主要内容(róng)

　　营收(shōu)“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压(yā)，主因成本与费用压力仍(réng)构成掣(chè)肘。3 月工业企业(yè)利润当(dāng)月(yuè)同(tóng)比(b淘淘氧棉属于什么档次，七度空间属于什么档次ǐ)仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧经济数据表(biǎo)现(xiàn)亮(liàng)眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业实际营收(shōu)增速(sù)积(jī)极(jí)回升(shēng)，抵(dǐ)消PPI回(huí)落(luò)的抑制，令3月名义(yì)营(yíng)收增(zēng)速(sù)回升，但整体企业盈利(lì)压力仍大，主要源(yuán)于两方面，其一是国际(jì)高(gāo)油价(jià)导(dǎo)致(zhì)的输(shū)入性成本压力仍在约束利润改善(shàn)，3月营(yíng)业成本(běn)对当(dāng)月利润拖累幅度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至(zhì)-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程(chéng)度仍然(rán)较深。其二是今年降费政策未再明显新增(zēng)，加之部(bù)分(fēn)企业开始补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加大，3月费(fèi)用对当月利润(rùn)拖累幅度大幅扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率(lǜ)改善(shàn)拉动利润(rùn)增(zēng)淘淘氧棉属于什么档次，七度空间属于什么档次速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收：消费短期(qī)较快恢(huī)复加之(zhī)投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍(réng)构成约束。3月(yuè)工业(yè)企业(yè)营收增(zēng)速(sù)回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％。结构(gòu)上(shàng)看(kàn)，下游消费相(xiāng)关(guān)行(xíng)业(yè)营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了(le)PPI回落对(duì)于名义营收(shōu)增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通信电(diàn)子设备等(děng)均回升明显，显示递延(yán)需求释放以及汽车集中降(jiàng)价等对于短期消(xiāo)费(fèi)需(xū)求的推动。其次(cì)，煤(méi)炭(tàn)冶金产业链营(yíng)收(shōu)增速延(yán)续改善，显示保交楼(lóu)政策(cè)推动地产建安投资(zī)构成(chéng)支(zhī)撑，但石油化(huà)工(gōng)产业链营收(shōu)增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回落，高(gāo)油价(jià)对于石化产业链相(xiāng)关行业需求持续构成抑制。

　　成(chéng)本率：虽然煤价回落(luò)已在缓和中(zhōng)下游(yóu)成本压力，但高油价继续构成输(shū)入性成本传导。3月工业企(qǐ)业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤(yóu)其是高油(yóu)价下(xià)的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于其他(tā)行(xíng)业。由于(yú)我(wǒ)国石化产业链主要(yào)为(wèi)中下游(yóu)，上游环(huán)节(jié)在海外主要(yào)原油寡(guǎ)头国家，因(yīn)而国际高油价带来的上游利润改善(shàn)无法被国内产业链吸收，国(guó)内以(yǐ)中(zhōng)下(xià)游为主(zhǔ)的石化产业链反而会在高油价下受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情况(kuàng)。相较而言，煤炭产业(yè)链上中下游均在国内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业(yè)成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行导致煤炭产业链(liàn)上游成本率被动(dòng)走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改善的，与此同(tóng)时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成(chéng)本率也明显改(gǎi)善。

　　利润：下游消(xiāo)费行业利润仍显现韧性，但石(shí)化产业链利润在高油(yóu)价下(xià)仍(réng)承(chéng)压(yā)。分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行(xíng)业面(miàn)淘淘氧棉属于什么档次，七度空间属于什么档次临最大的成本压力改(gǎi)善和积极的营(yíng)业收入回(huí)升(shēng)，因(yīn)而下游消费行业利润增(zēng)速(sù)恢复继续好于其他行业，单(dān)月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具(jù)、电子设(shè)备等改善明(míng)显(xiǎn)，煤炭冶金产业链(liàn)中下游利润增速也积极改善(shàn)，相较而言，石化产业(yè)链(liàn)行业在营业收(shōu)入(rù)与成(chéng)本压力均承压背景下，利(lì)润增速仍(réng)处于-40.7％的较深区间。

