5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计(jì)有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份(fèn)发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体(tǐ)现出市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕(rào)着“中特估”的行情，市(shì)场(chǎng)关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”行情的催化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金(jīn)报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成(chéng)催化因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个(gè)催化(huà)因(yīn)素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面(miàn)、资金面(miàn)、政(zhèng)策面(miàn)都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题，这样的布局可(kě)以更好(hǎo)支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基(jī)金发(fā)行整体平(píng)淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金(jīn)积极布局(jú)央国企主题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企改(gǎi)革(gé)的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上市公司(sī)的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投资者提供更(gèng)丰(fēng)富的工具(jù)以(yǐ)参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实(shí)公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的(de)要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场改革(gé)、服务实体经济和(hé)国家(jiā)战略(lüè)的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为(wèi)央企相(xiāng)关(guān)标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等(děng)前(qián)期热门(mén)赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金(jīn)经理章(zhāng)恒(héng)直言，自(zì)己目前(qián)重点关注(zhù)三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在的行业(yè)，民营(yíng)企业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大的(de)向上变化(huà)的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受益于今(jīn)年市场(chǎng)成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)革的推(tuī)进，大(dà)概率这些企业会进入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年(nián)改革(gé)的(de)成(chéng)果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过去1至2年(nián)研究投(tóu)资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为(wèi)在(zài)下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机(jī)会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来(lái)三年(nián)分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第一(yī)阶(jiē)段(duàn)也就是今年(nián)以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机(jī)会(huì)。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在主题性机(jī)会(huì)消散以(yǐ)后，基(jī)于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央(yāng)国(guó)企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了变化的个(gè)股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显露(lù)出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股票池中(几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)的(de)持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的(de)市值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但(dàn)在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市(shì)值的(de)比重由(yóu)2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的(de)投研，落实到日常的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力(lì)量，更有(yǒu)专(zhuān)门(mén)构(gòu)建国(guó)央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实(shí)地(dì)考察国央企，并且(qiě)需(xū)要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花(huā)精力去进行跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所有国(guó)央企构(gòu)建专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示(shì)，通过(guò)深入(rù)学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是(shì)在此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估这(zhè)波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相(xiāng)关行业的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家(jiā)魏凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需(xū)要学习领会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以适应现实的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认可和实(shí)施(shī)是最终该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该(gāi)考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企的估值(zhí)方(fāng)式要(yào)充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承担(dān)社会(huì)价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方(fāng)法的(de)单(dān)一价(jià)值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言，近年(nián)来国资(zī)委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是(shì)注重企业价值的可(kě)持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工(gōng)和(hé)社(shè)会责任等(děng)要素对(duì)企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价(jià)值的积极作用，这样有利于提(tí)高估(gū)值定(dìng)价模型(xíng)的科(kē)学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等(děn几天不见怎么这么湿，没过几天就湿成那样了g)实务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的(de)量化指标可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率(lǜ)、研(yán)发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在估值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估值的(de)方法和指标上(shàng)，他认为其(qí)包(bāo)括产业链(liàn)上(shàng)下(xià)游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可持(chí)续(xù)发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的(de)估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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