平安首经团队(duì)：钟正(zhèng)生/张璐/常艺(yì)馨

　　核心观(guān)点

　　新增(zēng)社融表现乏(fá)力。继一(yī)季度(dù)“天量”投放后，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的低(dī)点仅多增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所显现。社融(róng)骤降的(de)主要拖累在于(yú)人民币信贷增势(shì)放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史同期(qī)的(de)次低点（仅略(lüè)高于2022年同(tóng)期）。表外融资和(hé)直接融资(zī)基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和信托贷(dài)款小幅正增(zēng)长；未贴现银行承(chéng)兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去年同期有所下(xià)降，主因债(zhài)券到(dào)期规模较大。3）政府债融(róng)资规模同比多增(zēng)，但需(xū)警惕(tì)其“后劲”。2023年提前批的剩余发(fā)行(xíng)额度(dù)不及(jí)万亿，截(jié)至5月(yuè)上(shàng)旬尚未下发剩(shèng)余批(pī)次(cì)的(de)地方债额度，期(qī)间空档(dàng)可能拖累(lèi)政府债融(róng)资表现。

　　新增(zēng)人民币贷款偏弱，增量明显弱(ruò)于历(lì)史(shǐ)同期均值。各分项从强到弱(ruò)排序，企业中长期贷款>；企(qǐ)业短(duǎn)期贷款>；居民短期(qī)贷款>；居民(mín)中长(zhǎng)期(qī)贷款。新(xīn)增(zēng)人民币贷(dài)款(kuǎn)的(de)最(zuì)大问题仍然(rán)在于居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款，房地产销售不振使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量(liàng)房贷又雪上加霜。但基于(yú)4月这(zhè)个信贷投放传统淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能得出企业(yè)信贷需求不足的结论。一方面，企业(yè)中长(zhǎng)期(qī)贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又创历史同(tóng)期(qī)新高，仍能(néng)有效发力；另(lìng)一(yī)方面，表(biǎo)内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增长(zhǎng)形成对比(bǐ)），也意味(wèi)着目前企业(yè)贷款需求或许尚(shàng)可。此外，4月初以来(lái)存款(kuǎn)利(lì)率(吃肉的生肖有哪几肖，吃肉的生肖有哪几肖呢lǜ)市场化改(gǎi)革(gé)较快推进，这(zhè)有助于(yú)缓解银行面临(lín)的(de)净息差压力，增强其支(zhī)持实体经济的可持续性(xìng)，能够为企业贷款利率的(de)进一步下调“蓄(xù)力”。

　　从货币供应量和存款数据看：1）M1同比小幅(fú)回升(shēng)。每年前4个月翘尾因素对M1同比走势影响较大，或是(shì)驱(qū)动(dòng)其变化的主因。在贷(dài)款扩张(zhāng)的同时，企业(yè)存(cún)款也有边(biān)际(jì)改善。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月居(jū)民资(zī)产再配置，银行(xíng)理财规(guī)模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2形成拖(tuō)累。考虑(lǜ)到去年4月M2同(tóng)比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民存款同(tóng)比少增。考虑到4月多家中小银行下调(diào)挂牌存款利率、银行理(lǐ)财市场火热(rè)、居民提(tí)前偿还(hái)房贷(dài)规模(mó)较高，其驱动(dòng)因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置(zhì)，流向(xiàng)消费规模(mó)可(kě)能较为有限。4）4月财政存(cún)款同比大(dà)幅多增，但结合(hé)基建(jiàn)相(xiāng)关(guān)高频开工率和(hé)重大(dà)项目开(kāi)工(gōng)金(jīn)额数据(jù)看，财(cái)政(zhèng)对实体经济支持力度可能有所减弱。从4月金融数据(jù)看，房地(dì)产恢复(fù)仍(réng)然缓(huǎn)慢，此(cǐ)时(shí)若财政(zhèng)基建支(zhī)持力度(dù)不稳，可(kě)能导致(zhì)中(zhōng)国经(jīng)济环(huán)比增长(zhǎng)动能较快衰减。