　　关注二(èr)季度(dù)企业(yè)盈利三重风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空(kōng)间(jiān)。3月工业企业利润数据显示，虽然经济需(xū)求侧短(duǎn)期恢(huī)复较快，但在(zài)成本与费用压力(lì)背景下(xià)，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企(qǐ)业盈利的三(sān)重风险，其一是经济(jì)内(nèi)生动能弱化。伴随递延(yán)需求主导的需(xū)求(qiú)脉冲性回升过程逐步(bù)结束，经济内生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二(èr)是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正(zhèng)式减产(chǎn)操作，加之全(quán)球服务(wù)消费逐步(bù)恢复，国际油价或再度(dù)走高，这也(yě)意味着成本压(yā)力仍较大。其三是费用(yòng)率对于利(lì)润的(de)拖累，企业逐步补缴前期社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等，以及今年(nián)目(mù)前降费政(zhèng)策更多为延续而非(fēi)新增，费用率(lǜ)对于利润(rùn)同(tóng)比增速的的拖累(lèi)也(yě)将逐步(bù)显现，二季度剔除基数扰动后的企业盈利(lì)真实修复(fù)过(guò)程或相对缓慢。而展(zhǎn)望(wàng)下半年，经(jīng)济内生动能的复(fù)苏(sū)可(kě)以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验(yàn)证，重点关(guān)注(zhù)下半年经济内生动能逐步(bù)复苏、国际(jì)油(yóu)价涨(zhǎng)幅逐步(bù)趋缓(huǎn)后(hòu)工业企(qǐ)业利润的修复空(kōng)间。

　　风险提(tí)示：外部地缘政治(zhì)风险，疫情(qíng)形势变化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润(rùn)仍承压，主因(yīn)成(chéng)本(běn)与费(fèi)用压力(lì)仍是掣(chè)肘。

　　3月工(gōng)业(yè)企业利(lì)润累(lèi)计同比仅小幅回(huí)升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较(jiào)深收缩区间。虽(suī)然3月在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际(jì)营收增速(sù)已积极回升，抵消(xiāo)了PPI回落带来的抑制(zhì)，3月名义(yì)营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压(yā)力仍大，主要源(yuán)于两(liǎng)个(gè)方面：

　　其一是国际高油价导致的输(shū)入性成本压(yā)力仍在约(yuē)束利润改善(shàn)，3月营业成本对当月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个(gè)百分点至(zhì)-13.8个百分点(diǎn)，拖累程度仍(réng)然较深。

　　其二是今年(nián)降(jiàng)费政策未(wèi)再(zài)明显(xiǎn)新增，加之(zhī)部分企业(yè)开(kāi)始补缴社保费(fèi)，企业费用同比压力(lì)开(kāi)始加大，3月(yuè)费用对当月利(lì)润(rùn)拖(tuō)累幅度(dù)大幅扩大(dà)6.1个百分(fēn)点至-9.5个百分点(diǎn)。2022年社保(bǎo)缴费缓缴等一系(xì)列新增降费(fèi)政策(cè)持续改善企业费(fèi)用率，对2022年全年工业企业利润增速构成较强支(zhī)撑(chēng)，全年拉动工业企业利润同比(bǐ)增速6个百分点。但从今(jīn)年开始前期社保费(fèi)降费的(de)企业开始补缴社保费，加之(zhī)今年未(wèi)再(zài)新(xīn)增更大力(lì)度的降费政策，从同比视角来看费用对于工业企(qǐ)业利润(rùn)的拖累(lèi)开始显现。

　　二(èr)、营(yíng)收：消(xiāo)费短期较快恢复加(jiā)之投资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看(kàn)，下(xià)游消费相关行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机通信电子设备(bèi)（高基数下(xià)仍改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升明显(xiǎn)，显(xiǎn)示(shì)递延(yán)需求释放以及汽(qì)车集中降价等对于短(duǎn)期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显示保(bǎo)交楼(lóu)政策推动(dòng)地产建(jiàn)安投资(zī)构成(chéng)支(zhī)撑，但(dàn)石油(yóu)化工(gōng)产业(yè)链营收增(zēng)速（名(míng)义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显(xiǎn)回落，高油价对于石化产业链(liàn)相关行业需求(qiú)持续构成(chéng)抑制。

