5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累(lèi)计有(yǒu)效认购(gòu)申请份额(é)总额(é)超过(guò)20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出市场对(duì)这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估”的(de)行(xíng)情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面(miàn)、情(qíng)绪面(miàn)、估值方式等问题(tí)成为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国基(jī)金报(bào)采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企红利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动(dòng)“比(bǐ)例配(pèi)售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续有(yǒu)多只国(guó)央企主题(tí)基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企(qǐ)科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国企(qǐ)基金在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构(gòu)成催化(huà)因素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为(wèi)确实(shí)会成为引爆(bào)行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的(de)布局可(kě)以更好支(zhī)持(chí)央(yāng)国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主题基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带来增(zēng)量资(zī)金(jīn)，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公(gōng)募基(jī)金积极布(bù)局央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基(jī)金将为投资者提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以参与到央国企投资。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革(gé)，更好发挥公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来(lái)增(zēng)量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行(xíng)情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结(jié)构性(xìng)行(xí喝康宝莱奶昔减下来会反弹吗，康宝莱奶昔减肥成功后会不会反弹ng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和(hé)人(rén)工智能成为两(liǎng)大(dà)明(míng)显的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背(bèi)景下(xià)，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)章恒(héng)直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在(zài)今年(nián)会有(yǒu)重大的向上变化的(de)机会，比如(rú)火电，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思(sī)路(lù)也(yě)非常吻合，为在下半年抓住这波中特(tè)估(gū)的投资机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中(zhōng)特(tè)估的(de)投资机会，判断中特估的(de)机(jī)会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散(sàn)以后，基于(yú)顶层设(shè)计对国央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是(shì)一(yī)个慢(màn)变量，会在未(wèi)来两年(nián)体现在(zài)每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调(diào)，目(mù)前在(zài)挖(wā)掘(jué)公司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行(xíng)动。国金证券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市喝康宝莱奶昔减下来会反弹吗，康宝莱奶昔减肥成功后会不会反弹值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基(jī)金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的(de)持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市(shì)值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践(jiàn)之(zhī)中(zhōng)，不(bù)少基金公司在(zài)加(jiā)大(dà)投研力量(liàng)，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员过去对(duì)国(guó)央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实(shí)地调研的(de)的成(chéng)果，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具(jù)有时代特征和(hé)中国特(tè)色、符合国家战略(lüè)导向(xiàng)的(de)估值体系，而不是简单套用(yòng)国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一直非常关(guān)注传统产业的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个(gè)领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特(tè)色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备(bèi)长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔(bá)估值(zhí)是很(hěn)大(dà)的认(rèn)知误区，市场(chǎng)化(huà)认可是基本的常(cháng)识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的(de)支(zhī)柱，国企央(yāng)企发(fā)展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要(yào)承担社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些都应(yīng)该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也引发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国(guó)央企的估值方(fāng)式要充分体现企业(yè)的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符(fú)合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的(de)单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国内团队(duì)对(duì)于中国特色(sè)ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合(hé)国际通用规则，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系，其(qí)中包括(kuò)《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市(shì)公(gōng)司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积(jī)极(jí)作用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估(gū)值定价(jià)模型的科学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可(kě)以使用，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业(yè)现金比率、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业(yè)链(liàn)上(shàng)下(xià)游的(de)衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论(lùn)和判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得中国特色的(de)估值体系与传统的估(gū)值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适(shì)应中国(guó)的市(shì)场和经济(jì)特点，提供更精(jīng)准、更合(hé)理的企业估(gū)值(zhí)信(xìn)息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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