　　目(mù)前社融增速回(huí)升幅度(dù)较小，但(dàn)与名(míng)义GDP增速对比看，货币政策对实体(tǐ)经(jīng)济的支持还是比(bǐ)较有力的。即(jí)便按2023年中(zhōng)国名(míng)义GDP增速(sù)7％-8％的情形（假(jiǎ)设全(quán)年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社(shè)融增速也应(yīng)足够与(yǔ)之匹配。我(wǒ)们认为，后续需通过(guò)财(cái)政加力、促(cù)进(jìn)房(fáng)地(dì)产(chǎn)修(xiū)复、促进(jìn)家庭超(chāo)额储蓄动(dòng)用等(děng)方(fāng)式扩大总需求(qiú)，夯实经(jīng)济(jì)回升(shēng)势头(tóu)。

　　一(yī)

　　新增(zēng)社融(róng)表现(xiàn)乏力

　　新增社(shè)融表(biǎo)现乏力(lì)。2023年(nián)4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多增(zēng)2873亿元；社融存量同比增(zēng)速持平于上月的(de)10％。考(kǎo)虑到去年同(tóng)期疫情多点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基数(shù)效应(yīng)，以及今年一季度“开门红”期间社(shè)融月均同(tóng)比(bǐ)多增8200多亿的亮眼表现，4月社(shè)融表现乏(fá)力“稳(wěn)信用(yòng)”压力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人(rén)民(mín)币信贷增势放缓(huǎn)，是4月社融骤降(jiàng)的主要拖累(lèi)。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元(yuán)，为2008年以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅较2022年同期(qī)高815亿元）。不过(guò)，得益(yì)于出口(kǒu)边际回(huí)暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外(wài)币贷款同比有所(suǒ)少(shǎo)减。

　　另一方面(miàn)，表外融(róng)资和直接(jiē)融资基(jī)本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资(zī)同比缩量，继续(xù)小幅拖累新(xīn)增社融。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融企业境(jìng)内股票融(róng)资(zī)分别同(tóng)比少增809亿元、173亿元。今年春(chūn)节后，企业贷款发行规模持续(xù)高于去年同期，但(dàn)到期偿还也迎来高峰，对(duì)净融资构成(chéng)拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿(yì)元民营企业债券(quàn)融资支持工具（第(dì)二期）尚未开始投放(fàng)使用，相(xiāng)关(guān)政(zhèng)策支持还有待落地。

• 　　二(èr)则，政(zhèng)府(fǔ)债融资(zī)规模(mó)同比(bǐ)多增，但需(xū)警惕其“后劲”。今年(nián)前4个月，财(cái)政继续前置发(fā)力，政府债融资(zī)规模较去年同期累计多增3114亿(yì)元。以财(cái)政(zhèng)预算数(shù)据(jù)看，2023年(nián)政府(fǔ)债融资的总体规(guī)模与去年相当。但不(bù)同(tóng)之处在于，2022年(nián)在3月底就(jiù)已经下达(dá)剩余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下发(fā)剩余批次(cì)的(de)地方(fāng)债额(é)度，且提前批的(de)剩余发行(xíng)额度不及万亿。如果(guǒ)近期下达(dá)地方债额度，按照往年节奏，经过地(dì)方政(zhèng)府项目额度分配(pèi)、预算调整程序，剩余批(pī)次(cì)地方债可能至6月中下旬才能发(fā)出(chū)，期间的(de)“空档(dàng)”可能会拖累政(zhèng)府债融资表现。

• 　　三则，表外融(róng)资同比(bǐ)多增，持续对社融构成小幅支撑(chēng)。其中(zhōng)，委托贷款和(hé)信托贷款单(dān)月小幅(fú)新增，相比去年(nián)同期分(fēn)别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表内票据(jù)贴(tiē)现减少的情况(kuàng)下，未(wèi)贴现银行承兑(duì)汇(huì)票(piào)较(jiào)去年同期降幅收窄(zhǎi)，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　吃肉的生肖有哪几肖，吃肉的生肖有哪几肖呢="房贷低迷放(fàng)大信贷(dài)淡季——2023年4月金融数据点(diǎn)评(píng)" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090024325.png">