　　三、成本率：虽(suī)然(rán)煤(méi)价回落已(yǐ)在缓和(hé)中(zhōng)下游成本压力(lì)，但高油价(jià)继续构成输入性成本传导

　　3月工(gōng)业(yè)企业成本率(lǜ)上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏(piān)大(dà)，尤其(qí)是高(gāo)油价(jià)下的国内石(shí)化产业链(liàn)，成(chéng)本(běn)率(lǜ)同(tóng)比增量扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显高于(yú)其他(tā)行业。由于我(wǒ)国石化产业链主要为(wèi)中下(xià)游，上(shàng)游环节在(zài)海外主要原油寡头(tóu)国家，因而国际高油价带(dài)来的上游利润改善无法被国内产(chǎn)业链吸收(shōu)，国内以中下(xià)游为(wèi)主的(de)石(shí)化产业链(liàn)反而会在高(gāo)油价下受到输(shū)入性(xìng)成本压力，也即3月的情况。相较而(ér)言，煤(méi)炭产业链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月(yuè)煤炭(tàn)冶金产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因(yīn)煤价(jià)下行导致煤炭产业链上游成本率(lǜ)被动走高、利润承压，而中下(xià)游成本率(lǜ)实际上是改善的(de)（成本率(lǜ)同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更(gèng)靠近下游的消费(fèi)行(xíng)业成(chéng)本(běn)率也明(míng)显改善（同(tóng)比增量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下游(yóu)消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化(huà)产业链利(lì)润在高(gāo)油价下仍(réng)承压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业(yè)面临最大的成本压(yā)力(lì)改善和积(jī)极的营业收入(rù)回(huí)升，因而下游消费(fèi)行业利润增速恢复继(jì)续好于(yú)其他行(xíng)业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机(jī)通信电子设备、家具等行业利润增速均改(gǎi)善20-50个百分点(diǎn)。煤炭(tàn)冶金产业链(liàn)虽然整体利(lì)润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格回(huí)落导(dǎo)致上游利润下降的缘(yuán)故，而中下游面临的是营收(shōu)改(gǎi)善、成本(běn)压力缓和的格局(jú)，中(zhōng)下游利润增速改善明显，金属制品(pǐn)、通用设(shè)备、非金属(shǔ)矿物制品等行业(yè)利(lì)润增速均改善(shàn)10-20个百(bǎi)分点。相(xiāng)较而言，石化(huà)产(chǎn)业链行(xíng)业在营业收(shōu)入与成本压力均承压背景下，利润增速仍(réng)处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注(zhù)二季度企(qǐ)业盈利三重(zhòng)风险，以及(jí)下半(bàn)年潜在(zài)的内(nèi)生恢复空间。

　　3月(yuè)工业企业利(lì)润数据显示，虽然经济(jì)需(xū)求侧短期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景下，企业盈利仍然承压，而(ér)展望二季(jì)度，关注企业(yè)盈利(lì)的三重风险，其(qí)一是经济(jì)内生动能弱化。伴(bàn)随(suí)递延需求主导的需求(qiú)脉冲性(xìng)回升过程(chéng)逐步结(jié)束，经(jīng)济内生(shēng)动(dòng)能仍面临弱化风险。其二(èr)是高(gāo)油价带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开(kāi)启正式(shì)减产操作，加(jiā)之全球服务消费逐步(bù)恢(huī)复，国际油价或再度走高，这(zhè)也意味(wèi)着成本压力仍较大。其三(sān)是费用(yòng)率(lǜ)对(duì)于利润(rùn)的拖(tuō)累，企业逐(zhú)步补缴前(qián)期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降(jiàng)费政策更多(duō)为延续而非新增，费(fèi)用率对于利润同比增速的的拖累也(yě)将逐步显(xiǎn)现(xiàn)，二季度剔(tī)除基(jī)数扰动后的(de)企业盈利(lì)真(zhēn)实(shí)修复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半(bàn)年，经济(jì)内生动能的(de)复苏可以期(qī)待，两(liǎng)大领先(xiān)指标(biāo)已(yǐ)经(jīng)验证，其一是居民消费(fèi)倾向(xiàng)结束持续(xù)一年的下滑(huá)过程，消费信心逐步恢(huī)复，其二是(shì)保交楼政策已推动上半(bàn)年地产建安投资和竣(jùn)工积(jī)极(jí)回补，有望拉动下半年汽车(chē)、家电、家具等后周期大宗(zōng)消费，重(zhòng)点关注(zhù)下半年经济内(nèi)生(shēng)动能逐步复(fù)苏(sū)、国际油(yóu)价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润(rùn)的修复(fù)空(kōng)间。

　　内(nèi)容节选自申万宏源宏(hóng)观(guān)研究报告(gào)：

　　《被(bèi)市场低估的成本与费用压(yā)力——工业企业效(xiào)益数据(jù)点评（23.03）》

　　证券分析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 淘淘氧棉属于什么档次，七度空间属于什么档次