(yōng)有(yǒu)原(yuán)创(chuàng)“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度(dù)报告显(xiǎn)示(shì)，报告期(qī)内，富安(ān)娜实(shí)现营业收入(rù)约6.2亿元，同(tóng)比(bǐ)减少7.57％；不(bù)过实现归属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的十大流通股股东来(lái)看，能(néng)够发现(xiàn)该股(gǔ)早已成为基(jī)金重仓股的天下，彼时包括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明(míng)河2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占据(jù)了(le)半壁(bì)江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只基金都是价值派基(jī)金经(jīng)理曹(cáo)名长在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的(de)房地产产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度(dù)沉寂，不过好(hǎo)在困(kùn)境反(fǎn)转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家居(jū)。同(tóng)一(yī)时间段，该(gāi)股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营(yíng)收(sname是什么意思 name是姓还是名hōu)还是归母(mǔ)净利润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略优选和广发安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品也成(chéng)为志邦家(jiā)居十大(dà)流通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募(mù)。有(yǒu)意思的是，他似乎对于(yú)定(dìng)制(zhì)家(jiā)居类标的(de)情有(yǒu)独钟，在另(lìng)一(yī)家赛道(dào)公司金(jīn)牌橱柜(guì)中，他管理(lǐ)的全部三(sān)只产品均登榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其也(yě)成为他的独门重(zhòng)仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不(bù)过这(zhè)类标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述(shù)上海公(gōng)募基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)举例(lì)分析：“物(wù)业(yè)服务不是一个高毛利(lì)的行(xíng)业(yè)，挣钱很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司还是希望(wàng)挣的是市场化应该挣的钱，以我曾(céng)经(jīng)买的(de)绿城服务为例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较高的，每年到期的合同(tóng)里提价成功(gōng)率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经(jīng)过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提(tí)价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的(de)，后面(miàn)因为保安这些(xiē)固定人员(yuán)成(chéng)本的年度增长，不过服(fú)务没(méi)有特(tè)别好，客户没(méi)有那么满意，能做到提价(jià)难度是非常大的。但是(shì)该(gāi)公司能在业内(nèi)做到(dào)到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较(jiào)高(gāo)，这跟(gēn)它的定(dìng)位(wèi)和比较好的服务是有关系的(de)。”他进一步强调。

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