5月13日，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购(gòu)申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场关注度非(fēi)常(cháng)高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年(nián)一(yī)季度，一些基金(jīn)经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市(shì)场(chǎng)对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获(huò)批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金(jīn)在排(pái)队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因(yīn)素就是积极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多(duō)主题基金(jīn)的申(shēn)报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这(zhè)样(yàng)的(de)布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的(de)催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题(tí)基金，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该主题的基(jī)金将为投(tóu)资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一(yī)方面是(shì)落(luò)实公募基金行业高质量(liàng)发展的(de)要(yào)求，引导更多(duō)资金(jīn)参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体经济和国家战(zhàn)略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将(jiāng)为央企相关(guān)标的和板块带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在(zài)的行业，民营(yíng)企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价(jià)格的(de)下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改革(gé)的推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质(zhì)增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的(de)，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思(sī)路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中特(tè)估的(de)投资(zī)机会做(zuò)好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计(jì)对国央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年(nián)体现在(zài)每一(yī)个(gè)央国(guó)企的(de)报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化(huà)的个股提(tí)前进行布局，比如(rú)医(yī)药(中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵yào)和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少基金在(zài)行动(dòng)。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重(zhòng)仓(cāng)股股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示(shì)，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公募(mù)基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持(chí)股(gǔ)总市值的(de)比重由(yóu)2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实到日(rì)常的投(tóu)研流程和实(shí)践之(zhī)中，不少基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙就介(jiè)绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层(céng)设(shè)计改变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固定思维，需要实(shí)地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需(xū)要(yào)利用当前国央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察(chá)其实地(dì)调研(yán)的的(de)成果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和(hé)财(cái)务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是简单套用国外(wài)的传(chuán)统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种(zhǒng)新(xīn)的提(tí)法，但是(shì)这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基(jī)金(jīn)一(yī)直非常关注(zhù)传统产(chǎn)业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系(xì)是资本市场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针对(duì)原有的估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明(míng)确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设(shè)置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施(shī)是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区(qū)，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是(shì)基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的(de)估值(zhí)方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值，目前已(yǐ)经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业(yè)承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流(liú)折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系(xì)不断探索，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是(shì)注(zhù)重企业价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵(yào)重视股东、员工(gōng)和社会责任等要(yào)素(sù)对企业稳(wěn)健成(chéng)长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内在价(jià)值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提高估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的(de)量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值(zhí)思维、估值结(jié)论、估值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估值结(jié)论和判断(duàn)的(de)影(yǐng)响上，也使得(dé)中国特色的估值(zhí)体系与(yǔ)传统的估(gū)值体系有所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值结(jié)论和估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好(hǎo)地适应(yīng)中(zhōng)国(guó)的(de)市场(chǎng)和(hé)经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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