　　二

　　贷(dài)款拖(tuō)累在(zài)居(jū)民端

　　2023年(nián)4月(yuè)新(xīn)增人民(mín)币贷(dài)款为7188亿(yì)元，比去年同期低点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居(jū)民(mín)短期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期(qī)贷款(kuǎn)单(dān)月净偿还规模(mó)达(dá)历史新高(gāo)，相比(bǐ)18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷(dài)款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)减，但较18年-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比多增(zēng)，但略(lüè)低于(yú)18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前期亮眼表现，同比大幅多(duō)增4071亿元，且创历史(shǐ)同期(qī)新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币贷款的(de)最大问(wèn)题仍(réng)然在于居民中(zhōng)长期(qī)贷款，房(fáng)地产销售低迷使其增(zēng)量不(bù)足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上加霜。基于4月这(zhè)个信贷(dài)投放传统淡季的数据(jù)，尚不(bù)能得出企业(yè)信贷需求不足的(de)结论。

• 　　一(yī)方面，企业中长期贷款在一季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创历史(shǐ)同(tóng)期新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低增长（与(yǔ)去年(nián)1-5月表内票据高增长(zhǎng)形成对比），也意(yì)味(wèi)着目前企业贷款需求或许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的净息(xī)差压力，增(zēng)强其(qí)支持实体经济(jì)的可持续性，能够为(wèi)企业(yè)贷款利率的 进一步下(xià)调(diào)“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置(zhì)

　　M1同比小幅回(huí)升。一方面，从历史(shǐ)规律(lǜ)看，每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势的(de)影响(xiǎng)较大，这可能(néng)是驱动其变化(huà)的主(zhǔ)要原因(yīn)。另一方(fāng)面，在企业贷款扩(kuò)张的同时(shí)，企(qǐ)业(yè)存款也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业存款均在减少(shǎo)。

　　M2同比增速(sù)有所回落。一方(fāng)面(miàn)，4月(yuè)信(xìn)贷扩张(zhāng)乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另一方面，居民资产再配置，银行理财(cái)规模重回(huí)扩张，对M2也形(xíng)成(chéng)拖累。此(cǐ)外，考虑到去(qù)年4月(yuè)M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点，基数的变化也有较强影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现(xiàn)了2022年3月以来的首次同比(bǐ)少增，其(qí)驱动因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费(fèi)的(de)规模可能较为有限。4月以来多家中小(xiǎo)银(yín)行下(xià)调挂牌存款利率(lǜ)（据(jù)融(róng)360监(jiān)测数据(jù)，4月份农商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均(jūn)利率分(fēn)别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财(cái)市(shì)场需求火热(rè)，居(jū)民提前偿还(hái)房贷规模较高（4月(yuè)居民中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)净偿还规模(mó)达(dá)历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的(de)是(shì)，4月财(cái)政(zhèng)存款同比大幅多增4618亿元，去(qù)年(nián)同(tóng)期(qī)留抵退税推进(jìn)存(cún)在一(yī)定影响。但结合其他指标看(kàn)，财政(zhèng)对实体经济的(de)支持力度可能(néng)有(yǒu)所减弱，基建投资(zī)相关的高频指标(biāo)出现了下(xià)行的苗头（4月下旬以来，全国高(gāo)炉开工率、电(diàn)炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦(jiāo)炉(lú)生产(chǎn)率、水泥(ní)磨机运转率、石油沥青开工率等指标(biāo)环比(bǐ)走弱），重大项目(mù)开(kāi)工金额同环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月(yuè)全(quán)国(guó)各地重大(dà)项目开工总投资(zī)额约(yuē)28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年(nián)同(tóng)期(qī)的半(bàn)数）。从4月(yuè)金融数据看，房地产恢复仍(réng)然缓慢，此时如果(guǒ)财政基(jī)建支持力(lì)度不稳，可能(néng)导(dǎo)致中国经济的(de)环比(bǐ)增长动(dòng)能较快衰减。

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